基金抱团取暖模式引争议 逆向投资策略逐渐走红

　　今年以来的分化行情令重仓“漂亮50”的基金大多取得了不错的年内收益，但近期白马股的整体回撤也开始让市场反思跟随、抱团策略的安全性，反思如何在分化行情中平衡风险与收益。

　　有分析人士认为，公募基金以业绩比较基准为基础追求相对收益，使得基金经理在资产配置上更有趋同倾向。但抱团取暖的投资模式同时也会将风险加大，一旦被集中持有的股票出现突发负面事件，很难快速出逃。值得注意的是，为在市场博弈中取得先机，越来越多的基金经理开始刻意培养自己的逆向思维能力。从历史数据来看，逆向投资策略的确能为基金管理贡献较多的阿尔法收益。

　　基金重仓股大幅调整

　　近期A股市场震荡加剧，前期涨幅较大的白酒、家电、医药、光伏、5G等板块持续调整。而根据基金三季报，上述个股多是基金重仓持有的对象。

　　据东方财富Choice数据统计，截至11月30日，近半月共有17只基金重仓股跌幅超过20%，逾200只基金重仓股跌幅超过10%。以先导智能为例，该股近半月下跌14.64%。截至三季度末，共有60只基金重仓持有该股，合计占流通股比例达39.84%。此外，同期跌逾20%的天齐锂业、安洁科技和南极电商也分别被137只、75只、48只基金重仓持有。

　　作为价值股的代表，贵州茅台也一直是公募基金等机构投资者的重仓对象。随着该股股价的一路攀升，不少基金的业绩水涨船高。不过，自11月16日创出719.96元的历史新高后，贵州茅台在接下来的7个交易日连续下跌，目前股价已回落至630元左右。

　　受重仓股集体下跌拖累，主动偏股基金净值明显回撤。数据显示，近两周主动管理型基金平均净值下跌3.06%，其中800余只基金跌幅超过5%。

　　在业内人士看来，由于部分股票被多只基金大比例持有，一旦市场情绪反转，往往会出现机构竞相出货的现象，从而导致基金“抱团股”的跌幅进一步加大。

　　富国大通投研中心认为，最近受到冲击的主要是前期涨幅过大的大消费、电子元器件等板块。市场对贵州茅台股价的质疑让抱团取暖的资金出现松动迹象，股价快速上升后成交量并无有效放大的白马股容易出现踩踏情况，从而导致股价在短期内快速下跌。

　　“A股这两年逐步进入市场生态修复阶段，但整体仍显脆弱。以去年初的2638点的低点计算，在两年的慢牛行情中，大盘指数已涨近三成，但投资者大多是赚了指数不赚钱，指数牛市和个股熊市并存。”金鹰基金首席策略分析师杨刚表示。在他看来，蓝筹白马行情中持续抱团取暖的机构投资者，年底前心态、行为开始出现异化。近期各种不同声音的出现，更加大了投资者对于部分白马股估值的严重分歧，多杀多的场景开始出现。

　　长安基金表示，从历年情况看，每年临近年终，权益市场的波动都会加大。特别是机构集中持仓的大盘蓝筹股经过一年的上涨，获利相对较多，加上考核等因素，机构具有获利了结的意愿，导致所持股票出现集中卖出现象。

　　国泰基金也在周报观点中提到，年底前需要警惕消费白马股在交易层面因为提前抛售而股价下跌的风险，而四季度消费白马股重回抱团，主要是市场波动率预期下降、估值切换后优势明显、业绩增速平稳的结果。

　　有公募基金人士认为，今年以来的分化行情令不少基金经理不得不采取跟随和抱团策略，而无论是基于主动还是被动的选择，重仓“漂亮50”的基金业绩今年大多取得了不错的表现。但近期白马股的整体回撤让人开始反思跟随、抱团策略的安全性，反思如何在分化行情中平衡风险与收益。

　　抱团取暖事出有因

　　在业内人士看来，今年公募基金追捧白马蓝筹股，也是继2015年抱团中小创之后又一次羊群效应的体现。

　　数据显示，在今年分化行情中，通过对白酒、家电、金融等板块的集中配置，偏股基金普遍获得了良好的投资回报。据统计，截至11月29日，今年以来主动偏股型基金平均净值增长率为9.88%，且有400余只基金的年内涨幅超过20%。翻看排名靠前的基金季报可以发现，贵州茅台、五粮液、美的集团、格力电器等个股在其十大重仓股中频繁出现。

　　海通证券此前发布的一份策略研究报告显示，公募基金三季度重仓股集中度持续上升，持股规模前十及前二十只个股所占整体重仓持股市值的比例已分别达到19.4%、29.4%，较二季度末各上升1.8个百分点和3.5个百分点。

　　而在2015年，同样的情况也曾出现在公募基金对创业板股票的追逐上。根据2015年基金二季报披露的持股数据，在基金重仓的344只创业板股票中，有196只股票被1家至5家公募基金持有，占比过半；有81只股票被10家以上的公募基金持有。其中，最受公募青睐的东方财富同时被超过100家基金持有。

　　中原证券在一份研报中表示，本次公募基金的抱团是基于业绩稳定的逻辑。行业龙头及家用电器、食品饮料行业因为其稳定的业绩受到资金的偏好，并且不断得到业绩的证实，所以配置比例不断提高。从数据上来看，就是公募基金从TMT板块移仓至食品饮料、家电行业，令这类行业的配置比例不断增加。

　　在沪上一位基金经理看来，弱市中出现基金抱团取暖的行为并不足为奇。市场上基金数量众多，在A股优良标的数量有限的背景下，同时相中某些上市公司实属正常。即便在同家公司旗下，由于研究平台共享，不同基金对于公司基本面和成长的界定有时候也会重叠。

　　“在基金经理缺乏明确盈利途径，且仅有少部分股票抗跌的时候，一个很自然的选择就是买入安全的标的，并增加集中度”。上述基金经理补充到。

　　不过，也有基金公司人士表示，公募基金以业绩比较基准为基础追求相对收益，使得基金经理在资产配置上更有趋同倾向。行业间喜欢集中抱团持股热炒概念股，从而起到稳定管理业绩的作用，但同时也会将风险加大，一旦被集中持有的股票出现突发负面事件，很难快速出逃，容易遇上“黑天鹅”。

　　重仓股出现“黑天鹅”事件导致基金集体“踩雷”的现象，在过去数年中屡见不鲜。从今年5月10日开始停牌的尔康制药，11月23日发布公告承认“重要会计差错”，股票复牌后连续跌停，严重拖累重仓持有的公募基金。相关数据显示，截至今年三季度末，共有97家基金持有尔康制药1.84亿股。深陷泥潭仍在停牌中的乐视网，也曾是多家基金公司的“心头好”，但经过多次集体下调估值后，该股最新估值已经较停牌前下跌了75%左右，相当于遭遇了连续13个跌停板，重仓基金损失惨重。

　　有基金分析师认为，基金的本质是组合投资、分散风险、专业理财。如果配置偏离度太多，或在单只个股上押注太多，组合平滑风险的能力肯定会大大减弱，既无法分散风险，更难以体现基金公司专业的资产管理能力。

　　逆向投资策略备受投资大师青睐

　　与抱团取暖相反，一些基金经理为在市场博弈中取得先机，开始刻意培养自己的逆向思维能力。而采用逆向投资策略的基金，在热门股集体调整的时候，往往会表现出较强的抗跌性。

　　数据统计显示，近半月市场震荡下跌，但不少基金在此期间逆势上涨。翻看三季报可以发现，这些基金大多另辟蹊径，规避了前期的热门板块。以金鹰改革红利混合为例，截至三季度末，该基金十大重仓股主要集中在航空、资源两大板块。在相关个股逆市上涨提振下，金鹰改革红利混合基金近两周涨幅达7.25%。此外，由万家基金莫海波同时管理的万家宏观择时多策略混合和万家精选混合，同期分别上涨5.32%、4.47%，这两只基金的重仓股主要集中在地产板块。

　　A股市场上一些逆向投资基金的历史数据也颇具说服力。成立于2012年5月的汇添富逆向投资混合，是市场上第一只采用逆向投资策略的基金。数据统计显示，截至2017年11月29日，该基金成立以来净值上涨157.91%，跑赢同期上涨36.83%的上证指数121个百分点。成立于2012年8月的华安逆向策略混合基金，近3年净值上涨124.23%，同样在主动偏股基金的比拼中名列前茅。

　　有基金分析人士表示，调阅以上基金的季报数据可以看出，基金经理确实在贯彻逆向投资策略。由此可以判断，逆向投资策略的确能为基金管理贡献较多的阿尔法收益。

　　事实上，作为海外市场一种成熟的投资策略，逆向投资策略一直备受多位投资大师的青睐。包括巴菲特、约翰·邓普顿、安东尼·波顿等在内的许多国际投资大师都是逆向投资的高手，而巴菲特“在别人恐慌时贪婪，在别人贪婪时恐慌”的投资名言更是其逆向思维的集中体现。

　　从上述投资大师的成功经验中可以总结出，逆向投资的特点是独立思考、不跟风操作，关注暂时被市场忽略而未来具有爆发性增长潜力的行业及个股，以较低的价格从容建仓，在投资标的受到市场关注之后，享受爆发性增长。

　　从基金三季报来看，越来越多的基金经理开始跳开固有思维，在投资中采用逆向投资策略。融通通乾精选的基金经理张延闽表示，基金三季度减持了医药商业，加仓了券商和地产，并且计划在未来择机提高个股集中度。他认为，从逆向投资的角度来看，这两个板块可能是下一阶段组合超额收益的重要来源。同时，他对贴着价值投资标签、过度炒作蓝筹股感到担忧。在他看来，某些公司市值离谱，长期取得持续超额收益的可能性微乎其微。

　　国都创新驱动的基金经理强调，基金一直聚焦于消费、医药、科技三个行业，通过逆向投资的办法挖掘相关行业，尤其是行业龙头的投资机会。基金在三季度对部分涨幅较大的消费白马也进行了减仓，同时增持了业绩和估值相对合理的成长股。

　　汇添富逆向投资的基金经理顾耀强表示，在二季度较大幅度调整组合之后，三季度基金适度减持了部分短期表现较好的公司（金融/白酒等），并基于逆向投资策略增加了一些基本面出现或有望出现拐点的公司的配置。