合理引导产业资本、金融资本共生繁荣

　　□胡月晓

　　有种观点认为，产业资本变身金融资本，是我国当前面临产业升级和经济转型的阶段性表现。然而，产业资本转向金融资本，恰是一个认识误区。

　　经过近40年的高速扩张，我国产业资本实力大增，各路产业资本不再满足于在价值链的低端部分赚取微薄的加工费，而希望在产业链价值分配中获得更大份额。资本转型需求在宏观经济运行中的表现，就是产业升级和经济转型。在经济转型阶段，产业普遍进入成熟期，各类行业都结束扩张期，微观经营主体竞争加剧，市场结构趋于集中。对投资资本而言，新型的“绿地”投资机会越来越少，投资形式更多转向了以资源整合和要素重配为主要目的的组合投资、并购投资。组合投资和并购投资，通常并不以实物资产为购买对象，交易标的是企业股权等金融形式的产权。在这种背景下，基于价值链提升的目的，产业资本纷纷谋求向金融资本转型。

　　一般来说，产业资本升级是从产业链的微笑曲线中间底部逐渐向两端攀升，产业链条中的价值分配自上而下逐渐减少。但资本要在产业链中爬升，需要打破现有市场格局和提高产业资本的各种技能，产业资本在产业价值链中升级上的高难度，促使不少产业资本变身金融资本。相对产业资本，金融资本在价值链中的层次更高、收益更大。产业资本在升级过程中，通常需要金融资本的参与和帮助，比如金融资本提供的过桥贷款、并购融资、pre-IPO等。产业资本在和金融资本这一互动过程中，充分领略了金融资本的魅力——金融资本的高杠杆、高收益，以及对产业资本的控制和领衔作用，让产业资本对金融资本羡慕不已。虽然金融领域也面临风险，但对金融风险认知严重不足的产业资本来说，金融资本的高收益，足以引诱他们放弃实业，直接从产业价值链的下游跃升到金融领域。

　　经济转型困难推动了产业资本向金融资本的转变。在经济调整时期，产业升级和经济转型的难度往往会加大，谋求转型的产业资本由此会更多变身为金融资本。金融资本的增加，直接推动了金融市场上流动性扩张，进而加大资产泡沫。这正是当前我国经济领域的现实。

　　当产融结合成为潮流，当“金控”成为趋势时，越来越多的投资资本在并购交易中忽略了企业经营，而把眼光紧盯在企业权益的估值变化上。在货币过度充裕的环境下，必然会出现部分机构热衷于股权等产权的买卖，造成资金的“脱实向虚”。这时，一种与“产业资本转变为金融资本是经济转型升级反映”相对立的观点颇为流行：“产业资本转向金融是经济环境恶化。”这种观点认为，在经济调整时期，制造业生存环境逼仄，大量实体部门中的制造业资金流向了楼市和股市，本应是经营性的资金变成了投机资金，导致整个经济体系创新不足。所以资产价格的暴涨，是经济基本面变差的先兆。

　　但是，这部分由价值链下游产业资本直接升级而来的金融资本，有不少对原有产业是有留恋的，这部分资本在金融市场上碰过几次壁，或在实体经营环境好转后，有较大动力回到产业资本固有的升级发展轨道上去。

　　考察世界经济史，在经济转型开始时，产业资本放弃实业转向金融，是一种常见现象，并不是经济困难导致产业资本转向投机。只是，监管部门应该尽力约束这种现象的扩展，想方设法促使产业资本的金融属性弱化。

　　我国经济转型必定会经历一个较长的时期，若产业资本过度金融化，资本运营风险就将逐步呈现，当前经济和金融领域逐步暴露的风险，正是这一状况的体现，说明之前过多的产业资本变身为日益纯粹的金融资本，产业资本的产业属性消失过多、金融属性过强。即使有政府背景的产业基金，当金融属性占据主导时，随着金融市场和宏观环境的变动，其运行中本不该有的风险也会上升。因此，各类产业基金在实际运营中应该着眼实体，基于产业的长期发展，不能沦为过桥资金和融资平台。

　　弱化产业资本的金融属性，并不是说产业资本不能发展金融功能，不能转化为金融资本，而是说产业资本不能大规模地、一窝蜂都转变为金融资本。因此，需要为产业资本发展创造合适的财税、监管等环境，合理引导产业资本、产融结合、金融资本的共生繁荣。

　　产融结合能促进社会资本的形成，而且由于金融资本比产业资本更具有流动性，还能提高资源的配置效率，产生规模效应；但产融结合也会加大风险传递，容易产生关联交易风险。因此，产融结合模式有其适应性和特定性，并不具普遍情况下的优势。金融资本的适度形成是经济稳定增长的必要条件，而形成不足或过度均会损害经济的稳定增长，只要市场机制健全和制度富有弹性，偏离适度的金融资本会自动恢复到适度状态，进而促进经济稳定增长。

　　经济的发展和进步，必然带来资本形式的多样性。经济转型的成功，必然会带来资本形态的多样化，产业资本、金融资本和产融结合，均能在其中找到位置；但从数量和规模上来看，产业资本理该占据主流位置，在全社会形成实业主导氛围，经济转型才有坚实基础。

　　（作者系华东师范大学中国金融研究院研究员）