申银万国：在线旅游上升空间巨大

　　投资主题
　　行业数据或低估行业增长。根据被业界广泛引用的艾瑞咨询的数据,中国在线旅游交易额从2013年下半年开始增速从30%以上下滑至20%以上。根据跟多位业内专家交流,我们认为这一统计数据在一定程度上低估了行业整体增长。
　　业内七家主要的公司(携程,去哪儿,艺龙,途牛,同程,淘宝,12306)占据着在线旅游交易额的80%左右份额,这些公司的经营数据相对较容易预测,通过对这些公司的分析,我们预测这些公司2014年的交易量增速在46%左右,从而认为我们对行业整体增速32%的预测更为合理。我们认为艾瑞咨询的数据可能在两个方面存在低估:一是数据无法完整覆盖众多的行业新兴创业公司,而从最近两年的投融资市场来看,这部分的群体占据行业相当比重;二是对平台型交易的统计并不完整。例如,携程2013年开始引入第三方代理,而这部分交易并没有完整地被统计进去。
　　在线渗透率大幅低于海外市场。由于不同的统计口径,我们预计2013年中国的在线旅游渗透率水平在8.6%到25.8%不等,主要取决于如何定义整体旅游收入。然而,在同比口径下,美国和欧洲的在线旅游渗透率都大幅高于中国。对比中国8.6%的渗透率,美国和欧洲的渗透率都在40%以上。而对比25.8%的渗透率,美国的渗透率在2013年就达到70%以上。我们在国家旅游局公布的国内旅游收入和境外旅游消费基础上做出一定调整,剔除餐饮购物类支出,得出的比较能够准确反映中国在线旅游渗透率的数字在2013年约为14.1%。
　　对行业增长充满信心。我们继续维持我们对2014-2020年期间30%以上的复合增长预测。在线旅游交易规模预计在2018年和2020年分别达到9,651亿和1.55万亿。而根据申万调整方法计算的在线旅游渗透率将在2020年达到33%。
　　长期在线渗透率或将超越欧美。考虑到中国在互联网在线领域的发展远快于欧美国家,我们认为即使到2020年,中国的在线旅游渗透率水平仍有大幅的上升空间,长期来看渗透率将大概率超越欧美国家。中国在线零售渗透率自2012年起已经超过美国。2014年中国移动旅游交易比例达到30%以上,同样大幅领先美国。
　　基于广阔的市场空间及其行业竞争优势,携程(CTRP.US)仍是我们行业首选标的。