本报记者 王辉
周二，央行推出350亿元7天期逆回购操作，较上周二的90亿元大幅放量。受此提振，19日市场短端资金利率明显回落。不过，市场人士同时指出，本周逆回购放量表明央行仍在延续一贯的资金维稳思路，但稳中偏紧的调控基调并没有因此转变，随着年末等敏感时点的临近，中长端资金价格仍旧承压。
逆回购规模创逾1个月新高
19日（周二），央行以利率招标方式开展了350亿元的逆回购操作，期限7天，中标利率持平于上一期的4.10%。值得注意的是，与上周二7天期逆回购90亿元的操作量相比，本期逆回购操作规模大幅放量。此外，本期逆回购350亿元的规模，也创出了今年10月10日以来的新高。
WIND数据显示，本周公开市场仅有90亿元7天期逆回购到期，无央票或其他资金到期。因此，如果本周下半周央行不进行超出市场预期的紧缩操作，则本周公开市场将至少实现260亿元的资金净投放，从而终结公开市场此前连续两周的资金净回笼局面。
对于本周二逆回购操作的放量，此间市场人士普遍认为，在上周五以来14天及以上期限回购利率全线突破6%整数大关的背景下，央行以相对较高规模的逆回购缓解市场紧张乃至恐慌情绪，也在情理之中。
从资金面情况看，受逆回购操作明显放量提振，银行间市场短端资金价格给予了较积极的反应。数据显示，昨日银行间市场隔夜及7天期两大主流质押式回购加权平均利率较周一分别下跌46BP和51BP，分别收报4.14%和4.93%。但值得注意的是，1个月及以上期限的回购利率回落幅度却不甚明显，普遍仍保持在6%以上的高位。
中长期资金面隐忧待解
11月以来，随着央行流动性调控义无反顾地“稳中收紧”，市场对于中长期货币环境的悲观预期再度显著深化。在此背景下，银行间市场中长端资金价格一路高歌，并在近几个交易日几乎全线站上6%的高台。尽管周二逆回购的放量让市场再次接收到了央行维稳信号，但目前市场上对于资金面继续保持悲观的观点依然还在持续，主流机构普遍认为，中长期资金面的改善仍需货币当局进行实质性松绑。
申银万国最新观点指出，年底各类机构资金融入需求旺盛，而短期内同业监管预期却可能进一步加剧流动性需求。供给方面，年底前银行等更倾向于囤积资金，市场融资难度预计将有增无减。考虑当前资金利率已经冲高，未来虽不能排除年末央行可能再度在逆回购操作上进行阶段性放量，但如果仅仅是适度放量却又会同时加大年底到期滚动压力。因此，只要央行偏紧缩的政策基调不变，资金面预计将不会有根本性缓解。
不过，也有机构认为，随着监管措施落实到位，从货币政策通过收紧流动性来降低金融机构杠杆的压力可能会得到缓和。最新市场消息显示，目前《商业银行同业融资管理办法》已成形，有望在近期获批，并于2014年2月开始执行，监管层将对商业银行同业融资业务的灰色领域采取实质性严厉监管。对此，国信证券认为，同业融资监管政策的出台，意味着金融监管政策的跟上。从这个角度上说，监管越严厉，其对于这些“类信贷”业务的压制将越明显，进一步采取偏紧货币政策抑制该类资产膨胀的必要性越低。该机构由此冀望，金融监管政策出台，或引致目前偏紧的货币政策略有转向。
银行间市场资金利率高位回落
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东莞银行：全市场资金结构发生深刻变化
当前全市场的资金结构发生了深刻的变化。市场与监管两方面因素促成了同业市场的大发展，正是大型商业银行不断进入同业市场和加大同业资产规模，使得这些传统货币市场资金净融出方成为资金净融入方，传统货币市场的稳定力量成为月末、季末等时点的扰动因素。另一方面，虽然外生和内生的基础货币供给基本上能满足年内新增信贷的需求，但考虑到经济增长的货币规模驱动和僵尸企业占据大量的信贷资源，货币乘数下降使得银行系统内的货币供给总量很难跟上社会融资总规模需求的增长，在资产错配的节点上，结构性紧张局面时有发生也是必然的。
解决流动性困局的关键不是责难货币政策没有进一步放松，因为央行放松货币虽然短期内可以解决流动性问题，但当前投资体制机制和市场发展格局将很快使新增的货币趋于无形，这种耗散的金融结构将超出央行货币政策可持续和可控制的范围，最终泡沫破裂和金融危机将席卷这个市场中的一切参与者。从市场的源头和结构入手，加快金融监管和金融市场改革的步伐，是解决这一困局的关键。
国金证券(600109,股吧)：利率市场化系统性提升资金价格
中国利率市场化遵循“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”的路径，目前利率市场化进入了最核心也是最艰难的存款利率市场化阶段。而央行主导的大额到小额、长期到短期的路径，受到了理财产品、互联网金融等金融创新的挑战，小额、短期资金价格快速上行，导致资金成本快速上升，进一步到位实现“市场化”，加大了中长期利率快速市场化的压力。在资金成本普遍提升的驱动下，投资者被迫追求配置高收益率品种，造成了供求的失衡；在期限上体现为配置较多中长期品种，在信用上体现为配置相对多的高风险品种。这导致期限利差、信用利差补偿不足，近期债市的剧烈调整无疑具有必然性。但政策继续观望甚至维持偏紧的格局，可能导致金融休克、经济顿挫的较大风险，因此，货币当局出手维稳的概率提升。不过，单纯的货币放水只会导致经济继续升温、资金需求进一步放大、配置失衡持续存在、金融风险进一步积累，无异于抱薪救火。政策困境难解，货币当局的政策思路需要创新。
国泰君安：货币政策对金融环境稳定性的重视抬升利率中枢水平
以往货币政策的主要着力点多集中于短期物价水平的稳定和经济增长的权衡和切换，而6月份“钱荒”带来的冲击暴露出国内金融环境的脆弱，使得央行加强了金融稳定在货币政策目标中的权重，利率市场化进程的加快也对金融环境提出更高的要求。在近期的货币政策执行报告中，我们也确实看到央行对创造稳定的金融环境的突出和强调。加入金融稳定目标后的均衡政策利率水平势必要高于此前，进而抬升整个市场的资金成本中枢水平。考虑到期限利差的存在，中长端的收益率水平势必上行并维持在高水平，以进行陡峭化修复。