【诺亚观点】一季度迎来开门红 供给侧改革要从存量向增量转型
导读：进入2017年经济开局一片靓丽之姿，1季度GDP同比增长6.9%、创一年半以来新高；三大产业（同比分别为3%、6.4%、7.7%）总体向好、结构持续优化；主要经济指标基本呈现积极态势，整体上延续了去年4季度以来的稳中有进、稳中向好的趋势。
核心观点：
? 当前我国经济的挑战是什么如何解决？从存量到增量：诺亚研究认为长期来看，我国经济面临四大挑战（如何稳中求进、环境污染和资源稀缺、城镇化进程放缓和反全球化浪潮），增加科技、资本、资源和商业模式的创新供给是未来增量供给侧改革的重点。供给侧改革需从存量问题扩展到增量问题，挖掘短期动力和长期动力是关键。
? 一季度宏观经济运行如何？今年一季度开门红，说明我国经济有一定的稳定的基础，符合今年稳中求进的计划，但又不能过度乐观，因为6.9的数字里的支撑因素，有可持续的，例如消费增速的上涨，外需回暖下贸易的改善。但也有一些阶段性的短期因素，如PPI和房地产投资增速的快速上涨。所以二季度非常重要。
? 投资展望：海外经济环境利于风险资产、政治风险使得黄金石油等保值资产尚有空间；利率中枢走高、地产调控升级，国内债市、地产投资需谨慎。
正文：
首先，17年一季度，工业生产持续较高增速，同时三驾马车蓄势发力，投资增速（同比9.2%）稳中有升，进出口（同比21.8%）超预期回暖。其次，国内外价格较为稳定，工业出厂价格一路达年内高点、消费物价位于黄金区间，外汇储备重回3万亿大关，人民币兑美元稳中有升。此外，两会明朗全年目标，一带一路持续带动，供给侧改革持续，以及国改纵深进行，都为一季度经济企稳向好注入动力并且长期驱动。特别地，4月初雄安新区规划的千年大计出炉，更是为市场注入一剂强心剂。我们预计全年经济较为稳定，但是不能过度乐观，经济的可持续性要继续关注二季度。
与此同时，当前我国经济面临四个方面的挑战，寻求行之有效的解决方案是宏观经济的核心问题。第一个挑战是经济如何稳中求进。由于去年同期相对基数比较低，建议看一下第二季度的数据再做判断。第二个挑战是环境污染和资源稀缺性的问题。第三个挑战是城镇化进程的挑战。第四个挑战是全球化的挑战，尤其是贸易保护主义的回头和人民币国际化的问题，以及经济金融本身的危机和政治风险、地缘风险所带来的双重矛盾。
一张表看懂Q1经济：主要经济指标同比增速（%）
数据来源：wind，诺亚研究
一季度经济运行怎么样？——三驾马车整体积极向好，后续增长或阶段性承压
国内供给侧改革与进口原材料价格上涨，推动供需改善、盈利向好，由此固定资产投资、民间投资意愿增强，规模以上工业增加值创去年9月新高。消费或受地产价格高企挤压与汽车销售下滑拖累，略有回落但整体平稳。进出口数据表现亮眼，全球主要经济体回暖提振出口、国内经济向好叠加原材料价格上涨使得进口大幅上升，顺差有所收窄。但需要注意的是，地产调控升级、融资方面有所收紧，我们预计投资长期高位可能性小，且地产对消费的挤压可能持续；而进出口增长的延续势头，取决于欧洲大选以及特朗普政策等风险点走向。
图：投资增速稳步回升 图：进出口转暖
数据来源：wind，诺亚研究
鸡年开局物价怎么走？——PPI至高点回落，CPI尚有空间，汇率较为稳定
PPI延续16年下半年趋势高位运行，2月至7.9%峰值，中上游企业利好扩张信号明显。CPI方面总体温和、处于良好区间，食品价格回落明显、而非食品价格涨幅有限，受PPI传导的影响较小。国内经济企稳、美联储加息后落地、同时近期特朗普政策与地缘政治的波动明显，多管齐下人民币兑美元汇率相对稳定。“宽进严出”的资本政策下，外储重回3万亿大关。我们预计全年通胀压力较为温和： 因翘尾因素逐步走弱、PPI会逐步小幅回落；而CPI则由于传导滞后缓慢爬升、或在年中达到高位。同时，我们鉴于今年为国际政治风险年，维持对汇率相对稳定、小幅微贬的预判。
图：CPI、PPI走势 图：汇率相对稳定
数据来源：wind，诺亚研究
货币收紧狼来了吗？——货币投放、社融信贷小幅收窄，财政积极引方向
央行“稳健中性”的货币政策基调未变，17年来利用逆回购、MLF、SLF调解流动性趋紧、利率中枢向上。受季末MPA考核、放缓信贷发放窗口指导、地产调控收紧的影响，一季度M2、社融规模、信贷数据有所回落。诺亚研究预计随着调控趋严、地产销售承压，居民贷款与房企融资在后期或有回落。财政政策如两会表述会“更加积极有效”，全年维持3%的赤字率目标。伴随着雄安新区、一带一路等热点推进，我们预计政府在基建、PPP、民生方面的投入，是全年经济稳中求进的强心之举。
图：M2有所下调 图：信贷、社融有所收紧
数据来源：wind，诺亚研究
如何深化供给侧改革？——“新科技、新经济、新资本、新资源”四位一体
深化供给侧改革，未来要从四个方面发展新供给：一是新科技，能否使科技的研发与资本、市场、产业三者相结合，进入良性循环的模式。第二是新经济，即商业模式的创新，以及站在全球化角度重新进行产业的分工和国际的分工，包括新的城镇化，能够进一步推动中国经济高速的增长。三是新资本，核心就是回归资本市场的融资功能，不要过多的强调投资功能，强调融资能不能为企业创造相应的价值，实现创新和风险的平衡。第四是新资源，无论城市的土地还是农业的土地，包括农业的创新，这都是未来增量供给侧改革的重点。
投资展望？海外经济环境利于风险资产，国内债市、地产投资需谨慎
今年1季度，美元升值乏力，美股连创历史新高。世界范围内再通胀（Reflation）迹象日趋明显，经济环境总体上有利于风险资产（股票、企业债、新兴市场债）。我们预计，2Q的市场情绪总体仍将处于Risk-on局面，小型股、新兴市场将有较好的表现。需要关注的主要风险因素包括：中东及亚洲局部地区的地缘政治风险、欧洲政治风险（4月下旬至5月上旬法国大选）、美联储缩表。
国内方面，股市二季度或将受企业盈利驱动。受原材料价格上涨带动，PPI短期内高位运行概率较大，工业企业盈利驱动基本面利好，诺亚研究对二季度股市持谨慎乐观态度，建议战略性配置。债市短期需关注资金面波动带来的利率风险，在货币政策稳健中性、市场利率高企的背景下，诺亚研究维持谨慎观点；“一二线风险难降”与“三四线跟上”，触发调控不断升级，投资可行性取决于后期的土地供给与政策力度。跨境资本流动形势好转，利于人民币汇率稳定，下季度重点关注美联储加息节奏和美元走势。黄金、原油尚有上升空间，欧洲大选年与特朗普政策的不确定性，以及近期地缘政治紧张，黄金、原油等保值商品趋势较旺盛。但中国PPI上行乏力，原材料类价格料承压。
表：主要大类资产的表现
数据来源：Bloomberg，诺亚研究（截止3017.3.31）
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【关于诺亚】
诺亚控股有限公司（NOAH. NYSE）起源于2003年，2010年11月10日成功登陆美国纽约证券交易所，是中国内地首家上市的独立财富管理机构，独立财富管理行业领军者。
公司定位于新一代综合金融服务提供商，目前，形成资产管理、财富管理、全球开放的产品平台、互联网金融四条业务主线，覆盖家族财富管理、高端财富管理、海外财富管理、保险经纪、高端教育等业务领域，综合金融服务集团架构成型，总体上具备为中国高净值人士实现全球化、全面资产配置服务的能力。
截至2016年12月31日，诺亚财富已在上海、北京、广州、深圳、温州、杭州、重庆、成都、西安、青岛等71个城市设有185分支机构，为超过13.5万名高净值人士提供综合金融服务。
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