上证国际 | 日本“春斗”加薪势头强劲 终结负利率“箭在弦上”

　　“日本央行本周会议前缺失的‘最后一块拼图’似乎已经找到了。”随着日本春季薪资谈判初步结果出炉，有市场人士如此评论。

　　3月15日，日本最大工会Rengo宣布，其下属工会在今年的工资谈判中争取到平均5.28%的总工资涨幅。同日，有报道称，日本央行正在为结束负利率政策做最后安排。

　　日本央行将于3月18日至19日举行货币政策会议。市场预期，日本央行终结负利率“箭在弦上”，即将迎来17年来的首次加息。

　　“春斗”初步结果强劲 终结负利率在望

　　3月15日，日本时事通讯社突发报道称，日本央行正为结束负利率政策做最后安排。3月14日晚，该通讯社报道称，日本央行计划在3月会议上结束负利率政策。

　　自2016年推行负利率政策并引入YCC（收益率曲线控制）以来，日本已维持负利率长达8年之久。当前，日本央行基准利率维持在历史低点-0.1%。

　　分析人士认为，当前支持日本央行货币政策转向的条件接近成熟，“终结负利率”信号日渐清晰。市场预期，日本央行将在3月的议息会议上迎来17年来的首次加息，将利率从-0.1%加息至0%。

　　在日本央行是否解除负利率政策的判断上，春季劳资谈判（“春斗”）被视为一大关键。“可持续的工资增长被视为结束负利率的条件之一。”中国银行研究院主管、中国人民大学国际货币研究所特约研究员边卫红对上海证券报记者表示，工资能否实现明显增长且与物价之间的循环加强，是日本以稳定和可持续方式实现2%通胀目标的关键。

　　3月15日，日本2024年“春斗”初步结果出炉。Rengo争取到的年度工资涨幅达到5.28%，高于前一年的3.8%，创下30多年来的最大涨幅。

　　年度薪资谈判结果强劲，意味着日本有望实现工资—通胀的良性循环，终结负利率在望。但在具体时点上，也有观点认为，4月或是更合适的时间。

　　瑞银财富管理投资总监办公室发表机构观点称，尽管存在3月取消负利率政策的可能性，但日本央行更可能选择在3月释放出政策转向信号，随后在4月正式执行调整，具体包括结束负利率和终止YCC，但有可能保留1%的日本国债利率参考上限，以避免利率飙升。

　　货币政策正常化是个渐进过程

　　随着“终结负利率”预期的日渐升温，日本央行货币政策正常化的步伐愈发临近。

　　“为了刺激经济，日本自20世纪90年代末以来长期处于超级宽松的货币政策环境，但如此高强度、大规模、长周期的非常规货币政策刺激并没有达到预期效果。”嘉盛集团资深分析师陈杰瑞表示，日本在过去20多年内的大部分时间处于通缩状态，同期经济增速落后于其他主要经济体，同时长期负利率环境导致资金外流，YCC令国债市场价格扭曲定价机制失效。

　　陈杰瑞表示，在其他主要央行缩表的时候，日本央行无限量购买国债、ETF等“大包大揽”的操作使其资产负债表规模扩张到760万亿日元，相当于2023年GDP的127%。日本央行的潜在风险和信誉都受到考验。

　　在此背景下，分析人士认为，日本货币政策正常化的路径将是一个渐进过程。长江证券宏观团队分析总结美澳央行退出YCC的经验得出：高通胀时期维持YCC的压力将显著大于其作用；退出的无序会对央行的信誉造成较大负面冲击。

　　该机构认为，日本央行临近转向，但退出路径或更温和且谨慎。首先，在日本内外经济形势仍有高度不确定性的情况下，日本央行货币政策仍须给予充分呵护；其次，日本央行转向也要考虑财政压力，一旦日本央行转向使得日本财政滚存的偿债成本上升，也会使得日本政府支出面临较大不确定性。

　　华泰证券发布研报称，鉴于美联储可能在5月或更晚降息，日本央行加息的窗口或在3月至4月，今年可能数次、小幅加息。日本央行对结构性通缩的风险或仍有“心理阴影”，希望巩固再通胀趋势，所以加息步伐可能较为谨慎。但考虑到“正常化”为此后的货币政策打开空间，且正利率可促进企业部门“新陈代谢”，该机构认为，日本央行最终还是可能采取缓慢加息。

　　全球资本市场影响几何？

　　作为目前唯一维持负利率的国家，日本央行货币政策转向后，将对全球资本市场造成什么影响？

　　对于日本资产而言，日本央行货币政策若转向，而美联储今年有望开启降息周期，美日利差收窄背景下，预计日元或迎来升值空间。

　　退出YCC或使得全球流动性边际收紧，冲击全球资产定价。边卫红表示，日本负利率政策的实施鼓励投资者寻找收益更高的资产，提高日本资产吸引力，更高的利率可能会提高日本国债和其他固定收益产品的吸引力，导致资本流入。一旦负利率政策结束，投资者可能会重新调整其投资组合，造成股票和其他资产价格的调整和波动。

　　但是总体判断，边卫红认为，日本央行结束负利率政策不会导致全球金融市场出现大幅动荡，日本加息对全球资产价格的影响总体可控。

　　长江证券宏观团队认为，从量的角度来看，日资回流日本，套息交易逆转，全球流动性承压，或抵消美联储未来开启降息的影响。流动性收紧将冲击全球金融资产投资，日本对各国利差收敛，全球国债利率随之上行。但结合历史经验来看，预计本轮日本股市盈利仍有支撑，或受日本央行转向的影响有限。