减轻IPO市场冲击力的三重机制

　　□唐 杰

　　IPO暂停四个月后，证监会上周五晚宣布重启。如何减轻由此可能给股市造成的冲击，存在三重机制：选择合适时机，完善申购方式、控制新股数量，提高新股质量。前两者已在做，后者则需下大工夫。

　　从11月4日到6日，沪深300指数连涨三天，累积涨幅约9.2%。连续上涨时间之长、累积涨幅之大，为6月中旬大调整以来所罕见。能与之相比的仅有7月9日至13日上涨14.3%、8月27日至31日上涨11%。而与前两次上涨不同的是，这次市场整体累积涨幅虽较小，但券商板块表现最好，三天累积涨幅超过27%。券商是与股市关系最密切的板块。证券板块意气风发，引发新一轮牛市降临的猜测。

　　7月3日，IPO暂停前的最后一个交易日，沪深300指数收盘3886点；11月6日，IPO重启前的最后一个交易日，沪深300指数的收盘点3793点。市场整体已接近IPO暂停之前的点位。可见，无论绝对点位还是投资者情绪，都足够承受IPO重启的冲击。重启IPO有助于形成慢牛行情。

　　这次重启IPO，新股发行制度又有了改革。采取的办法，很大程度上是以前市值配售制度的复归，其核心在取消了预先缴款，这能避免打新期间天量资金大搬家，不必卖掉老股获得资金申购新股，当能减轻IPO对老股价格的冲击。既然不再通过资金量的多少来分配新股，那就只能采取与持股市值挂钩的方式，持股市值越多则中得的新股越多。鉴于新股普遍盈利，这相当于补贴老股民，增强其持股的积极性。

　　但是，取消预先缴款，也意味着没有股票市值的打新族失去了参与机会，从长期来看恐怕也有问题。投资者一般会从低风险的投资入手，慢慢向高风险的投资过渡。在以前模式下，申购新股就是低风险投资，很多投资者由此逐渐进入股市。如今必须先在二级市场买股，才能有申购新股机会，可能会让很多潜在投资者望而却步。

　　新股数量的多少，也在一定程度上决定了IPO重启利空效应的大小。在IPO重启初期，严格控制新股数量，有利于稳定投资者预期，避免出现恐慌。

　　IPO是通过发行新股来融资，与二级市场的股票交易相辅相成，都是证券市场不可缺少的组成部分。如果长时间没有IPO，二级市场就如同一潭死水，股票种类没有变化，对于实体经济的支持也很差。因此，重启IPO是恢复市场功能的必要之举。更进一步来看，重启IPO是我国市场化改革加速的重要步骤。无论是8月的汇率市场化改革，还是10月底利率市场化的完善，我国推进市场化改革的脚步很扎实。

　　但在沪深股市，很多股民对IPO爱恨交加，在他们看来，融资就是圈钱，会减少二级市场资金存量。从这个逻辑出发，就能解释为什么暂停IPO对市场是利好，而重启IPO往往是利空。这种对新股发行的恐惧心态，与消费者对新产品的期盼形成了极为强烈的反差。比如手机，生产手机的厂家越多，消费者挑选余地就越大。不论是乐视，还是格力，推出的新手机总会受到一些人追捧。那些不追新的消费者可选择不买，但不会反对新手机上市。

　　为什么至今仍有很多股民把融资当成圈钱？是因为过往二十多年的很多融资回报低下，甚至是负值。沪深股市建立之初，目的就是服务于国企脱困，将陷入困境的国企重新包装之后融资，用获得的融资解决问题，钱用光了很容易再出问题。时至今日，虽然上市的不再仅是国企，但上市公司质量仍难以得到保证。最重要的一点是，拥有新股审批大权的发审委没被要求、也没有动力去精心筛选出最优质的公司。对他们来说，筛掉质量很差的公司就足够了，至于这些公司是不是最好并不重要，对于他们的利益也没有影响。一些公司业绩连年大幅下滑，勉强维持盈利，但仍然能上市，就是突出的例子，说明目前的上市审核对盈利性要求过高、而对成长性重视不足。很多快速发展、前景光明但尚未盈利的公司难以在沪深股市上市，则就是上述问题的反映。

　　如能把最好的公司筛选出来，所融资金能得到恰当使用并为投资者带来丰厚回报，这样的IPO数量越多越好，不会有人担心。阿里巴巴能在美国融资250亿美元，创造史上最大规模IPO，不就在于投资者对这家公司的前景抱有信心吗？

　　（作者系北京大学国家发展研究院研究员）