去产能新行业8只概念股价值解析

　　中国石化:已具备配置价值
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：张樨樨 日期：2018-01-05
　　中石化具备配置价值

　　在宏观经济复苏期,商品是较优资产配置选择;宏观经济扩张时期,商品是最优的资产配置选择。高盛商品指数(GSCI)中,能源品占比高达62.9%。配置大宗商品,基本可以等同于配置能源品。上游油气勘探开发行业,经历了15~17年景气极度低迷期,连续两年资本开支处于低位。油公司资本开支低位以及计提减值,一方面改善了相关上市公司资产负债表,另一方面意味着因投资不足后续油价上行空间较大。

　　勘探开发业务受益油价上行

　　原油成本曲线中段区域是40~60美金/桶。70-80美金/桶油价能够支撑陆上老油田和深海油田复产,或成为60美金/桶均衡打破后的新均衡目标。中国石化约3亿桶原油产量,20美金油价涨幅,对应业绩增厚290亿(未考虑成本小幅上升)。

　　炼化板块受益库存收益

　　2017~2018年裂解价差有望维持在6~7美金/桶的相对高位。2019年之后,受开工率下滑影响,裂解价差可能下滑至4~5美金/桶。中国石化2010年炼油单位EBIT为75元/吨(1.5美金/桶),2016年提高到239元/吨(4.9美金/桶)。增加主要来自:裂解价差价差扩大;油品质量升级优质优价;产品结构调整。减少项主要来自:消费税及库存影响;单位DD&A小幅增加;单位现金操作成本小幅增加。“成品油优质优价”和“消费税及库存影响”为政策性因素,未来影响将趋于降低。“产品结构调整”是长期趋势,但中短期可能面临技术上的瓶颈。“单位DD&A”和“单位现金操作成本”未来将维持平稳微幅增长。因此,未来公司炼油盈利趋势将更加反映“裂解价差”即行业盈利趋势。

　　销售公司有望价值重估

　　中石化销售板块历史正常EBIT为300~350亿,估算对应净利润220~260亿元。根据嘉实元和,其对中石化销售公司认购价格12.5元/股,认购比例1.4%。根据嘉实元和2016年报,中石化销售公司估值14.74亿元,对应中石化销售公司总估值4211亿元。 中国石化业绩预测与估值 预测公司17/18/19年净利润523/861/1007亿元,对应EPS为0.43/0.71/0.83元/股,当前股价对应16/10/8倍PE,对应1.14/1.09/1.03倍PB。根据历史估值区间,目前估值水平具有较高安全边际,且油价上行带来的利润增厚空间巨大。看好2018-2019年石化行业整体配置价值,参照石化行业合理估值水平,给予2019年10倍PE,对应目标价为8.3元,首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示:油价下跌,炼油盈利下滑。

　　中国石油:公司毛利率下降,前三季度业绩略低于预期
　　类别：公司研究 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：群益证券(香港)研究所 日期：2017-11-06
　　公司发布三季度业绩公告,2017年前三季度公司实现营业收入1.458万亿元,同比增长26.7%,实现归母净利润173.62亿元,同比增长907%,其中第三季度营业收入4818亿元,同比增长17.1%,实现归母净利润46.88亿元,同比增长292%。受益于国家油价上涨,公司原油、天然气、成品油等主要产品价格上升,带动公司前三季度业绩同比大幅增加。由于公司前三季度毛利率下滑,致公司业绩不及预期,但原油价格持续反弹,预计公司全年业绩仍有望大幅增长,维持买入评级。

　　勘探与生产板块扭亏为盈:2017年前三季度,世界经济温和复苏,全球石油市场逐步趋向平衡,国际油价较去年同期明显上升,前三季度北海布伦特原油和美国西德克萨斯中质原油现货平均价格分别为51.84美元/桶和49.32美元/桶,同比分别增长23.8%和19.1%。2017年前三季度,公司原油平均实现价格为48.76美元/桶,同比增长36.2%;公司天然气平均实现价格为5.07美元/千立方英尺,同比增长8.6%。同时,集团原油产量660.1百万桶,比上年同期下降5.2%;可销售天然气产量2539.2十亿立方英尺,比上年同期增长4.5%;实现油气当量产量1083.4百万桶,比上年同期下降1.6%。受国际原油价格上升和国内天然气产量增加影响,2017年前三季度,勘探与生产板块经营利润109.83亿元,较去年同期-39.49亿元增利149.32亿元,实现扭亏为盈。

　　化工业务增销厚利产品、天然气实现量价齐升:2017年前三季度,据统计,国内主要化工产品需求大幅增长,乙烯当量消费量同比增长11.3%,化工产品毛利率强劲,另外国内天然气需求增速加快,天然气表观消费量同比增长15.9%。公司前三季主要化工产品产量为1395万吨,同比减少1.82%,其中乙烯产量为428万吨,同比增加3.2%,化工产品增产增销厚礼产品,化工业务实现经营利润109.37亿元,同比增长21.41%。受益于油气改革、国内天然气需求影响,公司前三季度天然气平均价格同比增长8.6%,天然气销量同比增长4.5%,天然气量价齐升,带动天然气与管道板块实现经营利润180.45亿元,同比增长1.04%。

　　三项费用率及税率同比减少,增厚公司净利润:公司17年前三季度三项费用共计1186.45亿元,同比减少1.83%,三项费用率同比减少2.37百分点至8.14%。公司在员工费用上不断完善功效挂钩机制,严控用工总量,加强人工成本控制,同时在销售、一般性和管理费用上公司积极实施开源节流降本增效,加强成本费用控制。公司17年前三季度销售费用率同比减少0.77百分点至3.2%,管理费用率同比减少1.33百分点至3.76%,财务费用率同比减少0.27百分点至1.18%。另外前三季度公司营业税金及附加率同比1.86个百分点至10.01%,所得税率同比减少11.73百分点至26.09%,费率和税率减少,增厚公司净利润。

　　盈利预测:由于公司三季度毛利率下滑,使得公司业绩低于预期,我下修公司盈利预测,预计公司2017/2018年实现净利润338.6/469.7亿元,yoy+328.6%/+38.7%,折合EPS为0.19/0.26元,目前A股股价对应的PE为44.7倍和32.2倍,对应的PB为1.25和1.23,H股股价对应的PE为27.5倍和19.8倍,对应的PB为0.77和0.76。下修业绩后,公司17年全年业绩仍有望大幅增长,且原油价格持续反弹,后期油价稳定向好,维持买入评级。

　　上海石化2017年三季报点评:化工品价差扩大,三季度业绩环比增长
　　类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：肖洁 日期：2017-11-09
　　维持增持评级,我们维持2017/2018/2019年EPS分别为0.52/0.62/0.55元。对应PE 估值分别为12倍/10倍/11倍。维持目标价8.78元,增持。

　　公司三季度业绩略低于预期因炼油毛利相比去年同期小幅下滑。三季度公司实现归母净利润15.3亿元,同比增长48.5%。二季度常减压系列装置检修以及乙烯老区的大修改造导致产量下滑,使得二季度业绩较差,是三季度业绩环比改善的原因。同时,炼油毛利下滑是三季度业绩略低于预期的原因。从公司经营数据可以看出,2017年前三季度原油加工成本增加36%,但柴油,汽油,航空煤油价格同比分别增长6.0%,11.7%及27.8%;不及成本涨幅。

　　主要化工产品价差扩大。三季度乙烯-石脑油,丙烯-石脑油,丁二烯-石脑油的裂解价差环比分别上涨48美元/吨,48美元/吨,44美元/吨。但PX 和苯的价差环比分别下降9美元/吨及36美元/吨,反映了PX 和苯三季度库存较高的情况。

　　四季度预计炼化业务仍将维持较好盈利水平。四季度油价受伊拉克库尔德地区地缘政治等影响,布伦特油价时隔两年重回60美元/桶水平。同时美国气头乙烯产能投产进度低于预期,乙烯供求关系继续保持良好水平。

　　四季度PTA 产能投放将促进PX 需求。另一方面,油价上涨将给炼油业务带来库存收益,四季度炼化业务预计继续保持良好盈利水平。

　　华锦股份:业绩稳定增长,将受益行业盈利持续
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：谢建斌 日期：2017-11-03
　　事件:公司发布2017年第三季度业绩情况,公司第三季度实现营业收入80.08亿元,同比增长6.09%;归母净利润为4.01亿元,同比增长49.26%;公司每股收益为0.2505元/股,同比增长49.28%,业绩符合我们预期。

　　产品价差仍处于历史高位,公司弹性有望凸显。公司已形成800万吨/年炼油(本部600万吨+北方沥青200万吨)、63万吨/年乙烯的炼化一体化能力,是上市公司中炼油和乙烯产能与当前市值比对应弹性最大的标的。目前柴油产品价格上涨,17年市场均价为5628元/吨,较16年全年均价上涨17%;目前国内石脑油裂解制乙烯工艺价差为190美元/吨,乙烯与石脑油价差高达763美元/吨,两者均远高于历史水平。

　　营收稳定增长,经营性现金流大幅改善。公司营业收入较二季度小幅增长,经营性现金流较年初扭亏,环比大幅增长,但营业总成本增长显著,主要受管理费用与坏账准备计提大幅提升影响;公司营业外支出较去年同期增长625%,主要由于“三供一业”移交费用支出影响;公司所得税费用为0.46亿元,较去年同期增长241%。

　　石化景气持续,公司有望受益柴油、乙烯基本面改善。当前油价背景下,炼油和乙烯盈利良好。由于柴油重卡销量增长,以及基建启动,今年1-8月国内柴油消费量同比增长0.8%,扭转过去负增长的局面。未来新国标对柴油品质要求的提高,能够对柴油价格形成有效支撑。

　　在低油价下,石脑油路线乙烯竞争力凸显,同时我们预计未来美国石化项目大概率延期。在主要下游聚乙烯、苯乙烯等需求带动下,石化景气良好。

　　盈利预测及估值:我们认为目前公司柴油及化工品具有价格支撑,下半年公司仍将受益行业景气,我们维持公司2017-2019年每股收益分别为1.2元、1.33元、1.43元,公司当前PE 为9X,17-19年行业PE 分别为13X、11X、10X,公司价值被低估,我们给予公司17年行业PE13X,得到目标价为15.6元,维持 “买入”评级。

　　中海油服动态点评:行业复苏+降本增效,公司业绩迎来拐点
　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：冯胜 日期：2017-11-24
　　油价企稳回升,行业最坏时代或已过去。受OPEC限产及全球经济复苏影响,原油供需再平衡可期,油价有望企稳回升。一方面,OPEC减产协议执行率高,年初至今各国总计减产180万桶/年,且大概率会延长协议执行期限,原油供给有望得到进一步收缩;另一方面,IMF预计2018年全球GDP增速将上行至3.7%,远超2016年的3.21%,全球经济的复苏有望推动原油需求的增长;近期ICE布油持续上涨至60美元/桶左右,屡创2016年1月份以来的新高,反映行业供需关系正在发生积极改变。与此同时,油价的企稳回升也推动了石油企业资本开支预算,中海油2017年资本支出总额计划为600-700亿元,同比增长19.3%-39.2%。公司作为中海油旗下唯一油服平台,业务包括钻井服务、油田技术服务、船舶服务、物探和工程勘察服务,贯穿海上石油和天然气勘探、开发及生产的全过程,将充分受益行业复苏。

　　资产减值风险充分释放,降本增效全年业绩有望扭亏为盈。2016年,公司在油价低迷的背景下,对资产进行了充分的减值损失计提,固定资产、商誉和应收账款分别计提36.88亿、34.55亿和11.41亿元,致使全年业绩亏损114.56亿元。2017年以来,公司采取多种措施严控成本,雇员薪酬成本、物料消耗支出、修理费用、租赁支出等大幅降低,2017年前三季度综合毛利率9.79%,而去年同期为-7.91%,降本增效取得显著进展。前三季度公司归母净利润亏损1.46亿元,在行业复苏及公司挖潜的双重驱动下,全年业绩有望扭亏为盈。

　　“双50%”战略持续推进,技术革新及海外市场开拓打开成长空间。在行业下行期,公司战略性的提出了“双50%”的奋斗目标,即中长期实现技术板块和大型装备板块各贡献收入50%;实现国内和海外各贡献收入50%。技术板块方面,公司不断研究和推广低渗和稠油等高难度开发解决方案,增强公司在低油价水平下的市场竞争力,实现技术增值;海外方面,公司现有5座钻井平台在挪威北海、墨西哥、印度尼西亚等国际地区作业,占平台总数的11.4%,2017年上半年海外营收占比达到26.77%。“双50%”战略有望对冲依赖重资产装备和中海油单一客户的风险,公司未来发展将更加稳健。

　　首次覆盖,给予“买入”评级:预计公司2017-2019年归母净利润0.73、8.55、22.70亿元,对应EPS分别为0.02、0.18、0.48元/股,按最新收盘价11.02元计算,对应PE分别为722、61、23倍,PB分别为1.49、1.46、1.39倍,考虑到公司PB估值具有较强的安全边际,同时行业基本面趋势向好,首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示:OPEC减产协议执行低于预期;全球经济复苏乏力;油价大幅下跌

　　锡业股份深度报告:锡价步入上行周期,业绩高弹性的全球锡业龙头
　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：代鹏举 日期：2017-12-26
　　缅甸供给拐点已现,库存和尾矿持续消耗。2011-2015年缅甸原矿金属产量快速增长,从0.28万吨增长到5.2万吨;2016年开始,地表上的富矿开始衰竭,当年总计出口5.7万吨锡金属,其中来自矿山的产量约4.7万吨,政府库存约1万吨;2017年缅甸锡矿开采全面进入地下开采阶段,受制于地表下开采难度大、成本高和品位低,缅甸原矿供给能力进一步下滑。得益于原有库存的释放和尾矿的回采,2017年缅甸出口的锡金属量并未下降,但随着库存和尾矿的持续消耗,缅甸的供给将明显下降。

　　中国、印尼锡矿供给受限,锡价长期低迷,新增矿山供给不足。中国和印尼占全球锡精矿供给的50%-60%,主导全球锡市供给。我国环保日趋严格,锡行业规范出台,国内锡矿供给呈现下滑趋势,大批存在环保问题的小型矿山被关停,同时复产规模受限;而印尼受到品味下滑、开采难度加大的困扰,锡矿产量从2012年的9万吨,下滑至2016年的6万吨。鉴于锡价长期低迷,矿山公司资本支出不足,未来无大型矿山投产,锡矿供给不足将愈发明显。

　　显性库存出现回落,增强锡价上涨动能。2017年1-9月,国内交易所锡锭库存从2700吨快速上涨到11000吨,对2017年的锡价形成了压制。库存上涨一方面有供给过剩的因素,另一方面有隐性库存显性化的因素,从9月开始国内交易所库存持续下降至6214吨。与此同时,LME库存处于单边下滑的趋势,从2013年的13130吨持续下滑5年至2310吨的历史低位,LME库存的持续下滑反映出过去5年海外精炼锡供不应求的情况,海外库存得以持续去化。我们认为,国内显性库存的回落叠加海外的低库存现状将增强锡价上涨的动能。

　　锌价高位震荡或小幅下滑。受困于国内环保压力,2017年国内锌精矿投产不及预期,截至2017年年底,锌精矿依然存在较大缺口。加工费TC/RC和交易所库存处于历史低位并持续下滑,反映出精锌、锌精矿同时面临短缺的现状。SMM预计2018年新增锌精矿产量30万吨,锌精矿缺口将逐渐收窄。2018房地产新开工和基建投资将出现小幅下滑,但鉴于宏观经济的韧性和制造业的繁荣,锌的终端需求不会出现大幅下滑,我们预计2018年上半年锌价高位震荡,下半年出现小幅下滑。

　　盈利预测和投资评级。公司主产品锡步入了上行周期,为公司业绩提供弹性,其他金属预计高位震荡,为公司利润提供支撑。与此同时公司不断精简人员,控制成本,随着2019年公司10万吨锌、60吨铟的冶炼项目全面达产,公司利润会进一步增长。预计公司2017-2019的EPS分别为0.61元、0.97元、1.03元,对应当前股价的PE分别为20.25倍、12.63倍、11.89倍。维持“买入评级”。

　　江西铜业:高资源自给率、低成本、高弹性的优选铜业标的
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：杨诚笑,田源 日期：2018-01-11
　　资源为王,公司拥有国内最高的矿山铜产能。公司坐拥国内最大的露天铜矿——德兴铜矿,该矿年产精矿含铜约16万吨,稳居业内第一;公司六座矿山合计年产精矿含铜约21万吨,为国内的铜业上市公司中的最高水平。公司资源自给率在业内最高,且核心资产德兴铜矿为露采矿,现金成本显著低于其他矿山,这为公司带来了显著的成本优势。

　　铜冶炼产能高,规模优势突出。公司旗下贵溪冶炼厂为全球单体冶炼规模最大的铜冶炼厂,技术领先且具有规模效应,使公司更具成本优势。另外贵溪冶炼厂在精矿采购方面存在优势,一方面,贵溪冶炼厂的部分原料来自自给铜精矿,拥有开采和运输的双重成本优势,另一方面,公司在TC/RC定价谈判中具有重要话语权,有利于主动控制冶炼业务的毛利水平。

　　铜箔业务成为公司业绩的新增长点。近年随着新能源产能的崛起,锂电池用铜箔成为铜箔新的消费亮点,由于行业进入壁垒高,短时间内产能增长速度难以赶上消费增长,锂电铜箔供不应求,加工费大涨,在此背景下,公司铜箔业务受益,盈利状况好转。

　　价格中枢抬升,铜博士或已步入2-3年景气周期。进入2017年以来,铜价在基本面偏紧、美元下行的共同作用下重心抬升,公司大幅受益。从2017年起,由于铜精矿后续供给增量小,而冶炼产能供给相对过剩,铜精矿相对冶炼产能开始趋紧并有小幅短缺。铜精矿短缺向下传导,精炼铜将形成供需缺口,并有扩大趋势。虽然冶炼产能有所过剩,但原矿供应不足的缺口将制约中游冶炼厂,难以形成大量的精炼铜增量。我们测算2017-2019年铜供需缺口分别为21万吨、38万吨和57万吨。铜供需缺口有望放大,铜博士或已步入2-3年景气周期。

　　公司将享受为期3年的税收优惠,利润有望进一步释放。2017年11月,上市公司被认定为江西省2017年第一批高新技术企业有效期3年。这意味着公司自2017年起至2019年将连续三年享受按15%的税率征收企业所得税。由于公司的主要盈利实体多为上市公司资产,税收优惠将大概率使公司利润进一步释放。此外,执行15%税率的起始时间为2017年,即15%的税率将直接反应在公司2017年年报中。

　　盈利预测与投资建议:我们测算2017-2019年归母净利润分别为26.40亿元、43.22亿元和44.76亿元,EPS 分别0.76元/股、1.25元/股、1.29元/股,对应现价2017-2019年PE 分别为27倍、17倍、16倍,考虑公司是国内铜资源的龙头企业,矿山产能最大,业绩弹性高,目前铜价维持高位且有望继续上行,公司将显著受益;同时,税收优惠落实后公司2017-2019年利润有望继续释放。参考可比上市公司紫金矿业、铜陵有色及云南铜业,给予目标价27.5元,对应2018年22倍PE,上调至“买入”评级。

　　风险提示:铜价下跌,公司产销不及预期,公司矿山出产不及预期

　　中国铝业2017年三季报点评:表现符合预期,Q4业绩有望加速释放
　　类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：刘华峰 日期：2017-11-09
　　本报告导读:

　　公司2017前三季归母净利13.6亿(+990.9%)表现符合预期。氧化铝价格9月以来加速上涨且电解铝库存拐点渐近铝价有望大幅上扬,预计业绩将在Q4加速释放。

　　投资要点:

　　维持增持评级:公司前三季业绩表现符合预期,考虑到氧化铝价格 9月以来加速上涨且电解铝库存拐点渐近铝价有望大幅上行,我们判断相关板块盈利弹性将在Q4加速释放。维持公司2017-2019年EPS每股0.21/0.27/0.33元,维持目标价10.0元,维持增持评级。

　　业绩符合预期,Q3实际经营净利约10亿。公司2017前三季营收/归母净利1398.6/13.6亿元(分别同比+52.5%/990.9%),大幅增长源于产品价格快速上涨:2017前三季国内电解铝(长江现货)/氧化铝(河南现货)均价14176/2727元/吨(含税),同比增19.6%/46.8%,业绩改善明显,而Q3单季毛利率9.1%为近年最高显示经营持续向好,单季净利约6亿元环比大增67.7%,若剔除当季投资损失4.7亿元(主要系联营参股电力、煤炭企业亏损所致),则实际经营净利约10亿元,业绩表现符合预期。

　　氧化铝价格大幅上行,铝价有望快速上涨,盈利弹性将在Q4加速释放。

　　9月以来受制于山西等地铝土矿供应紧张等因素,氧化铝价格大幅上行截至10月26日已达3800元/吨,较9月初大幅上涨约31%,后续随着环保限产来临价格有望高位企稳甚至加速上行,公司作为氧化铝龙头将充分受益,弹性测算显示价格每上行100元/吨,归母净利将增厚约6亿元(假设成本不变);而电解铝库存拐点即将来临将助力铝价大幅上扬,有望明显改善铝板块经营业绩,综上预计Q4公司盈利弹性有望加速释放。

　　催化剂:氧化铝价格继续大幅上行,电解铝库存拐点加速来临。

　　风险提示:公司降本增效力度不及预期。