流动性和科技创新：全球经济走出困境的标与本

　　汇添富基金首席经济学家　　韩贤旺

　　新冠肺炎疫情在全球蔓延以来，全球主要经济体都不同程度地加大了量化宽松政策，往各自的经济中注入大量新增流动性，主要目的包括两个层面的意图：一是短期内对冲疫情对实体经济的冲击，缓和经济出现极度下滑的情形，这一冲击主要来自需求侧；二是缓解在疫情无法有效得到控制的情况下，经济面临中长期的需求和供给侧双重冲击对私人部门的影响，包括就业问题损害家庭的资产负债表和企业倒闭等。

　　上一轮金融危机之后，各国的量化宽松政策本来已经进入适度有序退出的阶段，中央银行的适度缩表甚至基准利率恢复正常化也进入讨论甚至实施阶段。这一次疫情冲击彻底改变了这一格局，我们预计全球范围内未来很长时间内低利率和膨胀的央行资产负债表将成为常态伴随我们左右，世界经济自从二战结束以来，第一次进入长期化的低利率和低增长的新常态。现在的焦点问题是几乎所有的OECD（经济合作与发展组织）国家的政府和央行都着眼于短期的危机处理和管理，根本没有精力考虑长期的战略性问题。全球经济未来的经济政策常态是怎样的？货币政策和财政政策的未来趋势是什么？

　　虽然经济分析更应该建立在对未来的预测上，但是我们的个人经验却更多地停留在对历史的记忆中，面对不确定的未来，线性外推是很正常的人性。例如，过去多少年我们过度地担心通胀，每次货币政策宽松之后，很多投资者都会无意识地对通胀敏感起来。但是现实是全球经济过去几十年却迥异于二十世纪六十年代到八十年代初高通胀的痛苦阶段，进入了一个通胀率逐步走低的年代，但是我们忽视或者没有引起高度重视的却是硬币的另外一面：资产价格。OECD国家的货币政策指导原则和实务操作从二十世纪九十年代开始进入了新一轮的目标单一化的阶段，相机决策的多重目标逐步退出。但最终在低利率催生房地产等资产价格泡沫之后，货币政策的常识都成为过去，几乎所有央行都进入了大规模量化宽松的状态，而且这次疫情成为第二波冲击，彻底把量化宽松的货币政策操作变成未来较长时间内新常态的直接诱因。

　　展望2021年，我们认为新的焦点问题将出现：货币政策进入极限状态之后，财政刺激政策的空间和可能性在哪里？在现在这种新常态下，之前教科书里所有建立在央行自我约束的信用货币机制和西方社会财政平衡原理基础上的财政政策都有可能被无原则地修改和扭曲操作，而且短期行为很可能变成长期化工具，其中孕育的风险是现在政策制定者无暇顾及的。要是私人部门无法或者无意配合，财政赤字货币化也是大概率事件。OECD国家共振之后的结果就是对有纪律有约束的信用货币体系产生长期影响。

　　因此，现在很明显的是，量化宽松政策已经接近极限，美国处于零名义利率，为了财政刺激和维持美元国际货币地位，美债必须要有一定的正收益率，美国基准利率变成负利率的可能性不太大，美联储未来的操作是更多地进一步扩表，哪天超过十万亿美元也不要吃惊。其他OECD国家早就开始出现负利率了，财政赤字占GDP比例也早就远远跑到前面去了。我们的结论是：流动性已经接近极限，财政政策最多支撑未来一两年经济刺激的重任。也就是说，流动性最乐观的情形是挽救这次全球经济走出困境的治标手段，要治本还需要寻找其他解决途径和方向。

　　人类社会的历史证明：经济政策短期刺激和生产要素配置优化有极限，每次全球经济进入较长周期增长阶段的主要推动力往往是科技创新。

　　(CIS)