金银比价套利需谨慎

　　最近一段时间金银比价超80引起了大家的广泛关注。理论上，黄金白银比价并没有必然回归的基础，统计上金银比价历史上超80以后回归是大概率的事件，但从下图中我们也可以看到在1991年初的时候，金银比价曾经达到过100以上。
　　究其原因，我们认为现在投资需求在黄金白银的需求中占比比较大，投资需求对价格更是具有决定性的影响，尤其是2008年金融危机之后。黄金的投资需求通常我们是比较清楚的，而白银作为贵金属中投资属性最接近黄金的金属，其更多的是作为黄金投资的廉价替代品而存在，这大约也是比价一般会回归的内在逻辑。而在投资需求较低实物需求占主导时，比价则未必遵循这一原则，比如1991年的时候。
　　比较黄金白银两种贵金属，白银价格低廉、市场容量较黄金更小，决定了白银价格走势的特性。金融危机后，黄金在经历了短暂的下跌后开始了上涨的趋势行情，白银的涨势更凶猛，金银比价下跌，后期涨幅更远超黄金，白银在2010和2011年的走势非常符合这个特征。而在下跌趋势中，白银更会遭到抛售，跌幅较黄金更大，这也是2013年至今金银比价持续走高的原因。
　　进入2016年，黄金上涨的走势较为迅猛，而白银则相对涨势较小，这最终促使最近金银比价超出80。我们认为这与两方面原因有关：一方面是因为黄金此番上涨暂时看起来并不是趋势性的上涨，另一方面，大跌之后白银的实物供应过剩愈发明显，投资需求需要十分强烈才能拉动价格涨幅更大。
　　通过以上的分析我们可以发现，首先金银比价变动的时间周期较长，做金银比价套利的投资者需要有足够的耐心，而且需要选择适合套利的投资产品以及面对可能的判断失误需要有一定的止损机制。若选择做中短期的套利交易，则需要对基本面或者说价格趋势进行更多的研究，并且需要选择入场时机。
 

图：COMEX黄金价格与COMEX金银比价长期走势图

　　资料来源：Bloomberg 南华研究

　　近期我们认为，美联储在3月的FOMC会议上刚刚下调了美国经济增长预期、加息次数，强调全球经济和金融市场风险，宽松超预期当天利多黄金白银，但是我们认为其利多效应大多已经在前期的金银价格上涨中得到了反映。近期美国经济数据还可以，20大城市房价指数目前距离金融危机前高点仍有差距，其他房地产指标表现普遍良好并未恶化，我们认为房地产市场仍然有空间，货币政策比较宽松在未来应该有利于包括房地产在内的美国经济复苏。
　　这样未来在二季度黄金和白银大概率是震荡下跌的，当黄金的投资需求下降时，白银的投资需求通常将下降更多，这是主要的利多比价的因素。目前白银价格处于相对低位下跌空间有一定的限制，这是利空比价的一个因素，但这个因素相对较弱。
　　目前金银的比价在79左右，我们认为可能还有一定的下跌空间，但未来因黄金本身投资需求一般，金银比价持续大幅下跌的概率并不是很大，二季度或大概率维持高位宽幅震荡，建议投资者做金银套利时需要谨慎。