日本央行身陷两难 外汇干预或是“不得已而为之”

　　上证报中国证券网讯（记者 陈佳怡）“本打算趁着日元汇率低‘买买买’，却没想到日元这几天波动这么大。”刚从日本旅游回来的马女士对记者说，她看中的一样商品，按照汇率折算，5月1日和4日的购入差价达到上百元人民币。

　　过去一周，日元汇率起伏吸引着市场目光。截至5月3日当周，日元对美元汇率涨幅超3%，其中4月29日单日录得约2%的涨幅，令市场对日本当局外汇干预的猜测逐步发酵。

　　日本当局对此避而不谈，外汇干预“疑云”仍待明朗。分析人士认为，日元急速走贬对经济和金融市场的弊端凸显，外汇干预或是“不得已而为之”的应对之举，多项数据或能证实日本当局已经出手。尽管日本当局外汇储备较为充足，但外汇干预并非毫无限制，也无法从根本上改变日元贬值趋势。

　　多项数据显示日本或已出手

　　尽管日本当局并未公开承认，但越来越多的数据显示日本央行可能已经出手干预外汇。

　　日本央行5月2日报告称，由于财政因素，其经常账户可能会在5月7日下降4.36万亿日元。由于这一数值与货币经纪商的相关预测差值较大，市场人士分析认为，日本央行可能在当天进行了第二次外汇干预，干预规模或为3.5万亿日元。

　　而此前，市场人士根据同样的办法预估日本央行在4月29日进行了外汇干预，干预规模可能高达5.5万亿日元。以此推算，日本央行两次外汇干预或共计动用约9万亿日元（约600亿美元）。

　　回溯来看，日本当局上一轮干预发生在2022年9月至10月期间，三次干预共花费约9.2万亿日元，与本次干预规模基本相当。 不过，相关估计值仅是市场分析结果，实际干预规模的月度数据预计将于5月底公布，届时市场将有望了解更多细节和全貌。

　　除了日本央行自身提供的佐证之外，美联储账户数据变动也隐藏“猫腻”。综合媒体报道，截至5月1日，美联储的外国逆回购协议融资机制所持有的金额比一周前减少了约80亿美元，降至3600亿美元下方。这是截至4月10日的一周以来的首次下降。与此同时，各国央行使用的另一项独立现金账户余额骤降约178亿美元。

　　有媒体分析认为，上述数据变动的时间覆盖了日本疑似外汇干预的时间段，日本央行很可能通过这种潜在方式为货币干预提供了资金。不过，日本当局在2022年的上一轮货币干预行动中并未使用这一工具。

　　日元快速走贬弊端显现

　　复盘日元汇率近期走势，日元对美元在4月触及并跌穿150的关键点位，汇率单边贬值引发日本当局高度关注。财务省官员多次“口头警告”但收效甚微，日元空头持续狂欢，日元对美元汇率连续刷新34年来的新低。

　　日元持续走贬下，市场一度对日本央行在4月26日的议息会议上展现“鹰姿”有所期待。然而，日本央行最新利率决议并未做出进一步的加息指引、抑或减缓扩表速度，市场将其解读为日本央行无意阻止日元贬值。

　　4月29日，日元对美元跌破160关口，随后又快速拉升至155，令市场有关外汇干预的猜测不断。

　　如何看待日本央行从意欲“不作为”到疑似汇率干预的巨大反差？受访分析人士认为，日元快速贬值弊大于利，促使日本央行不得不动用外汇干预手段。

　　全国日本经济学会副会长、上海对外经贸大学日本经济研究中心主任陈子雷对记者表示，一般来说，当日元汇率大幅波动时，日本央行会相应采取干预手段来稳定日元汇率。此次日元贬值幅度较大，干预也是不得已而为之。

　　“最近一段时间日元过快贬值，无论是对日本经济还是金融稳定来说，已经是弊大于利了。”国际金融专家赵庆明向记者分析，日本央行方面担忧日本重返通缩状态，在某种程度上放任日元贬值以刺激通胀，但过犹不及，日元过度贬值对经济金融也会造成不利影响。

　　渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰表示，一方面，日本是依赖海外进口的国家，日元下跌可能会导致输入型通胀。虽然日本希望看到再通胀的延续，但更多是希望看到由内需提振的本土消费增长，而并非输入性通胀。另一方面，日元持续贬值导致居民生活成本上升，将削弱居民购买力。

　　一大表现为，日本股汇的负相关局面在近期被打破。数据显示，自3月底以来，日元下跌不再对日本股市构成支撑，日经225指数从41000点的高位跌至当前约38000点附近。

　　华泰证券全球宏观研究团队也观察到，日本股市表现在过去一个月似乎不再受日元贬值提振，这或许意味着，日元贬值对通胀预期的边际提振在减弱。该团队进一步表示，一方面，过快甚至“失锚”的贬值，开始边际损害股市的流动性和投资者信心；另一方面，日本本国消费继续受到弱日元、强通胀的侵蚀。当日元贬值弊端凸显，而收益递减，甚至逆转，货币当局可能不得不重新评估其现有的政策组合及其实际意义上“重外需、轻内需”的政策效果。

　　外汇干预无法从根本上解决日元贬值问题

　　据业内人士介绍，日本当局外汇干预的权限在财务省手上，由日本央行代为操作。参考过去日本当局外汇干预的经验，本次疑似干预外汇可能仍以“日元买入型外汇干预”为主。具体而言，即是通过卖出外汇储备中的现金或外债以获得外币，然后再卖出外币买入本国货币。

　　日本财务省公布的数据显示，截至2024年3月底，日本官方外汇储备中有约9940亿美元的证券和1550亿美元的现金存款。这也意味着，在可能消耗了约600亿美元用以干预外汇后，日本当局目前外汇干预的“弹药”仍然较为充足。

　　不过，外汇干预并非毫无限制。根据国际货币基金组织（IMF）的定义，干预仅在特殊情况下发生，目的是解决市场无序状况，采用“自由浮动”汇率制度的国家在六个月内最多进行3次干预，每次干预时间不超过3个工作日。

　　而且，结合历史经验来看，外汇干预并非“一劳永逸”，它可能在短期内奏效，但难改长期趋势。“日本央行能做的相对有限，干预是非市场手段也是最后的底牌，但规模并不是无限的，短期内或能影响市场情绪和方向，但长期效果或有限，一旦失效或将遭到空头反扑。”嘉盛集团分析师对记者表示。

　　陈子雷认为，此轮日元贬值一方面折射出日本经济基本面的真实状况，另一方面反映出美元升值背景下机构投资者做空日元的投机行为。日本当局依靠外汇干预难以为继，并不能从根本上解决日元贬值的问题。

　　对于日本当局而言，如何有效提升干预效果显得尤为重要。华泰证券研报表示，就阶段性效果而言，更有效的是“顺势而为”的干预。从外因看，如果美国长期国债利率水平阶段性见顶，则干预的效果会更好。如果日本央行选择小幅调整货币政策组合，比如小幅加息或边际减缓扩表速度，那么，也可能有效收窄美日利差，让“干预”更为有效。

　　“如何有效干预并温和管理波动，需要有效地判断美债的走势。”王昕杰认为，考虑到日本庞大的债券组成以及通胀和经济增长前景，日本央行不太会激进加息，整体货币政策将保持宽松。在美债收益率实质性走低之前，日元仍将保持弱势，直至美国进入降息通道之后，可能看到更多美日利差缩减的空间，届时日元可能迎来转机。