李大霄：中国首次真实牛市从钻石底开始
李大霄（英大证券研究所所长）在由上海证券报主办的“中国资本市场第50届高级研讨会”上指出，中国首次真实牛市是在钻石底开始，这个钻石底是非常坚固的，是牢不可破的，开启了中国证券市场真实的牛市，真正反映了中国经济的成长，代表了中国股市不是一个虚幻的牛市。对于今年或者2015年的资本市场资产配置，可以遵循两条投资主线：第一，股票仍然大于债券和现金，第一推荐是高折价的封闭式基金。
【以下为李大霄发言实录】
上海证券报每举办一个活动，我都非常的认真，诚惶诚恐，今天我向大家汇报一下我真正的想法，人走的差不多了，剩下的都是我们真正想交流的，我就把这个PPT改了一下，把我的一些核心内容公布出来，希望大家不要外传。我的题目是“中国首次真实牛市自钻石底始”。给大家展示一下什么叫钻石底？这个叫钻石底，钻石尖在这里，今天正式突破钻石底，应该从上海证券报50届开始。而且中国首次真实牛市是在钻石底开始，我们把这个钻石底稍微缩小一点，这个钻石底是非常坚固的，是牢不可破的，开启了中国证券市场真实的牛市，真正反映了中国经济成长的，代表了我们的市场不是一个虚幻的牛市，虚幻的牛市第一轮在这里，第二轮在这里，第三轮在这里，它们反映的是估值的泡沫，而不是反映了股票市场真实的情况。而我们钻石底只是属于不屈不挠的钢铁战士，钻石底不属于懦弱的人，钻石底也不属于投机取巧的人，钻石底一定是属于对中国非常有信心的人。有幸在钻石底与好股票相遇，请你像对待初恋情人一样，珍惜它，珍藏它！
全球主要的市场是怎么样的情况？全球主要的经济体，我们用三个维度来看，一个看美国，一个看欧洲，再一个看中国。美国是复苏最好的市场，欧洲的市场是经过了一个强劲的复苏之后回调，这么一个状态，包括德国、英国这些国家都是在实行量化的过程，美国是退出量化，但是我们观察到，中国的市场现在是一个下行之后企稳的状态，这个状态我觉得是非常牢固的。而且我用另外一个角度来看，其实中国在2008年复苏的时候，是跑在全世界之前的，他们只是通过主动调控的结果。我的结论，中国的经济是主动调控的结果。三年的预测，有一个权威的世界银行的预测，中国仍然还是在比较高速稳定的状态，美国也是在一个企稳的状态。我们再观察一下美国的情况，美国是一个企稳的状态，日本的情况稍微差一点，但是日本的情况也没有更加糟糕。总体的情况，实际的增长情况，仍然还是稳定的，全球的实际增长情况应该是在一个平稳的状态。这个就是我们三年之后的展望。
我们从指数的角度上来看，包括标普在不断地创出新高，包括道指、纳斯达克，最近我们看到有一个比较大的下跌，但是最近这个下跌，我们的观察，它是在连续创出新高下的下跌，而且这种下跌，我认为跟2008年的下跌有非常大的不一样，不一样在哪里？第一个，我觉得它不一样的地方是在失业率的下降，美国这次的失业率是在5.9%，这是比较好的状态。另外还有一个房地产市场，美国的复苏情况还是不错的，虽然离高位还是有一段距离，但是我们看到美国房地产的复苏还是不错的。重要的一点，美国现金和等价物在经历了2008年比较痛苦的情况，我有一个朋友在苹果，他们的现金拥有量非常多，丰田汽车的现金拥有量也是非常丰富的，除了美国公司的现金拥有量比较多之外，美国家庭的负债比例也是在非常低的状态，而且创了新低，这种状况说明什么？说明美国的家庭和美国的公司抗风险能力比2008年的时候有非常大的长进，这跟2008年金融危机发生前完全不同的国际环境。美国最近还是不错的稳定情况，如果从白宫对2014年中期的情况展望来看，对后面三年的预测也是稳定的。
这次的市场上涨情况，我们并没有看到泡沫的高度化，我们并没有看到泡沫的出现，不管是PB的情况是这样，PE的情况也是这样，所以我们看到全世界的龙头并没有出现大的泡沫，也就是说美国这一次有可能屡创新高之后的回调并不足以是一个熊市的开始。这是第一个结论。中国的经济还是一个主动调控的结果，包括我们的利率水平，不管是欧洲还是美国都是处于零利率状态，而我们的余地还是非常大的，我们仍然是积极的财政政策和稳健的货币政策，并没有大的偏离。我们看到最近的领导人表态，仍然是按照原来的步骤进行调控的。
股市将会怎么样走？我们看到后面的问题是什么？我们看这个图，实体的融资成本是怎么样的走势呢？实体经济的融资成本是在下调的过程，它是在继续下降的过程，这个是反映了我们今年股票市场上涨的一个必然的逻辑。刚才有很多高手讲过，其实我们把高手讲的内容往前一年来看，2013年预测2014年，很多人都犯了一个非常严重的错误，认为利率市场化的过程，中国的利率水平会上扬，所以就看空2014年的股市。恰好相反，利率市场化的过程，我认为是一个利率下调的必然的结果，而这个结果，我们现在还没有完全发挥出来，这是我看好股市一个非常坚定的逻辑。另外看到这个东西地这个吸金大气，最近我们看到它是不断地下调过程，而不是上扬，这给我们的股市增加了源源不断的资金，很多人对这个判断是完全错误的前提在这里。我们的存贷款利率，美国的QE现在才开始退出，但是我们中国的QE在这里就已经退出了，所以从这个角度上来看，中国宏观调控的水平和宏观调控的超前性比它们是要强，而不是比他们弱。这一点请大家详细地观察。
今年的情况来看，我的结论是，今年可能是这么一个水平，完全是在我们整个接受的水平之内，而不是之外。我们看到东部一些地区的增长水平是在下降的，除了广东之外，但是西部的一些地区，它的增长水平是在上涨的，也就是说我们有非常广阔的富源，我们的增长有非常大的潜力。最近经济一系列的数据来看，我们认为还是在一个正常的水平当中，发电量的情况最终有回暖，我们的通胀水平也是再一个比较缓和下降的通道当中，这个时候给股票市场和债券市场的上扬打下了一个非常好的基础。种种迹象表明，整个利率水平的下降，包括企业实际的利率水平下降，是在下移当中，这个跟李克强总理讲的降低企业的融资成本有非常大的方向性的关联。这些短期利率更加是下移当中，整个收益率曲线的正常化，我觉得将会对整个国家的资本市场结构的调整有非常大的关联。
刚才讲了基本面的情况，时间关系，我们就讲A股的情况，A股的情况为什么我看好？看好的原因、逻辑跟大家讲一下，我们A股市场虽然现在才破2400，但是我们整个市场的流通市值早就创新高了，这个说明什么问题？说明我们的市场并没有按照上证指数的走法，而是我们的市场在没有涨高的同时，我们在“长胖”，这才是市场真实的东西。我们观察这个图，这是我核心的一个机密，这个时候很多人不买股票了，很多人把钱从股票里拿出来，为什么我在上证报能够发这个东西，能够说2008年A股从繁荣走向冷却道理在这里？因为没有钱，而现在已经达到一个钱非常多的情况，所以从这个角度上来看，我觉得大牛市的基础是非常牢固的。美国的市值跟储蓄的关系，我们看一下，这个是股票，这个是储蓄，而中国的储蓄跟股票市值是完全倒挂的情况。这种情况我觉得在不久的将来，它的差距将会缩小，而且我们观察到，现在的情况到底是怎么样的呢？为什么这个是钻石底呢？因为这个是A股20多年以来最便宜的地方，而且这个市场便宜到一个什么状态呢？便宜到A股已经是在全球的历史上，不管是纵向对比还是横向对比，在全球股市里面都是在低的状态，而不是高的状态，低的焦点在哪里？低的份额在这里，也就是说为什么我推荐大盘蓝筹的重要原因是在这里，因为它们太便宜了，比998还便宜，比325点还要便宜。
我们看看股息率的情况，从现在的估值水平来看，上证50的股息率超过4%，这个也是创下历史的新高，也是全球主要股市里面股息率还是可以的情况，我们现在买股票真正价值投资的基础才存在。结论是，A股的市场稳定的基础已经存在了，因为蓝筹股在整个市场的中流砥柱的地位已经形成了，要小心一点的是，在市场非常好的时候，也有很多减持的现象出现，也就是说大量的创业板、中小板、小企业、大企业、次新股、垃圾股，在市场非常火爆的时候，他们在减持，在创新高，这个是值得我们重视的。也就是说我们在一片看好的同时，那些被标榜为中国未来的企业，他们在疯狂地减持，用一切方法减持，这个时候我建议大家要非常小心和谨慎，整个创业板的利润不如招商银行的一半。但是整个创业板的市值是招商银行对应市值的16倍，这个是天方夜谭，而且我认为创业板的高估值将会创业板建立5周年以后画上一个句号。我们的高发行价、高市盈率、高操纵资金的现象很难去除，我们在这三个方向里面可能会有比较多的风险出现，比较多利用大股东的优势地位来侵害中小投资人的情况有可能会发生。对分红不高的公司，我们要非常谨慎，而对分红很好的公司，我建议大家还多加以关注。
未来的发展方向，市值是判断市场、企业最直接的指标，而且我们认为企业强将国家强，我们看到最强的企业在哪里？最强的企业分布是怎么样分布的？美国排在第一位，中国现在排在第二位，而这些千亿市值公司的排行就代表了我们的发展方向，包括美国占了一个绝对的龙头地位，而中国在市场的发展过程里面，慢慢有一些公司排在了前列，这个就是我们发展的方向和国家发展的方向。美国33家，中国9家，德国6家，这么小的一个国家，能够占到6家，英国仍然只有5家，瑞士这么一个非常小的国家能够占到3家非常大的份额，总的来说，这个代表了我们发展的方向。后面的机会在哪里？我觉得有两条主线，今年或者2015年怎么样配置？第一，股票仍然大于债券和现金，第一推荐是高折价的封闭式基金，第二推荐上证50的ETF，第三推荐沪深300的ETF，第四推荐是低估的蓝筹股，金融排在第一位，因为金融整个上市公司利润的52%，基建、铁路，特别是与高铁相关的产业链可能占到非常重要的位置。传统行业类股票在过度下跌之后估值修复的投资机会、国企改革、沪港通。高科技、新能源、高端装备制造、节能环保，特别提醒大家，当雾霾在中华大地上肆虐的时候，对抗雾霾一系列的行动，将会站在一个历史阶段来对抗它。由于时间关系，我们不展开。我们要注意这些大颚们配置的品种，注意大颚们发展的方向，注意整个市场占比比较多的这些行业。重要的是我们对价值投资的再度重视，注意我们对一些非常高成长企业不及预期的时候带来的风险，我们注意非常高的股息率的股票给我们带来的投资机会，注意我们现在需要的是信念，
我们现在需要的是对中国蓝筹股的信念，胜利属于真正的勇士。第一推荐封闭式基金向基金缝合，基金科瑞。第二推荐上证50的ETF。第三推荐沪深300的ETF。我再给组合里面的方向，前三年我们拿了全行业组合排行的第一，当然所有的东西，我们看看往后三年我们再检验一下这个方向，比如说中国平安这类的，像中国建筑，中国铁建，铁路神华这类企业，我们能不能在往后历史发展过程里面，被众人抛弃的时候，能不能占比较主导的地位呢？这个也提供给大家思考。也就是我们在一批非常好的企业，像格力这类的企业，我们能不能给他们更多的重视呢？我们给大家这么一个思考，时间关系，我只能报告到这里。
全球主要的市场是怎么样的情况？全球主要的经济体，我们用三个维度来看，一个看美国，一个看欧洲，再一个看中国。美国是复苏最好的市场，欧洲的市场是经过了一个强劲的复苏之后回调，这么一个状态，包括德国、英国这些国家都是在实行量化的过程，美国是退出量化，但是我们观察到，中国的市场现在是一个下行之后企稳的状态，这个状态我觉得是非常牢固的。而且我用另外一个角度来看，其实中国在2008年复苏的时候，是跑在全世界之前的，他们只是通过主动调控的结果。我的结论，中国的经济是主动调控的结果。三年的预测，有一个权威的世界银行的预测，中国仍然还是在比较高速稳定的状态，美国也是在一个企稳的状态。我们再观察一下美国的情况，美国是一个企稳的状态，日本的情况稍微差一点，但是日本的情况也没有更加糟糕。总体的情况，实际的增长情况，仍然还是稳定的，全球的实际增长情况应该是在一个平稳的状态。这个就是我们三年之后的展望。
我们从指数的角度上来看，包括标普在不断地创出新高，包括道指、纳斯达克，最近我们看到有一个比较大的下跌，但是最近这个下跌，我们的观察，它是在连续创出新高下的下跌，而且这种下跌，我认为跟2008年的下跌有非常大的不一样，不一样在哪里？第一个，我觉得它不一样的地方是在失业率的下降，美国这次的失业率是在5.9%，这是比较好的状态。另外还有一个房地产市场，美国的复苏情况还是不错的，虽然离高位还是有一段距离，但是我们看到美国房地产的复苏还是不错的。重要的一点，美国现金和等价物在经历了2008年比较痛苦的情况，我有一个朋友在苹果，他们的现金拥有量非常多，丰田汽车的现金拥有量也是非常丰富的，除了美国公司的现金拥有量比较多之外，美国家庭的负债比例也是在非常低的状态，而且创了新低，这种状况说明什么？说明美国的家庭和美国的公司抗风险能力比2008年的时候有非常大的长进，这跟2008年金融危机发生前完全不同的国际环境。美国最近还是不错的稳定情况，如果从白宫对2014年中期的情况展望来看，对后面三年的预测也是稳定的。
这次的市场上涨情况，我们并没有看到泡沫的高度化，我们并没有看到泡沫的出现，不管是PB的情况是这样，PE的情况也是这样，所以我们看到全世界的龙头并没有出现大的泡沫，也就是说美国这一次有可能屡创新高之后的回调并不足以是一个熊市的开始。这是第一个结论。中国的经济还是一个主动调控的结果，包括我们的利率水平，不管是欧洲还是美国都是处于零利率状态，而我们的余地还是非常大的，我们仍然是积极的财政政策和稳健的货币政策，并没有大的偏离。我们看到最近的领导人表态，仍然是按照原来的步骤进行调控的。
股市将会怎么样走？我们看到后面的问题是什么？我们看这个图，实体的融资成本是怎么样的走势呢？实体经济的融资成本是在下调的过程，它是在继续下降的过程，这个是反映了我们今年股票市场上涨的一个必然的逻辑。刚才有很多高手讲过，其实我们把高手讲的内容往前一年来看，2013年预测2014年，很多人都犯了一个非常严重的错误，认为利率市场化的过程，中国的利率水平会上扬，所以就看空2014年的股市。恰好相反，利率市场化的过程，我认为是一个利率下调的必然的结果，而这个结果，我们现在还没有完全发挥出来，这是我看好股市一个非常坚定的逻辑。另外看到这个东西地这个吸金大气，最近我们看到它是不断地下调过程，而不是上扬，这给我们的股市增加了源源不断的资金，很多人对这个判断是完全错误的前提在这里。我们的存贷款利率，美国的QE现在才开始退出，但是我们中国的QE在这里就已经退出了，所以从这个角度上来看，中国宏观调控的水平和宏观调控的超前性比它们是要强，而不是比他们弱。这一点请大家详细地观察。
今年的情况来看，我的结论是，今年可能是这么一个水平，完全是在我们整个接受的水平之内，而不是之外。我们看到东部一些地区的增长水平是在下降的，除了广东之外，但是西部的一些地区，它的增长水平是在上涨的，也就是说我们有非常广阔的富源，我们的增长有非常大的潜力。最近经济一系列的数据来看，我们认为还是在一个正常的水平当中，发电量的情况最终有回暖，我们的通胀水平也是再一个比较缓和下降的通道当中，这个时候给股票市场和债券市场的上扬打下了一个非常好的基础。种种迹象表明，整个利率水平的下降，包括企业实际的利率水平下降，是在下移当中，这个跟李克强总理讲的降低企业的融资成本有非常大的方向性的关联。这些短期利率更加是下移当中，整个收益率曲线的正常化，我觉得将会对整个国家的资本市场结构的调整有非常大的关联。
刚才讲了基本面的情况，时间关系，我们就讲A股的情况，A股的情况为什么我看好？看好的原因、逻辑跟大家讲一下，我们A股市场虽然现在才破2400，但是我们整个市场的流通市值早就创新高了，这个说明什么问题？说明我们的市场并没有按照上证指数的走法，而是我们的市场在没有涨高的同时，我们在“长胖”，这才是市场真实的东西。我们观察这个图，这是我核心的一个机密，这个时候很多人不买股票了，很多人把钱从股票里拿出来，为什么我在上证报能够发这个东西，能够说2008年A股从繁荣走向冷却道理在这里？因为没有钱，而现在已经达到一个钱非常多的情况，所以从这个角度上来看，我觉得大牛市的基础是非常牢固的。美国的市值跟储蓄的关系，我们看一下，这个是股票，这个是储蓄，而中国的储蓄跟股票市值是完全倒挂的情况。这种情况我觉得在不久的将来，它的差距将会缩小，而且我们观察到，现在的情况到底是怎么样的呢？为什么这个是钻石底呢？因为这个是A股20多年以来最便宜的地方，而且这个市场便宜到一个什么状态呢？便宜到A股已经是在全球的历史上，不管是纵向对比还是横向对比，在全球股市里面都是在低的状态，而不是高的状态，低的焦点在哪里？低的份额在这里，也就是说为什么我推荐大盘蓝筹的重要原因是在这里，因为它们太便宜了，比998还便宜，比325点还要便宜。
我们看看股息率的情况，从现在的估值水平来看，上证50的股息率超过4%，这个也是创下历史的新高，也是全球主要股市里面股息率还是可以的情况，我们现在买股票真正价值投资的基础才存在。结论是，A股的市场稳定的基础已经存在了，因为蓝筹股在整个市场的中流砥柱的地位已经形成了，要小心一点的是，在市场非常好的时候，也有很多减持的现象出现，也就是说大量的创业板、中小板、小企业、大企业、次新股、垃圾股，在市场非常火爆的时候，他们在减持，在创新高，这个是值得我们重视的。也就是说我们在一片看好的同时，那些被标榜为中国未来的企业，他们在疯狂地减持，用一切方法减持，这个时候我建议大家要非常小心和谨慎，整个创业板的利润不如招商银行的一半。但是整个创业板的市值是招商银行对应市值的16倍，这个是天方夜谭，而且我认为创业板的高估值将会创业板建立5周年以后画上一个句号。我们的高发行价、高市盈率、高操纵资金的现象很难去除，我们在这三个方向里面可能会有比较多的风险出现，比较多利用大股东的优势地位来侵害中小投资人的情况有可能会发生。对分红不高的公司，我们要非常谨慎，而对分红很好的公司，我建议大家还多加以关注。
未来的发展方向，市值是判断市场、企业最直接的指标，而且我们认为企业强将国家强，我们看到最强的企业在哪里？最强的企业分布是怎么样分布的？美国排在第一位，中国现在排在第二位，而这些千亿市值公司的排行就代表了我们的发展方向，包括美国占了一个绝对的龙头地位，而中国在市场的发展过程里面，慢慢有一些公司排在了前列，这个就是我们发展的方向和国家发展的方向。美国33家，中国9家，德国6家，这么小的一个国家，能够占到6家，英国仍然只有5家，瑞士这么一个非常小的国家能够占到3家非常大的份额，总的来说，这个代表了我们发展的方向。后面的机会在哪里？我觉得有两条主线，今年或者2015年怎么样配置？第一，股票仍然大于债券和现金，第一推荐是高折价的封闭式基金，第二推荐上证50的ETF，第三推荐沪深300的ETF，第四推荐是低估的蓝筹股，金融排在第一位，因为金融整个上市公司利润的52%，基建、铁路，特别是与高铁相关的产业链可能占到非常重要的位置。传统行业类股票在过度下跌之后估值修复的投资机会、国企改革、沪港通。高科技、新能源、高端装备制造、节能环保，特别提醒大家，当雾霾在中华大地上肆虐的时候，对抗雾霾一系列的行动，将会站在一个历史阶段来对抗它。由于时间关系，我们不展开。我们要注意这些大颚们配置的品种，注意大颚们发展的方向，注意整个市场占比比较多的这些行业。重要的是我们对价值投资的再度重视，注意我们对一些非常高成长企业不及预期的时候带来的风险，我们注意非常高的股息率的股票给我们带来的投资机会，注意我们现在需要的是信念，
我们现在需要的是对中国蓝筹股的信念，胜利属于真正的勇士。第一推荐封闭式基金向基金缝合，基金科瑞。第二推荐上证50的ETF。第三推荐沪深300的ETF。我再给组合里面的方向，前三年我们拿了全行业组合排行的第一，当然所有的东西，我们看看往后三年我们再检验一下这个方向，比如说中国平安这类的，像中国建筑，中国铁建，铁路神华这类企业，我们能不能在往后历史发展过程里面，被众人抛弃的时候，能不能占比较主导的地位呢？这个也提供给大家思考。也就是我们在一批非常好的企业，像格力这类的企业，我们能不能给他们更多的重视呢？我们给大家这么一个思考，时间关系，我只能报告到这里。
（ 本文由录音整理而成，未经作者本人审校）
