激励约束并施 上市公司回购应成常态

　　从市场热点看股市破题之一

　　编者按：股市的每一轮深跌在蒸发财富的同时，也激发了市场的智慧，各种建言、呼吁风生水起，虽思路不同，但目的一致，均指向股市的健康发展。而上证综指在2000点关口的徘徊与迷茫，让这种由内而生的力量迸发得尤为强烈，上市公司回购、大股东增持、强化IPO盈利预测、规范实际控制人减持、适度活跃交易机制等被寄望为股市企稳的合力。为此，上海证券报今日起推出系列报道，汲市场智慧，寻破局路径。

　　⊙记者 郭成林 ○编辑 孙放

　　宝钢股份9日公告，公司6个交易日已回购1.31亿股，在维护投资者利益、提振市场信心方面取得明显效果。就整体市场而言，目前估值水平处于历史低位，也为推动上市公司回购带来了历史性机遇。但近期仅个位数的回购案例相对沪深两市2500家上市公司、逾20万亿总市值而言，尚显势单力薄。

　　以宝钢为表率，央企上市公司何时能将市值管理理念落实到行动中？如果一批大央企联袂回购将给市场信心带来何种提振？回购中，能否探索创新的问题，如将回购股份与员工持股计划的激励措施结合，达到多赢；能否对实施过回购的公司在再融资审核时予以倾斜，以调动公司依据市场变化管理市值的积极性。

　　效果立竿见影

　　目前，沪深两市存在一大批现金充裕且市净率、市盈率皆低的蓝筹公司，构成具备回购潜力的广泛基础。但回购案例仍“弥足珍贵”，内地股市历史上只有过30余例回购，尤其是2008年以来，增持不断，但回购罕见，只有健康元、宁波华翔、长安汽车、南玻、鲁泰等寥寥数家，直至最新的宝钢、江淮汽车等案例。

　　“现在，跌破净资产的大部分是国有蓝筹，乃至央企。推动他们实施回购，要解决两个问题：动机与能力。”某国有上市公司董事长对记者分析，就动机而言，同样作为维护股价的措施，回购较增持更具优势，因为有“国资保值增值”的考核红线，国有股东增持后，股价下跌可能会带来新的压力，而上市公司回购，特别是以低于净资产价格回购，则无此忧。

　　此外，相对增持，回购行为对股价影响更为显著。以宝钢为例，其宣布回购计划后股价涨幅已逾13%，目前动用资金近6亿元。与之相比，中国石油最新一次控股股东增持计划至今年5月24日为止，中石油集团累计增持2.69亿股A股及1.41亿股H股，耗资颇巨，但市场效果平平。宝钢方面在解释此番回购动机时也指出，此前大股东增持效果不明显，才决定回购。

　　与此同时，在“能力”方面，该人士分析，部分钢铁、基建公司业绩亏损，现金流不足（宝钢因上半年出售资产获得大量资金而成为特例）。对此，专家呼吁，监管层可通过将回购与再融资挂钩，写入社会责任报告等举措，引导、提倡上市公司履行责任。

　　塑造市场形象

　　“昔日，宝钢股份以定增形式收购不锈钢业务资产，今年上半年又通过现金出售回笼了资金。目前，以回购方式缩小股本，保持合理的股本规模，合情合理。”宝钢股份董秘朱可炳在向记者解释回购初衷时表示。这正是一种通过主动维护股价，保护广大股东利益的理念。

　　对此，国资管理部门权威人士对记者表示：上市公司尤其是大企业的上市公司，应具备“吞吐”能力，根据市场和企业发展情况，利用资本市场调节能力，在适当时期回购股份，既可提高资金利用率，避免闲置和低效率投资，还可保持合理的股本规模。

　　此外，“目前市场痼疾之一，是公司上市后业绩变脸，募投项目进度及效益不及预期，而同时股价破发，投资者损失惨重。”某国有券商董事长对记者称。对此，可鼓励相关公司回购塑造市场形象。

　　在业绩变脸、募投项目经济效益低下，但公司掌握了大量募集资金的情况下，可以鼓励、甚至要求上市公司使用募集资金实施回购。高价发行，低价回购，无论从稳定股价、提振信心、回报投资者以及展示社会责任角度，都能带来良好的示范效应。

　　尝试多方共赢

　　同时，对大部分仍存在员工激励难题的国有上市公司而言，也可借回购股份“曲线”试水员工持股计划。

　　8月，证监会发布《上市公司员工持股计划管理暂行办法（征求意见稿）》，对该领域进行规范。虽然相关规则尚未最终确定，但可以预见，员工持股计划将有利于形成公司、员工、投资者多赢局面。有专家建议，可将上市公司回购与员工持股计划相结合，也就是部分所回购股份不再注销，而作为员工持股计划的股票来源。专家指出，这样操作时，应尽量避免降低员工现有薪酬水平，资金来源以新设年终浮动激励奖金、提供增量“期权式”虚拟现金或企业抵税资金为主。

　　上述专家对记者表示：目前回购案例稀少，主因即在于没有类似“员工持股计划”这类的有效激励机制。如果将二者结合，则回购行为不仅体现了上市公司的社会责任，还实现了公司内部员工激励，提升了其与投资者的共同利益，实现多赢。