家电行业 的投资启示

　　⊙申万菱信基金 季新星

　　2016年已经过去大半，今年股票市场的特点和往年不太一样，除了1月份的大跌之外，其余时间的大盘指数都在一个很窄的区间内波动。

　　今年以来，在整体缺乏赚钱效应的背景下，在某一个阶段，又有一两个主题或者行业成为资金追逐的热点。年初以来，新能源汽车、畜禽养殖 、白酒家电、黄金、地产举牌、PPP等板块均阶段性地获取了较高的收益。但踩准所有的节奏显然是不可能的，从静态持有的角度看，按照年初以来的涨幅排序，靠前的板块既有食品饮料、家电为代表的消费行业，也有煤炭、有色为代表的周期行业。

　　在29个中信一级行业中，家电板块年初以来涨幅排第三，仅次于食品饮料和银行。如果我们从更长的时间周期来看，过去10年，Wind统计数据显示，家电板块在大部分的年份中都跑赢了大盘。如果看过去10年的累计收益，家电和医药则是表现最好的行业，涨幅均超过600%。从公司维度看，今年收益较好的是各个细分行业的龙头公司，比如白电行业、厨电行业和小家电等。

　　那么为什么家电行业在过去较长的时间周期中，获得了明显的超额收益呢？P=EPS*PE，股价的变动无非是分解为业绩和估值的变动，显然，从历史数据来看，家电板块属于典型的业绩驱动型行业。

　　以白色家电中国内某知名龙头公司为例，该公司的营业收入从2006年的264亿元，增长到2015年的1006亿元，10年复合增速14%，归母净利润从2006年的7亿元，增长到2015年125亿元，10年复合增速33%。也就是说，该公司在营收规模增长的同时，盈利能力也持续提升，净利率从2006年的2.7%，增长到2015年的12.9%。

　　公司收入的增速，主要取决于行业所处的成长阶段，以及公司的竞争地位；而盈利能力则取决于行业的进入门槛以及竞争格局。2011年以前，部分家电行业受益于城镇化以及家庭渗透率的提升，处于快速成长期，享受行业红利，并因此保持着收入的快速增长。从盈利能力来看，2005年以后，家电行业的竞争格局已定，良好的竞争格局保证了公司盈利能力持续提升。所以，哪怕是处于“行业寒冬”的2015年，厂商在去库存的压力下，虽号称大打价格战，但从上市公司的财务报表来看，净利率依然提升，无非是让销售公司和经销商让渡了一部分利益。

　　家电板块的表现给我们投资的启示是：首先，在5-10年的时间维度中，相对于估值而言，业绩或将是股价变动的决定因素。其次，我们在分析业绩变化的时候，除了考虑收入的增长空间和速度外，盈利能力的变化趋势同样重要，这需要我们更加关注行业的竞争格局变化。