曹兴权：破解强制现金分红规则落地难题 亟待完善诱导机制

　　 □ 西南政法大学民商法学院教授 曹兴权

　　一、强制现金分红规则可能面临实施难题

　　第九十一条通过设置章程必要条款引入的强制性现金分红规则，是本次证券法修订的一个创新。从加强投资者保护的立法目的看，该规则无疑值得肯定。立法预期之实现有赖于文本法到实践法的全面转化。从公司现金分红与公司章程修订背后的利益关系及公司运行机制看，这种转化尚面临诸多待解难题。

　　公司现金分红与否，难以施加直接强制。是否分配利润、分配多少以及采取何种形式分配，本质上属于公司经营自由范围之事宜。公司法司法解释四第十五条关于仅在违反法律规定滥用股东权利导致公司不分配利润而给其他股东造成损失的场合才支持抽象分红权的规定，公司法司法解释五第四条关于仅裁决既有分红决议中分红时间纠纷的规定，均清晰地表达了该种立场。

　　要求公司章程必须记载现金分红条款，实质是在分红事宜上的间接强制。从直接强制转向间接强制，毋庸置疑是一种创新。但该种间接强制还是不能够完全消解公司分红、公司现金分红事宜决策中自由与强制之间的内在矛盾。这集中表现在引入现金分红条款的决议过程以及合理分红比例的设置上。引入现金分红的数量、时间等实质性要件以及表决的程序性机制的公司章程修改，在现行公司法框架内均需交由股东会决议并且适用三分之二多数决的表决规定。股东特别是大股东是否支持该类条款的引入，几乎完全取决于其自愿。大股东否决股东大会议案的，构成股东权利滥用吗？认定起来可能相当困难。即使认定构成滥用，也难以从正面推动现金分红章程条款引入的议案，因为权利滥用仅属于否决议案的事由。绝对多数决机制有助于小股东制衡大股东，该效果是基于小股东否决大股东提案之逻辑而实现的，本身并不适用于大股东本身意图否定之事宜。即使解决了现金分红条款有无之难题，也可能存在条款所设分红比例过低的大量规避。是百分之三十，还是百分之一甚至更低？若为后者，即使引入现金分红章程条款对改善保护投资者的实质意义也有待观察。

　　二、着眼提升股东意愿的诱导机制

　　显然，立法意图的实现最终依赖于公司大股东的自愿支持行为，不管这种自愿是基于纯粹社会责任感而产生的过程意义的内心意志表达，还是基于市场约束或者其他强制性约束压力而产生的结果意义的外在表达。因此，当下的任务在于如何构建破解现金分红规则实施难题的机制。在影响股东是否愿意推动公司现金分红的各种因素中，社会责任感的提升难以通过国家强制机制达致。市场交易谈判的压力或者市场信誉约束压力也同样如此。即使大股东否决小股东提出现金分红章程修正案的行为被法院认定为表决权滥用，也只是产生降低大股东市场声誉之效果。此刻，法院是否支持要求大股东赔偿的诉求尚存在疑问；即使被判决支持，该类司法强制与直接强制引入现金分红条款的强制之间有显著区别。当然，现实中可能存在一些将现金分红行为或现金分红条款作为其他监管措施实施条件的其他强制措施。不过，这些监管性强制措施并不指直接针对现金分红或分红条款引入决策行为本身，至多作为现金分红的间接性外在强制约束机制。因此，无论是提升股东的社会责任感、形成市场交易谈判的压力或者市场信誉约束压力，还是其他强制机制，在本质上都可归属于诱导股东支持公司现金分红的诱导机制。

　　事实上，证监会一直在努力构建促使上市公司现金分红的诱导性机制。第一，将现金分红与融资监管挂钩。比如，在2001年发布的《上市公司新股发行管理办法》中就将未分红作为再融资监管中董事会及主承销商的特别解释事项；在2004年将上市公司最近三年未进行现金利润分配作为公开发行股票审批的否决事由。最新的《上市公司证券发行管理办法》将“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”作为评判财务状况良好的必要条件。第二，强化现金分红政策的透明度。比如，2004年的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》就要求，董事会未作出现金利润分配预案的应特别披露原因，并且独立董事应当对此发表独立意见。年报准则要求披露利润分配预案，对报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司，应详细说明理由说明公司未分配利润的用途和使用计划。第三，要求上市公司应当将其利润分配办法载明于公司章程。2004年的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》、2008年的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》均有该规定。第四，降低现金分红的监管要求。比如，2008年就允许上市公司中期财务会计报告不经审计即可实施半年度现金分红。基于这些监管要求，现金分红条款的有无、现金分红条件及比例等公司章程条款的强制引入，基于发行审查机制的诱导而得以实现；现行分红条款内容的合理性评判，基于发行文件诸如说明书的披露及投资者理性评判与选择而得以落实。对于已上市但尚未在章程中规定现金分红条款的公司，基于融资监管的压力、信息披露的投资者选择压力，条款引入甚至条款设计应当合理之强制也得以间接地落实。当然，如果能够成功诱导，将这些外在压力转化为大股东的真正内心意愿，证券法第九十一条的落地难题将迎刃而解。

　　三、聚焦公司现金分红公司治理习惯的培育

　　需要注意的是，上述这些关于证券公开发行监管强制要求的强制效用在注册制实施后是否会一如既往还有待斟酌。注册制度关于询问与回答的审查逻辑意味着，信息披露以及借助于信息披露的遵守或者解释机制，将成为督促证券法第九十一条关于现金分红章程必要记载事项强制性规则落地的基本路径。或许，适当变革注册制度、优化证券发行管理办法可以解决增量问题，可以强制新上市公司在章程中引入现金分红条款，但可能无法面对大量已上市公司章程待引入的存量问题。

　　因此，除按照注册制的实质理念优化证券发行管理办法外，尚需聚焦其他诱导机制的系统性构建。于前者，应完善有关现金分红规则与程序的询问与回答机制的细则及相关的信息披露细则。于后者，可能需要在优化信息披露规则的基础上，完善上市公司章程示范条款及上市公司治理准则中关于现金分红的规定，提升这些软法在证券民事纠纷解决中的法律价值；完善关于现金分红条款设置有关的控股股东及董事特别义务及违反的民事责任规则；构建有效抑制上市公司利用公积金转增分红特别是欺诈性分红的规则；引导市场建立控股股东支持公司推动现金分红的单方承诺机制。

　　其中，依托《民法总则》第十条的法源习惯机制，如何有效培育和利用上市公司治理习惯体系，为上市公司及其控规股东、董监高提供现金分红条款设置及决策的行为指引，为裁判者提供解决现金分红条款设置及现金分红决策纠纷的裁判指引，则是不可回避的任务。基于现金分红公司治理习惯的行为指引效应，确保大股东知道如何去遵从和支持；当然更为重要的是，基于现金分红公司治理习惯的内生约束效应，确保大股东自愿地、实质性地去遵从和支持。

　　为此，继续完善《上市公司治理准则》《上市公司章程指引》的相关条款并且让其回归为真正的自律规则，建议作为优先选项。