上市公司股份回购“高举轻放” 真实价值将现(附股)

　　进入12月份，上市公司陆续公告前期回购社会公众股份情况。如长盈精密12月3日晚公告称，截至11月30日，公司共回购股份258万股，支付总金额7901万元。

　　中国证券报记者粗略统计发现，在截至12月2日披露回购情况的22家上市公司中，有14家公司截至11月30日共回购A股6980万股，涉及金额8.6亿元，回购B股330万股。与之前市场非理性下跌时上市公司推出的宏大回购计划相比，如今股份回购的实际落地情况稍显不足。

　　此次上市公司股份回购大潮大概率将是“高举轻放”。根据相关资料，上述22家上市公司中，有5家上市公司的回购期限将在12月31日届满，近一半公司的回购期限也仅延伸至明年1、2月份。考虑到此次回购股份多出于维稳股价的需要，上市公司实际实施起来缺乏持续动力。当然，在监管部门鼓励上市公司回购股份的政策背景下，股份回购的真实价值将有望逐步显现。

　　回购“高举轻放”

　　在上述22家上市公司中，有14家上市公司已经开始实施相关回购计划，另外8家公司则尚未开始回购股份。从长盈精密、海思科、永安药业、金禾实业、万科A、徐工机械等披露的股份回购情况来看，实施情况差别不小。

　　金禾实业公告称，截至11月30日，公司累计实施回购股份153万股，占公司总股本的比例为0.27%，成交金额为1732万元。公司10月份曾公告，拟以不超过13元/股的价格回购公司股份，回购资金总额不超过1亿元人民币。根据披露，公司11月13日、27日分别进行了股份回购。

　　万科A则公告称，截至11月30日，公司回购A股股份数量为1248.03万股，占公司总股本的0.113%，支付总金额为1.6亿元。而万科A推出的计划是回购资金总额上限高达100亿元。

　　更有部分公司的股份回购计划一直不见动静。朗姿股份公告称，截至11月30日，公司尚未进行股份回购，理由是：公司股东大会通过回购股份议案以来，公司先后终止了2015年非公开发行股票的事项、公告了2015年第三季度报告、筹划并启动了公开发行公司债券等重大事项，同时股价趋势上升，已高于此前确定的回购股份的价格。常宝股份截至11月30日的回购股份数量同样为0股，其理由也是股价问题。京投银泰也公告称，“回购期限内，因公司股价一度高于回购价格上限、半年度报告及三季度报告披露窗口期不得回购等原因，公司未进行股份回购”。中兴通讯、盛和资源等公司则已经宣布放弃回购股份计划。

　　不论是有所动作，还是尚未开启，留给上述上市公司落地实施股份回购的时间相当紧迫，与这些公司推出回购方案的“雄心勃勃”形成尴尬的对比。金禾实业的回购计划届满日期是明年的1月17日，万科A的百亿回购“大单”截止日期是今年12月31日。兴森科技、国际实业、朗姿股份等尚未启动回购的公司，留给它们的时间同样有限。

　　回购“工具”要善用

　　当然，也有上市公司全面落实了股份回购计划。如伊利股份，7月31日披露了回购股份报告书，9月10日首次实施回购，截至11月3日，公司回购资金使用金额已经达到最高限额，回购方案实施完毕。

　　广发证券分析人士认为，在维稳股价之际推出的股份回购计划，其实施结果“高举轻放”也是在预料之中。部分公司出于其他目的推进股份回购，倒会有较强的实施动力。如绿庭投资12月2日公告称，公司已回购B股股份数量共计2067900股，占公司总股本的比例为0.29%，支付总金额为126.73万美元。公司提出，回购股份的目的是“为解决公司B股价值被低估的问题，客观反映公司投资价值，维护公司全体股东利益”，公司准备在未来几年内通过回购等可行方式，分批逐步解决B股历史遗留问题。

　　上述广发证券人士认为，随着国内资本市场的不断发展，上市公司要善用股份回购这一“工具”。诚如上市公司东方雨虹所言“股份回购是发达国家资本市场中上市公司成熟的市值管理手段。运用持续性的股份回购方式，可以提高股东持股价值，维护股价稳定”，上市公司股份回购这一“宝器”应该有更大的价值。

　　在当前这一波回购股份的风潮中，上市公司采用的是“自有资金”回购股份的形式。上述分析人士认为，回购股份的资金安排方面的创新值得期待，上市公司要敢于尝试。

　　今年8月，证监会、财政部、国资委、银监会联合下发《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》，明确提出“大力支持上市公司回购股份”。同时，明确“支持上市公司通过发行优先股、债券等多种方式，为回购本公司股份筹集资金”，鼓励国有控股上市公司控股股东、实际控制人推动上市公司回购本公司股份，“有能力的，可以在资金方面提供必要支持”。

　　上市公司 回购股份数量 回购所耗资金 回购计划规模 计划届满日期

　　（万股） （万元）

　　海思科 551.9 11213.6 不超过2亿元 2016.1.31

　　金禾实业 153.3 1732.1 不超过1亿元 2016.1.17

　　南京高科 185.5 3026.6 不超过5亿元 2015.12.31

　　万科A 1248.0 16014.9 不超过100亿元 2015.12.31

　　TCL集团 1560.1 6999.1 不超过7.95亿元 2016.1.16

　　新朋股份 190 1512.6 不超过2000万元 2015.12.31

　　常宝股份 0 0 不超过2亿元 2016.1.24

　　徐工机械 0 0 不超过5亿元 2016.7.30

　　部分上市公司股份回购实施情况

　　资料来源：上市公司公告 制表/徐金忠（证券日报）

　　长盈精密三季报点评:CNC已见成效、智能制造长期看好
　　事件:10月22日晚间长盈精密发布2015年三季报:公司前三季度实现营业总收入27.43亿元，同比增长84.92%；实现归属于上市公司普通股股东的净利润3.22亿元，同比增长62.87%。
　　点评:
　　快速增长势头有望延续。
　　公司前期预告今年前三季度净利润3.06亿-3.46亿元，同比增长55%-75%，本次公布的业绩基本符合预期。单季度看，2015年Q1~Q3的单季度净利润的同比增速依次为:56%、93%、42%，单季度营收的同比增速依次为105%、87%、68%，在上半年连续两个季度放量增长之后，三季度增速有所波动实属正常，短期的偶然因素较多，但金属机壳已经得到各主要品牌厂家的采用的趋势没有改变。公司在CNC金属机壳加工方面布局较早，过去几年在技术储备、客户服务、产能储备和全产业链制造工艺等方面打下了坚实基础，今年上半年开始放量，公司具备包括CNC、表面处理等几十道工艺的全制程的制造流程，产品良率、质量、长期按时交货能力及客户满意度都处于行业领先水平，保持非常强的竞争优势，快速增长的势头有望延续。
　　快速应变、调整布局、长期看好。
　　随着移动通信终端行业的增速放缓，公司认为原募投项目超精密连接器项目建设周期较长、行业变化快、因此风险较大，而工业智能系统项目符合国家未来十年的战略和创新制造业新生态，能够降低公司因局部行业波动所带来的市场和经营风险，将为公司未来的产业转型和长远规划提供可持续发展的新动力和技术保障。因此公司于2015年8月决定变更原用于2014年非公开发行募投项目“智能终端超精密连接器项目”的部分募集资金的用途，其中，1.67亿元用于扩产“金属CNC结构组件项目”，1亿元用于增资全资子公司广东天机工业智能系统有限公司（智能终端超精密连接器项目由公司自筹资金进行建设）。布局的调整带来了明显的经营效果，金属结构件CNC加工已经放量，CNC有可能继续扩产500到1000台，延续快速增长的势头。
　　而广东天机作为公司工业智能系统的平台，是公司打造工业4.0大生态的载体。公司以广东天机为核心，参股PA芯片公司苏州宜确（20%股份）、收购智能制造企业松庆智能，逐步向工业4.0各领域进行拓展、整合，为公司的长远发展积蓄力量，长期看好公司的经营思路和应变能力。
　　维持推荐预计2015-2017年归属母公司净利润为4.46、6.65、9.2亿元，EPS分别为0.8、1.19和1.65元，对应PE分别为43.9、29.6、21.4倍，给予16年35估值，目标价41.65元，维持推荐评级。
　　风险因素:金属机壳业务低于预期；智能制造转型进度低于预期。

　　海思科:业绩四季度有望改善，医疗器械布局连续突破，未来值得期待
　　1.事件
　　10月30日，公司发布第三季度报告，前三季度实现营业收入8.15亿元，同比下降3.74%；归属上市公司的净利润2.78亿元，同比下降22.15%；扣除非经常损益后实现净利润2.23亿元，同比下降18.41%。实现EPS为0.26元。
　　公司2015年Q3实现营业收入2.62亿元，同比下降17.10%；归属上市公司的净利润0.63亿元，同比下降49.68%；扣除非经常损益后实现净利润0.44亿元，同比下降56.29%。实现EPS为0.06元。
　　2.我们的分析与判断.
　　（一）业绩低于预期，三季度受特殊原因影响同比下降较为明显，四季度有望改善
　　公司前三季度业绩整体低于预期，收入端表现同比较为平稳，利润端同比下降较多，尤其是三季度下滑影响较大，我们认为原因主要有:1）公司人事调整，有两个商务总监离职，对3季度单季度销售有所影响；2）管理费用率有所提升，尤其是研发费用占比有所提升；3）产品销售结构变化，部分导致利润端下降幅度大于收入端；4）医药行业整体性控费、招标等政策影响。
　　分拆各个产品端来看，多烯磷脂酰胆碱、转化糖电解质、复方氨基酸18AA-VII、脂溶性维生素和水溶性维生素的组合包装保持一个平稳增长态势；转化糖注射液、脂溶性维生素II同比下滑，对整体有所拖累；其他一些产品，比如脂肪乳、多拉司琼、甲泼尼龙，这几个新产品都保持了良好增长态势。
　　展望全年，我们估计3季度人事调整的临时性影响在4季度得到解除，4季度业绩有望得到改善，另外，如果税收返还能够在4季度有所进展，将为公司业绩提供一定弹性。
　　公司报告期内仿制药品种获批方面表现良好，陆续获得了聚普瑞锌颗粒、注射用头孢美唑钠、氟哌噻吨美利曲辛片、肠外营养注射液（25）、精氨酸谷氨酸注射液多个药品的注册批件。创新药方面也有所突破，公司在研的一项麻醉药项目（短效麻醉剂），在海外I期临床已经结束，下半年有望启动II期临床。公司创新药后续有系列品种，长期储备丰富。
　　（二）海外器械收购连续突破，未来值得期待.
　　除原有药品业务外，公司根据年初制定的发展战略在医疗器械领域也取得连续突破，已经落地4单:1）通过已参股公司入股以色列MediCAlSurGEryTechnologiesLimited公司，获得了该公司研制的AutoLap腹腔镜手术用图像引导腹腔镜智能定位装置在中国的15年独家销售代理权。2）通过已参股公司入股以色列SensibleMedicalInnovationsLimited公司，获得了该公司研制的ReDS（一种针对心力衰竭的新型非侵入型医疗检测及成像设备，患者可自己在家使用）中国区20年独家销售代理权。3）通过已参股公司入股以色列NewPaceLtd公司，获得了该公司研制的核心产品ISSD（一种主要用于治疗突发性心脏骤停（SCA），预防心源性猝死（SCD）的突破性线型心脏除颤器）在中国的15年独家销售权。4）通过已参股公司入股以色列ENDOSPANLTD.公司，获得了该公司研制的产品“Nexus？”及“Horizon？”（用于治疗主动脉瘤及主动脉夹层等主动脉疾病的血管内支架）在中国的20年独家销售权。这一系列的器械产品收购均创新性十足，世界范围内独一无二，并且仿制难度巨大，终端应用范围广泛，市场前景巨大，而且也印证了公司在收购海外创新类器械项目的能力，我们认为公司在此方面的布局仍有望持续落地，仍值得期待，同时也将成为公司未来发展的新亮点。公司已经建立了对应的注册团队，若进展顺利，第一个产品有望在1-2年内在中国上市，并为公司业绩提供一定弹性。
　　（三）大股东增持+回购用于员工持股计划彰显对公司发展坚定信心，值得重点关注.
　　公司在9月10日发布公告，公司于2015年9月9日接到公司控股股东之一王俊民先生的通知，王俊民先生拟通过嘉实资本嘉睿一号资产管理计划增持公司股份，最高增持额不超过人民币2.1亿元，自首次通过上述资产管理计划增持之日起12个月内，增持总数不超过公司总股本的2%。根据公司三季报披露情况，王俊民先生已经增持498.69万股。
　　另外，公司于7月31日发布公告，拟在2016年1月31日前择机使用自有资金回购公司股份，回购总金额最高不超过人民币2亿元，回购股份的价格不超过人民币28元/股，回购用于员工持股计划。截止9月30日，已回购数量551.93万股，成交金额约1.12亿，最高价26.90/股，最低价17.78元/股。
　　我们认为公司大股东大金额增持+回购用于员工持股计划彰显对公司发展坚定信心（我们推算现股价与前述两项价格差距不大），值得重点关注。
　　3.投资建议.
　　预计2015-2017年实现EPS0.46、0.53、0.60元，对应PE47、41、36倍，我们认为公司研发实力突出，已经获批以及即将获批产品储备丰富，受益于招标的持续推进。同时公司创新药研发进度与布局稳步推进。另外，公司资金实力较强，有外延式发展预期。通过外延式方式进军智能高端医疗器械领域打通海外并购通道，未来有望成为公司发展亮点，我们看好公司的长期发展前景，维持“推荐”评级。
　　4.风险提示.
　　招标降价，外延式发展低于预期.

　　永安药业:环氧乙烷继续拖累业绩，牛磺酸保健品产品线逐步成型
　　环氧乙烷价格成本倒挂继续拖累业绩。报告期内主业牛磺酸产销量稳定，但环氧乙烷价格成本在第三季度仍然倒挂，拖累业绩。环氧乙烷及其主要原料价格年内涨跌频繁，环氧乙烷产品的亏损同比增加，同时保健品子公司永安康健在电商业务方面拓展较快，导致各项期间费用同比增长较大。公司环氧乙烷生产装置于10月下旬开产，后续将继续根据环氧乙烷市场价格情况决定是否进行生产。
　　与凌安科技续签环氧乙烷供货合同。10月22日公司不凌安科技续签了环氧乙烷供货合同，合同为期1年，预计新签合同总金额约为2.14亿元（最终以实际结算为准），占公司2014年营业收入的32.52%。本次合同的履行保障了公司营业收入稳步增长，但如若环氧乙烷装置产销持续倒挂，对公司利润可能暂不会产生重大贡献。
　　牛磺酸保健品系列产品再获健字号批文。10月26日公司全资子公司永安康健收到国家食品药品监督管理总局颁发的永安康健牌牛磺酸粉的国产保健食品批准证书，获批的主要功能为增强免疫力。我们预计后续将有更多健字号牛磺酸保健产品获批，牛磺酸保健品产品线逐步成型。
　　维持“强烈推荐”评级。由于环氧乙烷价格年内持续走低，我们下调盈利预测，预计15-17年EPS0.
　　13、0.23、0.38元。公司是全球牛磺酸原料药龙头企业，代理保健品的电商和跨境电商业务进展顺利，不断丰富品类和开拓新平台，自主研发的牛磺酸保健产品陆续获得健字号批文，产品线逐步成型。公司转型坚定，市值尚小，建议持续关注。
　　风险提示:电商业务拓展慢于预期、新品获批速度不达预期、环氧乙烷及其原料价格持续下跌等。

　　金禾实业公司研究报告:技术领先的甜味剂市场龙头
　　投资要点:
　　产品线由基础化工延伸至精细化工，现已成为食品添加剂细分市场龙头。公司主要从事基础化工产品和精细化工产品的生产、研发和销售；基础化工为公司主要业务，1H15收入占比近84%，毛利占比约65%，产品包括硝酸、三聚氰胺、液氨、碳铵等；精细化工为公司延伸业务，产品包括安赛蜜（人工合成甜味剂）和甲、乙基麦芽酚（香精香料），两类产品产能均位居全球第一，其中安赛蜜产能为9000吨，占全球产能的39%，甲、乙基麦芽酚总产能为4000万吨，占全球产能的40%。2014年公司实现收入32.1亿元，同比增长8%；归母净利润1.7亿元，同比增长13.9%。
　　前三季度收入同比下降，利润在毛利率提升带动下实现较快增长。公司2015年前三季度实现收入23.7亿/-1.4%；归母净利润1.6亿/+24.2%，EPS为0.29元；单三季度收入7.8亿/-5.3%，归母净利润4588万/+7.1%，EPS为0.08元。受宏观经济不景气影响，公司基础化工产品需求下降，部分产品价格也出现下降，导致主营业务收入下滑；精细化工产品价格稳中有升，销量也有增加，整体保持较好的增长趋势，市场份额提升。前三季度公司销售毛利率为16.21%，同比增加1.65pct，我们认为主要是由于1）主要大宗化学原料价格持续走低；2）精细化工产品价格稳中有升；3）公司通过加大技改投入、技术创新促进生产效率提高，降低了生产成本。毛利率的提升带动净利润同比增长24.2%，净利率同比提升1.79pct至6.49%。
　　健康关注日益提升，高效安全甜味剂市场前景广阔。当代社会，随着生活节奏加快、压力变大，我国越来越多的人处于亚健康状态，糖尿病、肥胖、人口老龄化等问题愈发突出，在这样的背景之下以及随着居民消费水平的提升，人们对健康的关注度日益提升，并愈发要求食品具有健康属性。与蔗糖相比，甜味剂不仅能够赋予食物甜味，还拥有热量低、升糖指数低、不致龋齿等特性，因此越来越被广泛应用于食品生产中。糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖、纽糖、甜菊糖是最主要的甜味剂，其中考虑到价甜比以及安全性，安赛蜜和三氯蔗糖优势更为突出，市场前景广阔。
　　研发技术优势突出，三氯蔗糖产能建设有序推进，实现甜味剂产品多元化。我们认为公司最突出的竞争优势在于技术，先进的技术有助于提高生产效率、降低单位成本，从而在竞争中处于强势地位，这在安赛蜜的竞争中得到了很好的体现:公司通过技术研发，将产品收率由40%提升至80%，显著高于竞争对手，这使得公司在激烈的价格战中能够保持盈利，而竞争对手却相继被淘汰。目前安赛蜜市场竞争环境已显著改善，产品价格稳中有升，公司一家独大，可充分受益于行业的量价齐升。此外，公司年产500吨的三氯蔗糖项目有望明年一季度投产，甜味剂产品线进一步丰富。

　　万科A:移出强力名单，但维持买入评级
　　我们维持对万科A股的买入评级，但将其移出强力买入名单。我们重申对公司长期前景的乐观看法（请参见2015年8月17日发表的报告“万科:2025年市值为何可能翻5倍”）。但由于强劲的股价表现，其目标价格对应的上行空间已不及我们A股覆盖范围内其它评级为买入的股票。自我们于2014年4月16日将万科A股加入强力买入名单以来，该股上涨了132%，而同期我们覆盖的A股开发商股价平均上涨了105%，沪深300指数上涨了61%。我们认为推动股价表现领先的主要原因是万科能在房地产行业周期波动中持续通过市场份额扩张实现盈利强劲增长。
　　1）我们预计2016年政府政策有望进一步放松，从而加速行业去库存并推动房价在更广范围内反弹。10月份以来，三线城市交易量表现领先一/二线城市，这意味着未来6-9个月中，随着库存压力缓解，这些城市房价的复苏或将追赶上一/二线城市的水平。我们认为在一定程度上，万科较中国海外、华润置地等其它龙头企业更能受益于这一趋势，因其在三线城市的业务占比较高（占万科2015年末净资产价值的约40%，而中国海外/华润置地均为20%左右）。我们预计2015-17年，万科并表收入的调整后净利润率（剔除少数股东权益与合资企业收入）将从2014年的11%升至13.4%。2）鉴于一直以来公司管理团队所展现的远见和执行能力，我们也看好万科的长期前景。在其30年的房地产开发史中，管理团队成功地带领公司顺利度过了各个行业周期，并在各个困难时期过后以更强的姿态出现。我们认为公司向城市配套服务商转型的最新策略可能将在未来十年内令公司市值显著提升。维持基于净资产价值的12个月目标价格人民币19.6元以及盈利预测不变。该股当前股价较净资产价值折让12%，对应9.6倍2015年预期市盈率和1.9倍2015年预期市净率，而研究范围内A股均值为折让13%、12.8倍和2.4倍。
　　主要风险:销售表现弱于预期，宏观硬着陆。