上证观察家 | 徐明：完善资本市场法律体系须处理好四种关系

　　编者按：

　　法治是资本市场发展的基石。中国资本市场始终坚持法治化方向，立足国情，借鉴国际经验，大力推进法治建设，走出了一条具有中国特色的资本市场法治建设道路。

　　当前，经济金融环境深刻变化,资本市场改革正向纵深迈进，更需要构建中国特色的现代资本市场法治体系，更好发挥法治固根本、稳预期、利长远的保障作用，在法治轨道上全面推进中国资本市场高质量发展。

　　即日起，本报开设“中国特色资本市场法治建设系列谈”栏目，邀请学界和业界的专家，从市场平稳健康发展的现实需要出发，结合资本市场法治建设实践，就资本市场法治体系建设的迫切任务和未来目标开展讨论。

　　□以证券法、公司法、证券投资基金法、期货和衍生品法等法律为核心，以刑法、企业破产法等法律为支撑，以行政法规、司法解释、部门规章、规范性文件为主干，以证券期货交易场所、登记结算公司、行业协会自律规则为配套——目前，我国资本市场法律体系的四梁八柱已经建成。

　　□随着资本市场不断发展，我国资本市场法律体系正在发生四方面积极变化：一从碎片化向系统化转变；二是从单一化向多层次转变；三是从行政管制向市场化转变；四是从义务本位向权利本位转变。

　　□我国资本市场仍是一个新兴加转轨市场，市场化和国际化水平有待提高，市场机制、制度建设、诚信文化等还须加强，这就对法律体系的建设提出了更高要求，需要更为有效的法律制度、更为良好的法律环境加以支持和保障。应着重处理和解决好四种关系：一是处理好法律数量和质量的关系；二是处理好法律制度与法治文化的关系；三是处理好法律制定和法律执行关系；四是处理好借鉴境外经验与立足中国国情的关系。

　　法律体系，指由一个国家的全部现行法律规范分类组合为不同的法律部门而形成的有机联系的统一整体。我国资本市场的法律体系，是涉及资本市场的所有法律规范形成的有机统一的整体。三十余年来，我国资本市场的法律体系建设取得了长足进步。我国资本市场的法律体系和资本市场的改革发展相伴相生，两者相互促进，法律体系的形成过程就是资本市场不断创新和健康发展的过程，法律制度和法律体系的建立保障促进了资本市场的改革创新和健康发展，而资本市场创新发展中的经验教训又对资本市场的法治建设提供了借鉴，促进了法律体系的丰富和完善。不断总结和深刻认识我国资本市场法律体系，对进一步促进资本市场发展、完善资本市场法律体系具有十分重要的意义。

　　一、资本市场法律体系的四梁八柱搭建完毕

　　目前，我国资本市场法律体系的四梁八柱已经建成：以证券法、公司法、证券投资基金法、期货和衍生品法等法律为核心，以刑法、企业破产法等法律为支撑，以行政法规、司法解释、部门规章、规范性文件为主干，以证券期货交易场所、登记结算公司、行业协会自律规则为配套。据统计，截至2021年底，与资本市场相关的法律、行政法规及司法解释等规范性文件有两千余件，而基于自律管理的业务规则更多、更为细致。法律体系内容涵盖了发行上市、交易结算、公司治理、信息披露、并购重组、市场监管、法律责任等方面，总体实现了有法可依、有章可循，有力支持和保障了资本市场改革创新与稳定发展。

　　我国资本市场法律体系在结构上主要体现为三个层级：

　　第一个层级——资本市场法律体系的核心。资本市场法律体系的核心是全国人大制定的法律。这是资本市场法律体系中的第一个层级，最具权威效力。主要有证券法、公司法、证券投资基金法、期货和衍生品法以及刑法、企业破产法等法律。

　　一是《中华人民共和国证券法》。证券法于1998年12月29日颁布，1999年7月1日实施。证券法对证券类型、证券市场监督管理体制、证券发行、证券交易、上市公司收购、证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券服务机构、证券业协会和法律责任等作出规定。证券法是我国资本市场的基础性法律，它的颁布标志着资本市场在我国社会主义市场经济中的重要地位得到了法律确认，为规范我国资本市场发展提供了法律保障，为防范化解市场风险、培育发展市场、保护中小投资者合法权益提供了法律依据，是我国资本市场法律体系建设重要的里程碑。

　　二是《中华人民共和国公司法》。公司法于1993年12月29日颁布，1994年7月1日实施。公司法确立了公司的法律地位及其设立、组织、运行和终止等的基本法律准则，核心内容是规范有限责任公司和股份有限公司法人治理结构。同时，公司法对上市公司定义、公开募集股份、股票的发行、股票上市交易、上市公司信息披露、上市公司重大资产重组、上市公司的公司治理及公司债券的发行和转让等内容进行了规定，是最早规范我国资本市场的法律，为上市公司的地位和资本市场发展奠定了法律基础。

　　三是《中华人民共和国证券投资基金法》。证券投资基金法于2003年10月28日颁布，2004年6月1日实施。证券投资基金法对基金管理人、基金托管人、基金募集、基金份额的申购与赎回、基金的运作与信息披露、基金份额持有人权利等内容进行了规定，规范和促进了证券投资基金和证券市场的健康发展。

　　四是《中华人民共和国期货和衍生品法》。期货和衍生品法于2022年4月20日颁布，同年8月1日实施。期货和衍生品法对期货和衍生品交易、期货交易场所、期货交易者、期货结算交割、期货服务机构、期货结算机构、期货监管和法律责任等进行了规定。期货和衍生品市场是资本市场中的重要部分，该法的颁布实施补足了我国资本市场长期以来在期货衍生品市场基本法律制度上的空白。

　　上述四部法律是我国资本市场最为重要的法律，构成了我国资本市场法律体系的核心。而资本市场的相关法律制度和规范，包括行政法规、司法解释、部门规章和规范性文件，大多数源于这些基本的法律制度。此外，《中华人民共和国刑法》通过修正案的方式对资本市场的违法罪犯进行了规定，《中华人民共和国企业破产法》从公司破产重整等方面对我国资本市场上市公司等的并购重组、资源整合进行了规定。这些规定也在资本市场发挥着重要作用，是我国资本市场法律体系的重要支撑。

　　第二个层级——资本市场法律体系的主干。资本市场法律体系的主干是行政法规、司法解释、部门规章、规范性文件等。这是资本市场法律体系的第二个层级，其效力仅次于法律，这一层级以资本市场的法律为依据，是对资本市场法律的具体落实。

　　行政法规是仅次于法律的法律规范。涉及资本市场的行政法规主要为三类：第一类为在涉及资本市场的法律未出台之前，涉及资本市场重大问题必须用较高层次的法律规范加以规定，为了填补法律的空白，用行政法规加以规定。这些规定实际上起到了替代法律的基本作用，如1993年发布的《股票发行与交易管理暂行条例》、1997年发布的《证券投资基金管理暂行办法》、1999年发布的《期货交易管理暂行条例》，这三件行政法规在证券法、证券投资基金法和期货和衍生品法未出台前颁布实施，分别起到了上述法律的作用。第二类是资本市场法律只进行总括式和授权性规定，要求行政法规具体规定。如证券法第九条规定“证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定”，第二十一条规定“证券公开发行注册的具体办法由国务院规定”，第九十六条规定“国务院批准的其他全国性证券交易场所的组织机构、管理办法等，由国务院规定”，第九十八条规定“按照国务院规定设立的区域性股权市场为非公开发行证券的发行、转让提供场所和设施，具体管理办法由国务院规定”，均是总括式和授权性规定。第三类是将资本市场重大政策上升为行政法规，如国务院发布的《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》等。

　　司法解释是国家最高司法机关在适用法律过程中对具体应用法律问题所作的解释。它是司法机关在执行和使用法律时对法律的进一步理解和深化。由于资本市场情况复杂，在资本市场的法律体系中，法律不可能细致入微、面面俱到，较为原则性的法律条文，必须由司法机关进行解释，便于统一遵照执行。多年来，最高人民法院、最高人民检察院对资本市场进行了大量的司法解释，对促进人们遵守法律、有权机构执行法律起到了不可或缺的作用。如最高人民法院发布的《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，最高人民法院、最高人民检察院联合发布的《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》《关于办理利用未公开信息交易刑事案件适用法律若干问题的解释》等。

　　部门规章和规范性文件是资本市场中涉及面最广、种类最全、内容最丰富、使用最多的法律规范，在资本市场法律体系中占据极其重要的地位，起到了承上启下的作用。资本市场的部门规章和规范性文件对上承接了资本市场的法律和行政法规，将其具体化，使其变得可执行和可操作，又对自律机构业务规则进行指导，使自律业务规则不但要尊崇法律、行政法规的原则和精神，制定时还要以部门规章和规范性文件为根据，并细化和执行部门规章和规范性文件。

　　第三个层级——资本市场法律体系的配套。尽管证券期货交易场所、登记结算公司的自律管理规则和资本市场的行业管理规则并非严格意义上的法律规范，但它们具有法律上的约束力，将其纳入我国资本市场的法律体系，符合实践，有利于我国资本市场的健康稳定发展。这些规则是我国资本市场法律体系的配套，是第三个层级。这一层级在权威和效力上虽不及前面两个层级，但其作用不容忽视。因为自律规则是我国资本市场正常运转最为基础的操作性制度，它在遵照法律、行政法规的原则和精神的基础上，进一步细化了部门规章和规范性文件。没有自律业务规则，资本市场的各种法律关系无法具体确定，资本市场的发行、上市、交易、结算等各个环节也无法实现。

　　二、资本市场法律体系正发生四方面积极变化

　　我国资本市场法律体系渐进式的三个发展阶段和金字塔式的三个层级体系构架，与我国资本市场不断发展、内容不断丰富密不可分。资本市场发展的时间越久、内容越丰富，法律体系就越完备，法律体系的科学性、合理性和有效性也日渐显现。目前，我国资本市场法律体系中，基本法律制度已经形成，法规、规章较为完备，自律规则十分细致。随着资本市场不断发展，我国资本市场法律体系正在发生四方面积极变化：

　　一从碎片化向系统化转变。从市场分类看，我国资本市场法律体系在股票市场、债券市场、基金市场、期货和衍生品市场均有一系列制度安排；从市场主体看，我国资本市场法律体系涵盖了发行人、上市公司、投资者、证券公司、基金公司、期货公司、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构、证券咨询机构等市场参与者；从市场行为看，我国资本市场法律体系在证券、基金、期货及衍生品的发行、上市、交易、清算交割等方面均有较为完整的规定；从监管角度看，我国资本市场法律体系对证监会及其派出机构、证券交易场所、登记结算机构及行业协会等监管部门的职责、权利、义务、法律责任均作了细致的规定。这些规定和制度性安排既有高层级的法律行政法规，也有中层级的司法解释、部门规章、规范性文件，还有低层级的自律业务规则。尤其是在基本法律制度中将所涉及的上述要素合理纳入，使我国资本市场法律体系逐步系统化、科学化。

　　二是从单一化向多层次转变。这种转变主要体现在三个方面：

　　第一，在范围上，从单方面的股票市场逐步向基金、债券、期货及衍生品市场全方位转变。在资本市场发展过程中，初期的法律制度供给主要围绕股票市场展开。证券法律规范规定的多是股票的发行、上市、交易、结算，监管机构和证券交易场所的部门规章、规范性文件和自律规则也以股票市场为核心。随着资本市场深入发展，法律制度涉及的面更为广泛，在基金、债券和期货衍生品等市场也有大量的法律制度安排，法律体系呈现由点到面的形态。

　　第二，在层次上，从单一层次资本市场向多层次资本市场转变。随着我国多层次资本市场形成和不断完善，我国资本市场法律体系也在发生变化。法律制度除了对证券交易所市场进行规定，还对其他全国性市场和区域性股权市场有所规定，不但对多层次资本市场有所规定，还对同一层次资本市场的不同板块有所规定。

　　第三，在内容上，从同质化规定向差异化规定转变。在相当长的一段时间里，我国资本市场法律体系具有同质化的倾向。由于股票市场的巨大影响和现实需求，股票化思维也对制度制定者产生了一定影响。例如初期的证券法，债券股票化的倾向较为明显，在立法思路上重视股票的法律规制，轻视债券等其他品种的法律规制，过多强调股票的法律地位，忽视了债券、基金、证券衍生品的法律地位。随着证券投资基金法、期货和衍生品法的颁布，债券相关的法律制度的完善，资本市场法律体系的差异化逐步形成。

　　三是从行政管制向市场化转变。我国资本市场发展时间较短，且散户投资者较多，成立之初行政干预较多，管制较严。随着我国资本市场不断发展、市场化程度不断提高，资本市场法律体系从行政管制向市场化转变。以证券法为例，新修订的证券法最大的进步就是充分体现市场化，落实“放管服”要求，还权于市场，主要体现在三个方面：

　　第一，推行股票发行注册制。股票发行制度是证券市场的起点，也是我国证券市场三十多年发展史上变动最多的制度。从1993年证券市场建立全国统一的股票发行制度起，先后经历了审批制、核准制和注册制三个阶段：第一阶段为证券法制定前，从“额度”到“指标”的审批制；第二阶段为证券法颁布后，从“通道”到“保荐”的核准制；第三阶段为新修订的证券法规定的注册制。证券发行注册制的实施，使我国发行制度市场化改革进入了新阶段。

　　第二，简化上市要求，放权证券交易所。对上市内容作了大幅删减，删除了上市条件、退市条件和报送材料等属于证券交易所自律监管范围的要求；明确由证券交易所对证券上市条件和终止上市情形等作出具体规定，使证券交易所具有更大的自主权，也为证券交易所不同板块灵活设置上市条件，形成错位发展、适度竞争的上市环境奠定了基础。

　　第三，落实“放管服”要求，取消多项行政许可。按照“放松管制、加强监管”的思路，进一步深化行政审批制度改革，取消和调整了12项行政许可，包括取消证券公司董事、监事、高级管理人员任职资格核准，取消证券公司设立、收购分支机构的核准；调整会计师事务所等证券服务机构从事证券业务的监管方式，将资格审批改为备案等。

　　四是从义务本位向权利本位转变。早期资本市场的法律规范更多强调监管本位，重点规定各参与主体的义务和责任，有较多的禁止性条款和负面清单，在证券发行、上市、中介机构管理等方面设置了许多资格限制和准入门槛，对市场主体的权利等内容着墨较少，导致法律中权利和义务配置相对失衡。但这一状况正在改变，法律制度对市场参与者的权利规定得越来越多、越来越集中，体现了对市场主体权利的高度重视。我国资本市场相关法律制度对市场参与主体的知情权、表决权、收益权、求偿权等进行了较为全面的规定，允许投资者保护机构等征集股东权利，代为行使提案权、表决权等，帮助中小投资者提高话语权、积极表达利益诉求；强调上市公司应当依照章程分配现金股利，保障股东的资产收益权；投资者保护机构可以自己名义提起股东代表诉讼，持股比例和期限不受公司法限制，有利于中小股东权利的保障。这些安排，都体现了对市场主体权利的重视和保障，体现了从义务本位到权利本位的理念转变。

　　三、进一步完善资本市场法律体系须处理好四种关系

　　我国资本市场法律体系的建设任重道远。我国资本市场仍然是一个新兴加转轨市场，市场化和国际化水平有待提高，市场机制、制度建设、诚信文化等还须加强，这就对法律体系的建设提出了更高要求，需要更为有效的法律制度、更为良好的法律环境加以支持和保障。我国资本市场法律体系的进一步完善，应着重处理和解决好四种关系：

　　一是处理好法律数量和质量的关系。目前，我国资本市场法律体系已经形成，法律规范数量不少，但法律制度的成功并不在于拥有多少法律规范，而在于拥有什么样的法律规范。目前，一些制度规范还带有应急性、管制性特征，市场主体权利、市场竞争机制、市场组织自律、市场行为诚信等方面的基础性、市场性制度仍不健全。提高资本市场法律规范的质量，关键是提高其市场化品质。在法律体系建设中，法律规范的制定重心要从健全法律制度的数量逐步转移到提高制定的质量，进一步增强法律制度的科学性、合理性和有效性。

　　二是处理好法律制度与法治文化的关系。法律不仅是一种工具和手段，更是一种精神、观念和文化。现代化的法律，不仅是法律制度的现代化，更是法治观念和文化的现代化。目前，我国资本市场法律制度相对比较健全，但决定资本市场法治成效、法治水平的法律意识、法律文化等深层次问题，却并没有伴随着法律体系的形成、法律制度的完善而得到完全解决，相当程度上影响了法律规范的功效。因此，在制定法律制度、完善法律体系的同时，更应重视法治文化建设。

　　三是处理好法律制定和法律执行关系。法律贵在执行，市场立法取得阶段性成果后的资本市场，目标和重点是法律的执行和实施，切实解决纸面上的法如何经由执法变成行动中的法、“法不责众”、执法滞后，以及威慑性和权威性不足等问题。

　　四是处理好借鉴境外经验与立足中国国情的关系。我国资本市场在发展过程中，学习借鉴了境外成熟市场的很多经验，引进和吸收了很多境外的合理制度。但应当看到，我国资本市场是在特定国情和市场环境下成长发展起来的，具有自身的特殊性，中国资本市场法律体系建设不能简单照搬国外经验做法，应当正确处理好借鉴国外经验与立足国情的关系。只有这样，才能保证资本市场法律制度既有先进的制度文化内容，又有鲜明的中国特色，满足市场改革、发展和创新的实际需要和平稳健康运行。

　　（作者系中国证券法学研究会副会长，华东政法大学国际金融法律学院教授、博士生导师）