天风证券：美联储缩表大概率“小步快跑”

　　中国证券网讯（记者 张玉） 6月美联储议息会议进一步明确缩表，引发市场关注。

　　天风证券分析师孙彬彬指出，综合耶伦离任前存在加大政策推行力度、2018年美联储鹰派色彩加强两方面来看，2017年底到2018年可能是缩表加速期。

　　对于缩表的原因，孙彬彬指出，美联储资产负债表收缩前期对应的动作是QE，也就是非常规化的流动性释放，由此引发了两个问题：规模过高，结构异常。

　　“目前，美联储长债持有比率过高，继续购进则压低长债收益率、提供流动性的边际效应大幅衰减，同时美联储又无短债持有，缺乏逆周期操作的空间。”孙彬彬指出，同时，美联储的资产负债表中，持有了40%左右比例的MBS资产，相当于将理论上存在违约风险的机构资产作为信用支撑派生基础货币，资产资质明显不符合央行要求，所以被称为“非常规资产”。

　　此外，从美联储的损益上看，加息节奏较快的背景下，缩表拖延过久对于美联储显著不利。

　　而在收缩的规模上，孙彬彬认为，美联储将在3-5年时间内收缩约2万亿美元左右，或者说收缩一半左右，将美联储资产相对规模收缩至15%以内。

　　在收缩的对象上，“美联储缩表，不但会收缩长债持有规模，也会收缩MBS规模，还有可能在后期配比购买一定规模的短债。”孙彬彬预计。

　　对于收缩的方式，孙彬彬分析认为，联储缩表的方式大概率将是，中长期国债采用逐步到期不续做的方式收缩，MBS采用主动售出的方式收缩，也许还要配合购买一些短债，调整整个资产负债表资产的期限结构。

　　如此收缩的原因在于，美联储资产负债表的收缩，是联储资产规模和结构的正常化过程。而观察美联储资产，11%的国债久期都在1年期以下，1至5年久期的国债占比47%，因而58%的国债久期都在5年以下，因而联储资产负债表的国债完全可以通过到期不续作的方式进行缩减，这也有助于减缓对经济、对财政部支出的冲击。而MBS的情况就完全不同了，99%以上的MBS资产久期都在10年以上，无法通过持有至到期进行自然收缩。

　　对于收缩的节奏方面，孙彬彬认为，节奏上美联储会参考退出QE，采用“小步快跑”、循序渐进的方式。其中需要关注的是，2018年耶伦任期到期、联储任职官员的鹰派色彩较浓，可能是加速较快的时期。