第一上海证券
亨得利(3389)首4月于中国内地的中端手表销售仍可维持17%-19%的增速，而高端产品销售则有15%-19%的倒退；香港地区的增速可达10%以上，整体销售复苏低于我们预期。公司今年将面临毛利率下滑（1个百分点）及费用攀升（1个百分点）的两头挤压。我们采用市盈率(PE)估值法，以2013年11倍的市盈率给予公司12个月的目标价为2.13元，目标价较周二收市价2.02元有5%上升空间，调降评级至持有。
亨得利于今年??4月增持丰溢（于香港从事钟表珠宝销售的公司）的股份至70%，至此，公司拓展了香港的中端手表市场。丰溢去年全年的销售额及利润分别为18亿元及9,800万元。今年将有约8个月的财务业绩贡献，我们保守预计今年丰溢的销售额增幅为5%，预计今年香港业务将至少有12亿元的增加。今年下半年将完成于内地中部地区的一项收购，耗资约3亿元，预计一年的利润贡献介乎1,000万-2,000万元。
内地高端产品销售放缓
新收购的「丰溢」今年将有8个月的销售贡献合并入公司的综合财务表，但内地的销售复苏慢于预期，因此我们略微上调2013-15年的收入2.4%-0.9%。
我们预计公司今年的毛利率水平受压，将有1个百分点的下滑，主要是由于高端产品的终端折扣率提升了3-5个百分点，再者，目前提价的利好因素仍未有显现。我们亦分别下调2013-15年的毛利3.0%-1.4%。
费用方面，香港地区今年有几间主要门店需续签租约，加上新开店门店，约占香港地区总门店数量的一半，我们预计租金占销售额比重有0.5个百分点的上升，人工成本亦至少有10%-20%的增幅，因此我们预计2013年公司的销售费用将有1个百分点的提升，亦分别下调2013-15年的经营利润16.2%，10.9%及10.0%，净利润则分别下调21.2 %，14.4%及13.0%。
我们认为「瑞士手表关税于10年内降60%」的贸易协定中长期内将利于瑞士手表市场份额的进一步提升，但短期内消费推动力有限。我们采用市盈率(PE)估值法，以2013年11倍的市盈率给予公司12个月的目标价为2.13元，目标价较昨日收市价有2.02元上升5.4%空间，调降评级至持有。