注意！两大上涨基础已经发生了变化

　　周一，上证指数延续反弹，兵临4000点，但中期回升缺乏稳定基础，盘中震荡明显加剧。制度改革与经济转型叠加流动性宽松触发了股灾前的爆升行情，但当下，转型预期与流动性预期正发生着变化。

　　反弹延续，震荡压力不减。上周，A股市场震荡上行，上证综指一周上涨5.91%，收于3965.34；中小板指和创业板指分别上涨5.09%和3.77%。在政策托底意图强烈的背景下，市场在底部附近仍存在较强做多动力。尤其是上周一，在国防军工及国企改革等热点板块带动下， A股超2200只个股上涨，下跌个股仅有6只，市场在相对低位的预期高度一致。尽管如此，市场中期回升缺乏稳定基础，震荡压力依然较大。

　　转型预期与流动性预期已发生变化。股灾前的上升行情本质上是流动性宽松条件下的一场估值暴动，制度改革与经济转型给予资本市场无限遐想，最终将估值推向非理性高度。尽管股灾引发的流动性危机已经解除，但前期上涨的两大基础却发生了较大变化。

　　首先是对于改革转型的预期。事实上本届政府的改革转型工作一直处于有序推进的状态，没有遭受过大的挫折，但也不可能一蹴而就，只是市场前期表现得过于乐观，提前透支了未来的改革转型红利，而股灾发生后市场预期又转向了另一个极端。危机解除后，市场需要一段较长的时间来修复受损的信心，并逐步形成一个关于改革转型的相对合理稳定的预期。

　　流动性方面，CPI回升、美联储加息临近等因素对货币政策的宽松空间构成了较大制约，尽管总体上的宽松方向不会发生逆转，但市场的一致预期已经潜移默化地发生了变化；同时，场内场外的大幅度去杠杆使上半年活跃的“优先资金”大量离场，使市场活跃度大为降低。

　　上行压力与政策托市共筑震荡区间。从股灾形成的底部向上，大量个股涨幅已经超过50%，抄底盘获利了结及套牢盘解套对市场进一步上行造成较大压力。与此同时，政府托市态度依然坚决：上周五证监会发言人表示，“证金公司今后若干年不会退出，其稳定市场的职能不变”；当日汇金公司公告，自证金公司受让了部分上市公司股票，并称将秉承长期投资的理念，努力实现受让资产的保值增值。在政府托市态度未变的前提下，中期政策底依然强而有效，预期市场仍将继续维持区间震荡格局。

　　人民币进入贬值区间。上周人民银行连续调高美元兑人民币中间价，由6.1174提升为6.3975，一周人民币贬值幅度达到4.58%，为汇率改革以来最大幅周度调整，数日内回到2011年水平。

　　从货币需求的两个主要方面来看，人民币的贸易性需求随着中国制造业出口进入瓶颈而逐渐降低，投资性需求在房地产对外资吸引力减弱以及境内外利差缩小的影响下也出现了一定的萎缩。随着人民币国际化与市场化的推进，供求格局的变化将结束人民币最近十年的单边升值趋势。

　　尽管如此，短期内人民币继续迅速贬值的概率较低，一是由于资本项下并没有实现完全开放，央行对币值的相对稳定必然可控；二是由于境内外的利差依然十分可观，中国在未来较长一段时间内对外资仍有较强的吸引力。