期待监管转型由被动变主动

　　证监会主要领导调整尘埃落定。随着证监会新主席上任，人们有理由对监管转型由被动变主动寄予更多期望。

　　这些年来我们一直在讲监管转型，只是一讲到新股发行，总觉得市场还需要依赖行政调控适当控制发行数量和节奏，监管转型就只能慢慢来。这种论调显然不合事实，在政策取向上更不是积极主动的转型观所应有的表现。去年初，新股恢复发行时，一开始就出现了“三高发行”和老股跟风大比例套现齐头并进的问题。按照市场的逻辑，只要对老股套现加以适当限制，“三高”问题大可用市场化的方法来解决，而恢复行政调控的手段将发行定价一律控制在40倍市盈率的水平，造成了一些新股上市后连续涨停。在去年下半年新股经历短暂的暂停之后再度恢复发行时，虽然恢复了市值配售，却又设置了第一期需要先缴款，第二期才开始取消先缴款的不同做法，其他方面的做法则基本上还是一仍其旧。结果，非但出现了中签新股无人认购的怪现象，新股上市后被爆炒连续涨停的现象也还没有能得到消除。很显然，新股发行的这种行政调控如果得不到及时有效的改变，新股作为稀缺资源被利益分配和泡沫炒作的现象将难以遏制，这显然有违推进注册制改革的大方向。

　　监管转型，并不仅仅是监管方式和监管方法的转变，而是牵一发而动全身的监管机制和市场体制的深化改革。作为监管者，证监会必须做到也能做到的就是为市场提供健全的监管架构与环境，维护“公开、公正、公平”的市场原则，保护投资者的合法权益，既不是将调控股票指数作为工作目标或工作方针，也不能把满足上市公司的融资和再融资需求视同自己的工作任务，更不能过多介入业界机构的利益目标管理和风险处置。

　　李克强总理在春节假期后的首次国务院常务会议上表示，“去年针对股市、汇市异常波动，采取稳住市场的方针政策是正确的，而且在一段时间内拆掉了一些‘炸弹’，避免了系统性金融风险的发生。”他同时表示，有的主管部门也要总结经验教训，包括适时有效应对的问题、在技术层面主动作为不够的问题、甚至内部管理问题等。去年下半年股市异常波动充分反映了沪深股市不成熟，更具体些，是交易者不成熟，交易制度不完备，市场体系不完善、监管制度不适应，也充分暴露了监管的漏洞与监管不得力等问题。

　　杠杆就像一个已经被打开的潘多拉魔盒，一会儿促使行情过快上涨，一会儿又导致行情急速下跌。在强烈的杠杆作用催化下，股市风险像多米诺骨牌效应那样跨产品、跨机构、跨市场传染。其实，杠杆的问题和前面所述的新股发行改革一样，也是一种多面体。从市场化的角度，不妨可说是接轨的成果，创新的产物，而从防范市场风险的角度来看，则不仅很容易成为放大风险扩大灾难的火药桶，弄得不好，甚至还有可能是威力无比的核反应堆。

　　前事不忘，后事之师。如果说，去年的股市异常波动充分反映出市场监管转型严重滞后于我国经济社会的现实要求，同时也滞后于简政放权的改革进程，那么，今天的反思到位不到位就不是什么小问题了。这不仅关系对以往经验教训的能否正确汲取，而且，对如何以切实而有效的监管转型姿态迎接注册制时代的到来，更是有着非同寻常的密切联系。

　　据国家金融与发展实验室理事长、原社科院副院长李扬披露的数据，截至2014年，我国全社会杠杆率已上升到接近240%，其中非金融企业杠杆率的上升，非常值得关注。国际比较显示，我国非金融企业杠杆率水平在所比较的国家中最高，其隐含的风险非常高。李扬在这里所说的数据，至多只能反映2015年股市融资融券的杠杆率，而反映不了同期场外配资的杠杆率。据有关数据显示，2015年场外配资杠杆率普遍达到1:5左右，远高于券商融资融券1:2的杠杆率，个别甚至达到1:10。要不是证监会当时在查处过程中采取了较为克制的保护性措施，难免会有更多实盘会出现崩盘性的危急状况。

　　新任证监会主席刘士余被舆论称为高情商的金融改革者。他早在2014年就说过，对一些跨市场、交叉性的新产品、新业务要通过金融监管协调机制，按“实质重于形式”的原则及时予以监管，防止监管空白和监管套利。他也曾直言不讳痛批某些金融创新逃避监管，对全社会经济金融结构的调整和劳动生产力的提高没有正向贡献。以这种对金融危机的清醒认识，他的到任，无论对于监管转型的由被动变主动，还是在注册制改革的推进中更好地保护投资者利益，都有可能是一个值得期待的机遇。不过，从金融界到证券界，他还有个适应的过程，尤其如何更好更稳健地推进证券市场的改革创新，将改革创新、监管跟进和市场传导有序结合起来，是他面临的现实使命。至于沪深股市的长期走势，归根结底是由全球和中国宏观经济的基本面决定的。

　　（作者系资深市场观察分析人士）