下半年债市分歧加大 经济基本面主导走势

　　经历了去年四季度以来的连续下跌行情之后，债市风险得以释放，今年年中的债券市场让投资者充满期待。但是，6月的一致性反弹行情稍纵即逝，进入7月以后，债市持续小幅震荡，市场分歧加大。宏观经济基本面成为市场一致认定的影响债市走向的核心因素，也成为市场分歧的焦点。

　　宏观基本面将主导市场情绪

　　6月份债券市场大涨，主要源自流动性和监管的修复预期。6月末传统上是资金最为紧张的时间点，但今年的情况有所不同，资金价格反而十分宽松。7月份由于资金到期、缴税和分红比较多，市场较为谨慎。即便央行重启了逆回购，但在宏观数据披露之前，资金价格仍呈现冲高回落态势。

　　自从今年一季度GDP增速达到高点后，市场对于经济基本面的预期一直较为悲观，但经济呈现出韧性强的特点。从6月PMI数据看，多个分项指标都出现不同程度好转，特别是新订单和新出口订单。

　　“6月份的反弹更多是流动性和监管预期修复引发的，宏观基本面已成为影响未来市场走势的核心因素。”齐晟认为。

　　宏观经济企稳还是持续探底

　　如今，宏观经济数据已次第亮相，但是各方解读并不一致，市场分歧也较严重。

　　银河证券刘丹认为，最近公布的制造业PMI数据为51.7，比上月上升0.5%，超出市场预期，制造业订单指数表现较好，生产有需求支撑，景气度较好。虽然各项投资包括固定资产投资、房地产投资等数据表明经济高点已过，但下行速度比较缓慢，总体仍处于较好的景气区间。

　　特别是本月黑色金属产业链表现极度亮眼，期货价格近一个月大涨超过20%。

　　不过，也有不同的声音。

　　招商证券在其发布的债券中期报告认为，周期类资产往往呈现出价格幻象，是一个由价格指数扰动而形成的幻觉。如果把价格因素剔除后，很多企业业绩和宏观增长可能是虚的。

　　因为对宏观经济的判断不同，对债市的判断也大相径庭。如果认为经济探底企稳，那么需要做空债券，反之则应该做多。在这样的分歧面前，市场呈现出多空对峙情形也自然在情理之中。

　　不过，九州证券全球首席经济学家邓海清认为，今年中国经济走势很可能“前高后低”，但不会出现“二次探底”。据此判断，2017年下半年债市将是“震荡慢牛”，既不是“债熊”，也不可能是“疯牛”。

　　3.7%或为10年期国债收益率高点

　　记者在采访中了解到，虽然监管因素仍是债市关注的热点，但其冲击力度正在减弱。

　　“从调研结果看，国有大型银行和股份制银行资产负债调整已经告一段落，其负债正在走出困境。对于小型银行冲击尚难判断。”齐晟认为，监管最严厉的阶段正在过去，下半年债市很难再现5月各种利空集中打压下的情形。因此，5月份10年期国债收益率3.7%，有可能是今年收益率的高点。

　　然而，下半年国际市场变化将会显著高于上半年。由于美联储下半年启动加息和缩表，欧洲央行也维持鹰派加息观点，国内货币政策或受到掣肘。

　　国金证券分析师边泉水认为，年初以来的紧货币叠加强监管导致信用急剧收缩、实体经济承压，是当下货币政策灵活调整的根本原因。因此，下半年最大的变量可能仍是流动性的边际变化。监管层政策的后期协调性将有所改善，不会比5月份更加紧。国际央行的货币收紧将推升中国与美国、德国的利差收窄，这将掣肘货币政策实施的空间。但由于当前利差较高，影响相对有限，下半年10年期国债收益率3.7%大概率会成为市场顶部。