供应偏紧 政策利好促锌价上行

　　锌基本面向好，现货供应依然偏紧，下方支撑较强，前期我们判断锌价16000~17000元/吨区间震荡主要理由是比价和升贴水的约束，以及缺乏进一步利好的刺激。当前，利好政策刺激出现，降息周期的开始将对地产和基建产生持续利好，企业融资成本的下降有助于制造业进一步持续复苏。因此，我们认为锌价料将进一步上行。

　　需求好转空间大

　　11月21日晚间，央行意外降息，刺激当晚商品市场上扬，内外锌价皆突破前两周的整理平台。虽然本周锌价并没有继续大幅上行，但是我们认为，由于降息周期的开始，锌终端需求面临的好转空间将更大。降息周期的开始将对地产和基建产生持续利好，企业融资成本的下降有助于制造业进一步持续复苏。不过，对于需求的复苏拉动作用将是逐渐产生作用而非一蹴而就，有助于锌价的中长期上行。

　　下半年以来，我们曾对华东及华南下游企业进行调研。调研显示，今年华东地区的消费依然稳定增长。华南地区较弱，主要因资金紧张因素，华东地区地产相关锌合金企业表现最弱，主要因地产行业的萎缩，而货币宽松政策的持续将对以上两个方面皆产生利好。

　　从需求数据上看，今年镀锌产量和出口维持高速增长，1~10月我国镀层板产量累计同比增长14.28%，1~10月镀层板累计出口更是达到31.79%。相对于供应放缓，今年国内需求增速将大于供应增速。

　　供应仍维持偏紧

　　今年国内精炼锌市场几大特征为：产量增速下降，显性库存大幅减少，贸易升水连续下滑，报关进口量萎缩，出口大幅增加，沪锌期限结构转为反向结构，现货升水高企。

　　期限结构转向，现货升水高企：国内锌现货升水自9月份以来大幅飙升，华东市场现货升水最高曾达到450元/吨的历史高位，目前依然维持在150~200元/吨上下。主要因现货供应紧张。以下几点则解释了今年现货供应紧张的原因。

　　产量增速下降：今年国内锌锭产出增速较去年明显放缓，上半年月均产出44.5万吨，三季度月均产出为50.3万吨，10月产出51万吨，1~10月累计产出同比增长4.35%，环保压力及冶炼产能受限是产出增速放缓的主要原因。我们认为四季度产出料与三季度持平。

　　显性库存大幅减少：国内交易所库存连续下滑，库存由年初的24万吨降至目前的10万吨左右，11月合约交割后，期货库存已不到3万吨。库存下降主要因冶炼产出增速下降，比价较低所导致的大量库存在保税库滞留，部分资金实力较为雄厚的贸易商有囤货的可能，以及出口增加。

　　贸易升水连续下滑：去年底今年初，零单贸易升水高达190美元/吨，今年持续下滑目前仅为100美元/吨上下，主要源于进口亏损以及融资贸易的收紧，进口贸易尤为清淡，进口贸易清淡导致了国内贸易活跃。

　　报关进口量萎缩：报关进口量同样源于进口亏损，长单贸易进入保税库并未报关进口，导致今年保税库锌锭量维持高位，四季度逐渐流出，部分报关进口交货，同时部分转口至东南亚国家。

　　出口大幅增加：自6月份以来，我国精炼锌出口大量增加，10月出口2.58万吨，而同期进口仅2.5万吨，1~10月累计出口8.7万吨。下半年锌出口增加主要因国内报关进口亏损，以及青岛港事件的影响，部分锌转向了马来西亚、菲律宾等升水高于国内的东南亚国家。

　　综上，供应方面，由于冶炼产能的继续受限，以及净进口转为净出口的持续，国内精炼锌供应料仍将维持偏紧的状况，需求方面，降息周期的开始将对地产和基建产生持续利好，企业融资成本的下降有助于制造业进一步持续复苏，因此我们认为锌价将易涨难跌，有进一步上行空间。 （作者系光大期货分析