种子行业10大概念股价值解析
个股点评：
登海种业中报优异,母公司盈利高增长将会持续
类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚,张俊宇 日期：2013-08-28
投资要点
登海种业公布2013年半年报:上半年共实现销售额6.11亿元,同比增长90.45%,净利润1.53亿元,同比增长121.85%,折合EPS为0.44元。公司同时还预告2013年1-9月份净利润同比增长100%-150%,同时公告出资1亿元注册成立青岛登海种业有限公司打造生物育种研发中心。
2012/2013推广季高速增长66.4%,预计市场对公司靓丽业绩将由先前的观望犹豫转向积极认同。合并报表收入为14.61亿元,同比增长36.7%,合并报表利润5.60亿元,同比增长58.6%,归属上市公司净利润3.42亿元,同比增长66.4%。尽管此前公司披露了业绩快报,但由于没有详细报表数据,难以拆分跨年度销售季和各分子公司表现,我们认为此前市场总体低估了登海种业2012/13推广季业绩的盈利增长,未来将由先前的观望犹豫态度,转向积极认同。
子公司登海先锋2012/2013推广季的销售数据超预期,销售价格与推广面积继续增长,推动登海先锋业绩增长32.5%。(1)2012/13推广季登海先锋实现收入8.23亿元,同比增长16.78%,净利润3.74亿元,同比增长32.50%,登海先锋在华北地区2012/13推广季销售面积增长将近15%;(2)2012/2013推广季登海先锋净利润率达到45.5%,较上个推广季提升5.4ppt,表明公司产品毛利率水平正在逐步回升,考虑到此前两年种子成本并未下降,这意味着先玉335种子价格继续呈现上涨态势,显著好于市场预期。
2012/2013推广季母公司和其他子公司业绩爆发式增长,我们判断这是最易被市场忽视之处,未来母公司及登海先锋之外的其他子公司有可能在2013/14年延续快速增长势头,这是我们重点推荐登海种业的核心要素。我们分拆测算,(1)登海母公司推广季净利润达到1.15亿元,同比增长112.6%;(2)登海良玉等其他子公司实现净利润7079万元,较上个推广季增长272.5%。
目前,市场有部分观点认为登海逆周期增长只是阶段性的、未来很难持续,因此难以享受估值溢价,但通过仔细研究和耐心观察,我们认为持这种观点的投资者没有充分重视――登海母公司是整体盈利能够穿越周期快速增长的关键,而造成母公司盈利增长的主要来源有两个:?
(一)登海母公司及其旗下子公司有多个产品周期处在快速推广的向上阶段,这有助于打造登海先锋之外的盈利增长新来源。(1)目前母公司和子公司形成强大的玉米种子产品线,先玉335继续稳定增长,登海605和良玉99等主力品种分别在华北和东北地区快速增长;(2)登海618等新品种陆续通过审定,2013/2014进入导入期,2014/2015有望发力,保证母公司业绩实现更长时间的稳定增长。
(二)继李登海董事长专注科研生产一线后,新的高管团队继续推进营销创新,经销商积极性显著提升,进而促进母公司销售和盈利指标的进一步超预期。公司让利于经销商渠道,加强销售服务网络建设,持续推行创新营销,针对不同玉米生态区的特点,进一步优化品种结构,在稳固黄淮海区域市场份额的同时,加强对东华北市场的开发力度,提高公司品种的市场占有率。
此外,公司还公告1亿元重金打造生物育种中心,登海种业多品种多区域扩张战略逐步明晰。此前李登海董事长退居经营二线将主要精力放在育种研发上,此次重金打造生物育种研发中心,表明公司保持国内玉米种子研发领先地位的决心和意图。公司明确提出未来在加强和巩固华北区域市场份额基础上,逐步加大东北和西南等市场开拓力度,而生物育种研发中心将保证公司未来在跨区域扩张上的品种储备。
继续建议“买入”,目标价30.6元-31.75元。母公司和各子公司产品周期景气向上,推广面积继续维持快速增长,是我们看好登海种业的核心理由。预计公司2013-2015年EPS分别为1.02元/1.27元/1.54元,给予公司30X2013EPS和25X2014EPS,目标价30.6元-31.75元,维持“买入”评级。
风险因素:大田表现不佳,导致2013/2014年品种推广低于预期。
亚盛集团:农地政策改革进程不会放慢公司长期受益
类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚,张俊宇 日期：2013-09-18
投资要点
事件:近期有媒体报道土改政策或无缘十八届三中全会,土地流转相关个股近期纷纷下跌,亚盛集团(600108)两个交易日下跌10%以上。
农村土地改革是本届政府核心关注的改革命题,农村土地流转不会出现倒退,改革进程也不会放慢。此前市场对农村土地改革的预期是政府可能在十八届三中全会提出农村土地改革的执行细则,但基于改革涉及利益群体的多元化和复杂性,我们认为未来土地改革政策不会出现“一刀切”的统一标准。未来政府更关注的是上层制度的设计,包括户籍制度改革、农村人口社会保障以及农业用地的“同权同价”问题。我们认为十八届三中全会针对上述议题会有框架性的制度设计方案出炉,最晚不会迟于年底的中央农村工作会议以及2014年中央一号文件,因此市场对于改革进程是否放慢,我们的看法是无需多虑,土地改革的进程不可逆也不会放慢。
亚盛集团的投资机会更多取决于农地改革的政策推进,与当前市场关注的农村建设用地改革相关性不大。2008年十七届三中全会已经承认了农村耕地承包经营权流转的合法性,而且这五年来农村耕地流转已取得突破性进展,流转面积在持续增加,截止2013年上半年全国耕地流转面积达到3.13亿亩,但60%-70%是农民之间的低层次流转。我们看好亚盛集团的政策红利在于:(1)政府规定2017年底前农村耕地必须完成确权工作,随着农民耕地的使用权属关系明晰,更加有利于大型企业进入土地流转市场;(2)中央政府正在逐步明晰大型工商企业的准入门槛,我们认为首要条件是进入土地流转市场的企业必须是农业现代化龙头企业,其次能带动当地农业产业链的发展。目前各地方政府正在根据当地经济发展状况,逐步试点大规模的土地流转,这也是亚盛集团为什么能够通过土地流转方式在内蒙古取得20万亩苜蓿草种植基地的原因所在。
7月份公司在内蒙古签下的20万亩流转协议标志着公司外延式扩张进入实质性操作阶段,通过土地流转方式增加土地资源储备,将进一步打开公司业绩增长空间。我们认为未来公司土地扩张主要来源于两方面:(1)大股东甘肃农垦资产注入,目前甘肃农垦有注入预期的四大农场面积230万亩,成熟耕地18万亩,待产权明晰后逐步注入上市公司;(2)公司通过土地流转模式,增加土地储备,公司2013年上半年已经在内蒙古阿鲁科尔沁旗初步签下20万亩流转协议,第一期5万亩已经进入种植阶段,下半年即可以开始贡献收益,这标志着公司外延式扩张进入实质性操作阶段,对于公司外延式扩张的战略部署具有重要意义。
亚盛集团是农业板块盈利稳健增长的价值型股票,业绩增长的驱动要素主要来源于单亩效益提升以及种植面积的增加。以土地统一经营模式转型为契机,公司从传统土地资源型向现代效益型农业企业转型正在稳步推进。亚盛集团目前共有96万亩耕地面积和宜农未垦地,我们预计2013年公司种植面积61万亩,同比增长10.9%,统一经营面积40万亩左右,同比增长53%,统一经营面积增加将继续提升公司单亩盈利水平,并带动业绩增长。
预计2013-2015年EPS分别为0.24元、0.32元和0.40元。考虑到大股东资产注入以及土地流转政策或将加速公司土地外延式扩张进程,最终公司业绩可能在我们上述假定基础上会有更进一步增厚,若不考虑这块盈利贡献,则目标估值应享受一定溢价,按30X2014EPS计算,PE估值的目标价为9.6元;根据公司未来土地经营的持续性假设,DCF绝对估值结果为9.92元。综合PE和DCF两种估值结果,公司目标价格区间为9.60-9.92元,维持“买入”评级。
潜在催化剂:大股东资产注入预期、土地流转面积增加将提升公司估值水平。风险提示:统一经营面积增长低于预期、自然灾害风险。
北大荒:利空倒逼治理改善公司有望迎来转折
类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：康敬东 日期：2013-05-28
调研缘由:近期我们赴哈尔滨进行了草根调研以及与北大荒高管做了交流,在此向投资者简要汇报。
调研要点:
调研结论:北大荒粗放松懈的经营将成为历史,公司发展进入转折点。近半年以来,北大荒房地产资金占用以及资产减值事件被众多媒体广泛报道和置疑,公司治理问题被市场广泛关注。随着去年12月新管理层的到位,公司高层正全方位、努力解决历史遗留问题,并对旗下资产进行重新梳理,加紧盘活各类占用资金和资产。我们认为公司长期以来粗放、松懈的经营模式将发生改观,公司发展将迎来转折。依目前公司所处形势,我们认为新管理层带领公司走出泥沼,重现北大荒农业龙头的市场地位概率较大。依托食品安全及资源秉赋双主线,公司价值长期低估局面有望改观。
加强对子公司内控将成为今年主要任务:无论是工业企业的大幅亏损还是资产减值大幅增加,根源都在于过去决策过于草率缺乏合理论证,监督机制缺位,而这些沉疴长期积蓄导致了今年公司业绩的大幅亏损。我们相信新的管理层将从盈利的角度来加强对子公司的内部控制,忽视业绩和市场反应的决策体制将成为过去。
房地产方面风险仍需关注:哈尔滨泰和盛世项目所处地理位置优越,预计未来市场销售问题不大,如果公司继续这一项目,资金收回风险预计不大。不过公司也可能出于安全角度收回本金,从中脱身。另外海拉尔地产项目进展较为顺利。上述两项目均预计在2014年底开盘。
未来股价催化剂:1、新管理层经营理念发生重大变化,注重业绩以及关注市场反应,以实干赢得市场认可。2、公司内控以及治理结构取得积极进展。3、主业归农,业绩扭亏,获得市场信心和追捧。
风险因素:公司在整顿过程中的历史遗留问题,以及包括存货在内的资产处置、整顿、回收过程中可能存在的阻力和风险。
隆平高科:资产收购达成协议,关注旺季销售
类别：公司研究 机构：航天证券有限责任公司 研究员：程一胜 日期：2013-09-11
事件:隆平高科与湖南隆平、安徽隆平以及亚华种子的少数股东签订重大资产重组协议,将以发行股份购买上述三家公司的少数股权,具体为:公司发行合计8225万股股份,购买湖南隆平45%、安徽隆平34.5%和亚华种子20%的股权,其中,向涛海投资及袁丰年、廖翠猛等47名自然人合计发行5003万股股份,用于支付购买湖南隆平45%股权的对价;向合肥绿宝、张秀宽、戴飞发行合计2472万股股份,用于支付购买安徽隆平34.5%股权的对价;向张德明等6名自然人合计发行750万股股份,用于支付购买亚华种子20%股权的对价。议案已获得董事会批准通过,尚需股东大会和证监会的批准。
收回股权利在长远发展。隆平高科在2008年公司进行了中期战略梳理,确立了“聚集种业”的中期产业发展战略,2012年以来更明确了“聚焦种业,做强做大种业”的战略目标,逐步剥离延伸产业,积极作减法,构建“多品牌、多主题、宽渠道”的产业布局。对于与主业发展关联度不高的产业进行清理,剥离其他盈利能力较差的行业可以使公司将更多的资源投入到种业的品种研发和市场开拓中,在行业景气低迷时公司业绩依然保持增长明显好于行业其他的公司,是公司优秀管理的一个例证。此次购买股权将核心子公司少数股权上移,有利于子公司核心管理层与上市公司利益趋于一致,提升上市公司的整体管理效率、推进核心子公司共享资源和渠道。少数股权回收后,将大幅增厚EPS,如果在今年全部完成,我们预计将增厚2013-2015年EPS分别为0.19元/股、0.37元/股和0.49元/股。
品种接续力强,下半年有望推新品种。水稻品种除已有主导品种Y两优1号、C两优608和深两优5814以外,公司计划在下半年推出C两优248、准两优199等一批新品种。玉米销售尽管上半年该业务收入略有下滑,但产品结构改善,盈利能力高的隆平206保持快速增长,2012年该品种占公司玉米销售80%,我们预计今年会达到88%左右,品种依然处在增长期,未来还有隆平208等高产品种的推广。新品种在下半年市场表现值得期待。
盈利预测:与上次预测不同,收购股权可能在年内完成,因此调整盈利预测,将2013-15年EPS调整为0.69元/股、0.81元/股和1.1元/股,暂维持买入评级。
风险提示:制种风险;极端天气风险;存货风险
丰乐种业年报一季报点评:种业、农化经营改善,业绩超预期
类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：陈志坚 日期：2013-04-24
年报靓丽,各项业务转好。2012年公司营业收入为18.43亿元,同比增长13.80%,其中种业收入和香料业务收入分别同比增长14.22%和22.95%,是收入增长的重要驱动因素。种子业务中,水稻和棉花收入利润双增长,玉米种子业务同比基本持平。我们判断,公司水稻品种推广仍以丰两优系列为主,其中丰两优香1号和丰两优1号是主要推广品种。
2012年公司与其他机构合作发开的水稻新品种“内5优H25”通过国审,预计逐渐展开销售。公司种子业务的研发能力国内领先,是公司长期发展的核心竞争力。在行业低迷期,公司能够保持平稳增长,超出市场预期。
农化业务经营好转,毛利率同比有显著回升。主要经营主体丰乐农化2012年营业收入5.82亿元,同比增长9.71%,净利润为101.84万元,而2011年净利润为-398.55万元,同比大幅扭亏。香料业务毛利率有所回升,净利润小幅下滑。丰乐香料2012年实现营收5.40亿元,同比增长23.01%,净利润2511.24万元,同比回落1.52%。
四季度大幅增长,一季度小幅回落。我们认为公司年报和一季报总体而言是超出市场预期的,由于香料和农化业务利润变化较小,公司整体净利润的变动主要来自种业经营。2012Q4~2013Q1销售季公司净利润加总为6866.58万元,同比上一销售季增长45.27%,预计远超行业可比公司业绩增速。
盈利预测:基于公司农化业务和香料业务的经营好转,以及对于种业经营周期的判断,我们认为公司2013~2015年EPS分别为:0.31元、0.49元和0.64元,对应当前PE为31x、20x和15x,上调至推荐评级。
敦煌种业:2012年亏损是大概率事件
类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚，张俊宇 日期：2012-09-20
敦煌种业公布2012年半年报,2012年上半年公司实现营业收入6.52亿元,同比增长12.64%,实现归属于母公司股东净利润-1.47亿元,较上年同期多亏1.19亿元,折合EPS为-0.33元。
公司各项业务呈现明显下滑迹象,拖累业绩表现。种子业务实现收入2.10亿元,同比下降23.97%,毛利率45.68%,下滑8.79个百分点;棉花加工业务收入2.14亿元,同比增长14.21%,毛利率-4.20%,下滑13.02个百分点;食品加工业务2.24亿元,同比增长107.99%,毛利率-3.14%,下滑14.65个百分点。
棉花加工和棉油加工业务下半年或将继续亏损。上半年棉花和棉油等价格保持低位,尽管毛利为负,公司依然采取出清库存的极端做法,导致上半年两项业务出现大幅亏损,从目前库存情况来看,下半年棉花和棉油加工业务难有起色,或将继续维持亏损态势。
敦煌先锋业绩贡献无力挽回整体亏损局面。2011年4季度敦煌先锋为母公司贡献净利润约9500万元左右。从今年情况来看,我们认为东北地区先玉335推广面积仍有小幅增加可能,但单位净利润水平呈现下降趋势,乐观预计敦煌先锋4季度可为公司贡献1亿元净利润,但考虑到上半年的巨幅亏损额和下半年母公司主业低迷态势,今年公司亏损几成定局。
我们预计公司2012-2014年EPS分别为-0.12/0.07/0.12元,较前次分别下调0.15/0.07/0.06元,维持“持有”评级。关注棉花业务剥离进展以及吉祥1号推广情况,上述事件可能促发公司盈利拐点出现。
神农大丰:正确的兼并收购将扫除"小而弱"
类别：公司研究 机构：第一创业证券有限责任公司 研究员：吕丽华 日期：2012-08-27
事件
公司于2012年8月24日晚间公布2012年半年报,报告期内营业收入为2.52亿元,较上年同期减9.4%;归属于母公司所有者的净利润为0.49亿元,较上年同期增4.18%;基本每股收益为0.30元;
点评:
我们过去看神农大丰,认为其没有研发育种能力,且行业影响力不高。但中国种业正处于各路诸侯抢夺资源高地的战国,小小的神农大丰,上市后,买品种和收股权并举,业绩弹性大的优势将日益体现。
种子销售及毛利率略降主营业务种子产品营业收入和毛利率分别为2.47亿元和30.06%,略降9.67%和0.99%。
购买品种支撑公司品种储备2012年上半年神农大丰子公司湖南神农大丰购买H优5218(国审稻2011020)、株两优4026(湘审稻2010002)和吉湘2188(湘审玉2011001),增厚华中市场(销售占比近40%)的品种储备。2011年公司在广东区域购买的科两优901(粤审稻2011037)、元两优81(粤审稻2012017)和华优008(粤审稻2010013),华南地区(销售占比近30%)品种储备也较为丰富。
控股重庆中一有助跨越式发展重庆中一是重庆种业集团的核心企业,是既有研发(Q优系列)、又有市场(西南市场)的优良资产。
当前的主打品种Q两优6号先后通过了国审(长江上游)、重庆、贵州、湖北和湖南省审,是2012年农业部西南地区主推的品种,2010年推广排名第7,种植了342万亩。所以说控股重庆中一是神农大丰上市以来资本运作中下出的一步好棋,我们给予积极评价。
与中国水稻研究所建立战略合作关系2012年6月与中国杂交水稻育种三大流派之一的中国水稻研究所签订《科企产学研战略合作协议,这样在抢夺杂交水稻品种资源上公司占得先机。此外,神农大丰依托的科研资源有神农大丰三亚育种中心、广西农科院水稻所、湖南师大生命科学院和佛山农科院。
盈利预测:预测神农大丰2012-2014年营业收入分别为4.7亿元、6.59亿元和9.88亿元,增速为10%、40%和50%;归属于母公司净利润分别为0.79亿元、1.07亿元和1.59亿元,增速为33.8%、37.9%和48.5%;对应EPS分别为0.31元、0.42元和0.62元。
风险提示:制种风险;主推品种的种植风险
新农开发:营收下降使毛利率提升成无源之水
类别：公司研究 机构：天相投资顾问有限公司 研究员：天相投资研究所 日期：2010-11-01
2010年1-9月,公司实现营业收入8.7亿元,同比下降19.4%;营业利润1805万元,同比增长32.1%;归属于母公司所有者净利润1350万元,同比下降28.3%;基本每股收益0.04元。
从单季度数据来看,2010年7-9月公司实现营业收入2.4亿元,同比下降59.3%;营业利润-59万元,而2009年同期盈利1369万元;归属母公司所有者净利润199万元,同比大幅下降81.2%;基本每股收益0.006元。
季度营收环比呈下滑态势。公司主营棉花种植及加工,是国家级商品棉生产基地。1季度公司营收3.6亿元,2季度营收下滑至2.7亿元,3季度营收继续下滑至2.4亿元,环比下降11.1%,同比下降59.3%;3季度营收同比,环比双双下滑,我们认为与棉价上涨不无关系。由于报告期内新疆气候多变,受此影响,2010年度新棉大量上市较常年推迟10-20天至10月中旬,因此公司可用棉不多,加上棉花市价不断刷新历史高点,公司不愿外购棉花来生产加工,受原料限制的影响,公司季度营收连续出现下滑。
四季度业绩看好。报告期内,公司存货较2010年年初增长14.9%,受棉价走势狂野,公司存货存在增值;同时,新棉上市,公司四季度原料得以解决,营收环比将出现大幅上涨;除此外,从近4年的数据来看,四季度往往为公司业绩增长爆发点,因此我们看好公司2010年四季度业绩。
综合毛利率有所提高。2010年1-9月,公司综合毛利率为18.8%,同比增长3.3个百分点。其中,第三季度综合毛利率为24.5%,同比增长10.6个百分点;与第二季度毛利率相比,环比上升6.9个百分点。综合毛利率虽然有所提高,但是营业收入大幅下降使得毛利率提高成“无源之水”。
盈利预测与投资评级:因公司存在资产重组可能,我们暂不给出2011年公司盈利预测。基于国内、国际棉花供需偏紧的格局短期内难以改变以及全球流动性依旧充裕,棉花价格后期很难大幅回落,公司将受益于棉价上涨;我们预计公司2010年EPS为0.17元,按2010年10月22日收盘价17.57元来计算,对应动态市盈率为103倍,估值偏高,暂时维持“中性”评级。
风险提示:受国家调控以及政策打压,棉价可能高位回落。
荃银高科:积极调整求变,成效尚待观察
类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：观富钦 日期：2013-08-27
事件:公司公告,13年上半年实现营收1.34亿元(-12.0%),归属母公司净利润-995万元(-301%),对应EPS-0.09元;4-6月实现营收6343万元(-7.1%),归属母公司净利润-1150万元(-2035%),对应EPS-0.10元。公司预计1-9月的累计净利润为亏损。
投资要点:
水稻及玉米种子销售收入双双下滑。水稻种子方面,新两优6号老化、新两优343由于抗性表现一般使得推广低于预期,此外种子出口由于巴基斯坦及越南皆库存高企已同比下滑,导致水稻种子业务营收整体同比下滑20%;玉米种子方面,去年子公司辽宁铁研因种子冻害,导致新品种无量可卖、老品种被拖累,同比大幅下滑44%。
毛利率稳定,但费用提升导致利润降幅更大。公司的水稻种子及玉米种子的毛利率保持稳定,分别为41.0%、37.8%,农业板块的整体毛利率小幅上升2.37个百分点至39.7%。但公司加大销售力度,以及加大对旗下子公司的整合力度导致销售费用及管理费用分别同比增5.7%、2.6%,进一步拖累了业绩表现。
库存压力仍大,关注本轮干旱对公司的缓解作用。上半年,公司的库存进一步上升只3.36亿元(+33.6%),其中母公司库存达1.94亿元(16.8%),库存压力巨大。8月以来湖南、贵州、安徽等地区出现干旱,预计将会导致行业的制种减产。
我们认为,制种减产将有助于缓解行业的库存压力,若减产明显,对公司将会形成明显利好。
重视渠道,积极调整求变,成效尚待观察。10年上市以来,公司积极并购扩张,但整合的成效低于预期,部分子公司业绩大幅低于预期。今年以来,公司加大了去库存的力度,把扩大市场份额作为营销工作的重点,积极铺设渠道,通过与经销商等种业经营人才共同投资设立合资公司的方式将产品有效延伸至客户端。在经营模式上,公司积极推进母子一体化运作试点进程,通过湖北荃银在湖北省境内探索直营公司市场开发模式,荃银高科本部将逐步转变为管控中心。
维持“推荐”评级。除了经营模式的创新求变,在品种上,公司将加大力度开发新品种徽两优996,但以上整体举措尚处于导入阶段,经营调整的成效有待观察。
我们预测13-15年EPS0.23/0.26/0.34元,对应PE45/38/30倍,目标价11.15元。
风险提示:行业进入去库存期导致行业的景气度低于预期、新两优6号及新两优343等品种的推广低于预期、天气异常。
大北农:扩张拖累业绩,下半年人均创利有望恢复
类别：公司研究 机构：东方证券股份有限公司 研究员：欧阳婧 日期：2013-09-03
投资要点
收入高增长,但利润表现不佳。公司上半年实现收入64.99亿元,同比增长45.48%。其中饲料、疫苗业务收入分别增长51.35%和30.51%、种子业务受结算期间的影响收入下降15%。上半年归属净利润3.2亿元,同比增长2.75%。公司预计1-3季度归属净利润增长-10%--20%。
饲料业务发展势头良好,高端料增长依然领衔。上半年饲料销量148.02万吨,同比增长44.17%,其中猪饲料129.73万吨,同比增长45.58%。增速远高于行业竞争对手。值得肯定的是,销量的增长并非来源于低端料的放量,在上半年养殖行情极端低迷的不利情况下,高端料实现销量和销售额同比分别增长了50.11%和56.76%,远高于平均水平。剔除合资企业新增低端料产品对毛利率的拖累,上半年体内饲料业务毛利率甚至略有增长。
短期利润增长乏力主要受到快速扩张带来的人员费用拖累。下半年人均创利有望迅速恢复。上半年公司净增员工5088人,同比净增长44%,导致销售费用中薪资费用同比增长87%,从历史经验来看,新增人员在0-6个月之间无法为公司创造利润。下半年他们的潜能释放将有望是公司增长的直接动力。人均创利的快速恢复值得期待。
全方位加强客户开发,在行业困境中异军突起。经销商和养殖户是饲料企业赖以生存的最重要资源。上半年行业局势动荡,一方面面临整体增长放缓,另一方面传统强势企业面临管理瓶颈,模式转变等诸多问题,积重难返。大北农抓住机遇,利用产品、资金、技术、网络等全方面优势,快速抢占优秀经销商和客户资源。经销商以所在区域前三名为目标打攻坚战,大猪场客户新增300头母猪以上猪场350个,同时用于经销商周转金和养殖户扶持的资金同比增长近5亿。
财务与估值
我们预计公司2013-2015年全面摊薄EPS分别为0.49,0.67和0.87元。参考行业估值18倍,考虑公司增速有望快于行业竞争对手,给予10%溢价,给予2014年20倍估值,维持目标价13元,维持公司买入评级。
风险提示:猪价持续低迷,原材料价格大幅上涨。