12大券商策略周报：积极因素增多 反弹值得期待

　　行业板块表现方面，采掘服务、运输设备、保险、基础建设、房屋建设、景点、旅游综合、银行、通信运营等表现相对较强，装修装饰、航天装备、视听器材、地面兵装、专业零售、林业、农业综合、钢铁及园区开发等表现相对较弱。

　　上周大盘区间震荡，成交量维持低位，市场活跃度不高。截至上周五收盘，上证综指收报3097.92点，一周累计下跌3.20%；深成指收报9850.77点，一周累计下跌5.86%；创业板收报1983.30点，一周累计下跌3.75%。

　　银河证券：

　　在主要指数最大跌幅超过45%、中小创股票估值基本回归均值后，中长期而言目前的市场已经进入价值投资区间，但是短期内在非理性且偏负面的市场情绪下仍需等待市场震荡出清。当下适合深挖价值，寻找成长逻辑没有被破坏、业绩优良的行业及公司。

　　中信证券：

　　整体来看震荡依然是市场主基调。近期的各类事件整体有利于修复市场风险偏好，虽然市场存量资金依然面临去杠杆压力，但对后市不必过度悲观。震荡市下配置注重防御性，配置注重“安全边际”和催化确定性。

　　招商证券：

　　当前市场可以与2001年类比，在短时间里快速下跌，并且常态交易量快速从顶部缩水70%以上，投资者在操作上陷入观望。但是由于下跌过快，心态上并没有抛弃牛市期待。因此，缩量意味着市场很容易被投资者的情绪所驱动，反而更容易出现暴涨暴跌的波动。

　　申万宏源：

　　当前与其每天追逐飘忽不定的主题，不如沉下心来精选成长股，并耐心等待左侧布局的机会。建议重点关注环保、新能源汽车、医疗服务、电气设备等景气度较高的子行业，以及国企改革中推进速度较快、方案更符合市场偏好的地方国企改革的投资机会。

　　东方证券：

　　投资者风险偏好短期有望提升，市场可能震荡上行。看好金融、交运、农业、电力和军工等板块，主题上看好国企改革、西藏主题、迪斯尼和二胎概念等。

　　广发证券

　　剪断“最后一跌”的导火索

　　从上周市场反馈来看，越来越多的投资者开始认为，经过前期暴跌之后A股市场已经进入“价值区间”，但从技术分析上来看还要等待“最后一跌”。甚至大家都已经提前找到了“最后一跌”的导火索——有说是接下来将发布的三季报明显低于预期，有说是美联储加息时间的最终确认，有说是年底前的“万亿解禁”高峰期到来。就此问题我们的看法是：

　　业绩仍然不是市场的主导因素。从前期暴跌经验来看，两轮大幅下跌都是政策面变化带来的流动性预期逆转，业绩波动并没有对市场趋势产生明显的影响。6月以来A股市场一共发生了两轮暴跌，跌幅分别高达31%和27%，这两轮下跌的导火索都是政策面出现了变化。第一轮下跌源自监管部门加强对场外配资的清理，导致投资者对股市流动性的预期大幅恶化；第二轮下跌源自美元兑人民币中间价上调，导致投资者对总体流动性的预期大幅恶化（担心人民币持续贬值会带来资本外流，并倒逼央行加息）。而这两轮下跌过程恰逢是上市公司半年报业绩的披露期，受益于成本端的改善和股市投资收益，大部分上市公司的半年报盈利增速超预期回升，但这完全没能抵挡住市场下跌趋势。且再往前回溯，2014年下半年A股公司盈利在持续下滑过程中，但也并没有对股市大幅上涨形成压制。目前大家已普遍预期三季报会比较差，但财务数据的恶化并没有什么渠道能够传导到流动性的恶化。再加上大家近期观察到“保增长”政策加码之后，已开始预期今年四季度盈利又会再次出现改善，因此，等到下个月三季报实际发布时，即使上市公司业绩不佳应该也并不会给市场带来很大的冲击。

　　不管美联储最终什么时候加息，市场对加息预期早已形成。对A股投资者来说美国未来加息是确定性事件，而美国加息对中国国内流动性的影响才是不确定事件。近期美国股市也比较疲弱，但是观察一下海外媒体对他们股市下跌原因的分析总觉得很别扭，比如当美联储对加息的声明偏“鹰派”时股市会下跌，媒体把下跌原因归结为“加息已经越来越近了”；而当美联储对加息的声明偏“鸽派”时股市也会下跌，媒体又会把下跌原因归结为“不加息说明基本面还很差”（比如上周五美国股市在美联储“鸽派”声明之后就明显下跌）。看来无论是美联储怎么表态股市都是“跌定了”，大家只不过是在事后给下跌找一些牵强的理由而已。我们认为不管美联储是今年底加息还是明年加息，加息已经成为一个确定性事件，这是造成美国股市近期持续疲弱的根本原因。而美国加息对A股市场的影响却是并不确定的，因为这取决于对中国国内流动性环境的影响。一种悲观的观点认为，在人民币有贬值压力环境下，美联储加息会导致套利资金加速从中国流向美国。但我们在比较一些海外案例时发现，一些国家在本币相对美元贬值环境下，国内利率水平也明显低于美国，但却并没有发生资本大量外流造成流动性紧张的局面（比如日本、德国等）。我们认为这是因为影响国际资金流动的因素除了利差、汇差，还有资产收益率差，而风险资产的收益率与利率是呈反向关系的（利率越低，风险资产的收益率反而越高）。因此，低利率环境可能导致一些保守的套利资金流出，但却可能吸引更多的高风险偏好资金流入。我们倾向于认为在疲弱的基本面环境和较低的通胀压力下，中国的低利率环境会相比美国持续更长时间，流动性环境也会相对更加宽松，这对于中国的风险资产来说并不一定是坏事。

　　限售股解禁规模比想象的要少很多。根据我们的统计，今年8月到12月一共有1.1万亿元的限售股解禁规模，但其中我们认为真正有抛压的是针对那些投资机构的定增解禁，这一块的总规模为5877亿元，比大家所想象的要少很多。

　　结论：大家都预期到的风险可能就不是真正的威胁，维持对市场的乐观观点。行业配置上，中长期建议关注ROE能结构性改善的板块：移动支付、医疗服务、软件；短期建议关注盈利弹性大和政策扶持强的板块：纺织服装、传媒、环保、地下管廊。从A股历史来看，在高波动的市场中只有那些ROE能够出现结构性改善的行业才有可能持续战胜市场。根据杜邦拆解，我们认为移动支付可以通过资产周转率的提升带来ROE改善，医疗服务可以通过杠杆率的提升带来ROE改善，软件能够通过销售利润率回升带来ROE改善，这三个行业属于我们中长期看好的板块。短期来看，在A股整体盈利疲弱环境下，那些自身盈利逆势回升的行业以及政策扶持力度加大的行业，有望在短期受到投资者的青睐。从半年报情况来看，盈利弹性最大的行业是纺织服装和传媒；从政策扶持力度来看，环保和地下管廊是少有的与经济转型相吻合的重资产行业，容易获得更多的财政资金支持。

　　国金证券

　　磨底阶段耐心比什么都重要

　　信心的恢复与重建需要较长的时间。A股市场的快速下跌带来的后遗症仍将发挥作用:一方面，真正愿意入市的资金经过这一轮市场大幅下跌之后显然已是“遍体鳞伤”，无论是从资金的损失还是对市场中长期的信心而言都受到了较大的冲击。因此，目前这些主力军重返市场无论是“战斗力”还是意愿度均显不足；另一方面，一直以来不愿参与A股市场的资金依然坚持他们的选择。由此，我们认为市场经历一轮下跌之后需要较长时间的修复期。而且从历史上看，每一轮“熊市转换思维”需要更多的时间，需要更多的耐心，需要更多新的事件与主题能够持续担当。目前来看，市场或存在超跌后的局部反弹，但市场趋势性反转所需的各项条件仍显不足。

　　当前A股便宜与贵的问题。A股市场尽管由5200余点下跌至当前的3100余点附近，但实际上年初至今，A股指数收益率尚在一定范围内，不存在严重超跌的情况；再者，截至9月20日，在A股2780只股票中，今年以来取得绝对收益的有1848只，占比达66.5%；最后，从动态PE角度来看当前A股市场，即使考虑今年的业绩增长，沪深300动态PE为11.22倍（年初11.1倍），上证综指为13倍（年初12倍），中小板指动态PE为27.1倍（年初21倍），创业板指动态PE为44.2倍（年初30.5倍），总体并未到底部区域。

　　国内经济仍呈下行压力，建议关注资金流向数据。当前经济依然疲弱，全国地产销量增速继续下滑，8月份地产投资增速由正转负，8月挖掘机销量同比增速继续大幅下滑，6大集团发电耗煤增速再度转负。高频数据显示国内经济下行压力仍然存在，国内经济下行背景下建议关注资金流向数据。

　　即将到来的三季报是机遇还是风险？上市公司三季报业绩实际披露将在10月份开始，根据统计，截至9月20日两市有1329家公司披露了三季报预告，其中预增、续盈、扭亏等业绩报喜公司有784家，占比59%。考虑到国内经济增速下行，以及资本市场三季度的大幅波动，我们认为三季度上市公司业绩存在较多的不确定性，识别“雷区”成为当务之急。

　　投资建议。考虑到美国短期加息预期有所降温，国内清理配资事宜阶段性得到缓解，市场短期内大幅杀跌的空间被封住。但市场信心恢复需要时间，不可能一蹴而就。市场仍会有反复，风险偏好以及当前的市场成交量（两市5000-7000亿）不支持市场普涨格局，市场仍将延续震荡格局，维持“短平长多”观点。短期内我们认为A股依然处于“高抛低吸”中反复磨底阶段，市场自然有它合理的运行规律，尽管会有上下波动，但终究会回归价值合理区间。中长期来看，市场终将雾霾消散，在经历反复磨底阶段后，市场趋势线上行指日可待。

　　国泰君安

　　风险偏好有望企稳

　　A股市场风险偏好可望在四季度初低位企稳。我们估计监管机构对于伞形信托等其他违规交易端口的清理可能正接近阶段性尾声，市场对这部分影响的估计也在明朗化。在此过程中监管层及时、有效地管理市场预期，整体市场所面临的金融风险得到了有效控制，而目前场内两融也降到了9400亿元相当于2014年12月中旬的水平。另一个影响风险偏好的因素是汇率问题，近日美元兑离岸人民币汇率在美联储暂时不加息后进一步稳固。总体来看，A股风险偏好在经历两波快速下降后四季度初将逐渐企稳，主题投资活跃度也将逐步上升。

　　中国稳增长加码有望缓解全球通缩预期。美联储决议体现出对新兴经济体的忧虑在上周五的市场中扩散，也成为全球市场忧虑的焦点。9月份美联储不加息为新兴经济体赢得了有利的时间窗口，中国稳增长政策扩大将缓解全球通缩预期。中国8月份财政支出同比增长25.9%，主要是加快部分重点支出预算执行进度，着力点体现在交运、节能环保、社会保障等领域。财政政策进一步转向积极，其发力效果可能在四季度即有体现，A股风险评价有望在此基础上得到进一步改善。

　　9月17日中央发布《关于构建开放型经济新体制的若干意见》，内容超出市场预期。重要内容包括创新外商投资管理体制，鼓励多种方式对外投资，提升贸易便利化水平，拓展国际贸易多边合作。《意见》是对外投资领域的顶层设计，标志着中国经济由过去的主要引进外资向对外投资新阶段的转型，习近平主席访美之前推出包括这一意见在内的一系列政策将推动新投资机会的形成。

　　阶段性强化主题投资，继续推荐高股息率、确定性强、有业绩的板块。我们认为短期A股市场仍将在2800-3200点的核心区间内波动，建议当下应该提升对主题投资的重视，推荐“一带一路”、自贸区、信息安全、信息经济以及新能源汽车主题。第一，《意见》指出要加快实施“一带一路”战略，高端装备制造输出方面推荐高铁和核电领域，如徐工机械、南风股份；第二，《意见》优化对外开放区域布局，自贸区受益标的有外高桥等；第三，习近平主席访美的两大议题——信息安全和清洁能源（新能源汽车），信息安全受益标的有绿盟科技，新能源汽车推荐天齐锂业；第四，“十三五”规划临近，信息经济首次纳入五年规划将成为“十三五”规划的最大亮点，推荐亨通光电。

　　此外，维持对有业绩支撑板块的推荐：（1）高股息率行业，包括银行、地产、交通运输中的铁路与机场、家电中的白电、汽车；（2）业绩与估值具有高性价比的行业，包括食品饮料、公用事业中的电力；（3）获益于财政政策发力的行业，包括城市地下综合管廊、轨道交通、环保等。

　　海通证券

　　保持积极心态

　　市场低量等待两大乌云褪去。（1）9月18日两市成交量再创新低为304.9亿股，相比5月28日最高峰的1300亿股萎缩76.5%。回顾历史，牛市中期回调，如1996年12月、2006年5-8月、2007年“5·30”回调探底过程中，成交量萎缩至高点的70%-80%，当前成交量萎缩空间已与历史水平相当，时间上已有10个交易日。（2）两大乌云逐步褪去。清理场外配资对市场冲击逐渐衰减，A股当前场内外杠杆资金比流通市值约3.4%，已经逐步接近成熟市场水平，A股去杠杆接近尾声；FOMC会议不加息，人民币贬值压力减弱，汇率担忧逐渐消除。

　　风险偏好有望逐步修复。积极财政对冲增长下行，国企改革、“十三五”规划等改革措施的推进有望修复悲观预期。我们计算上证综指3个高点（2001年2245点、2007年6124点、2009年3478点）等买入相同金额的所有个股持有至今收益率分别为167%、95%、97%，远高于同期持有固定收益类产品。本轮暴跌后场内投资者仍然谨慎，但大类资产比价角度A股吸引力已经上升。7月份以来保险、创投、私募基金频频掀起“举牌潮”，产业资金徐徐而入，到目前为止已有32家上市公司被举牌。

　　应对策略：保持多头思维。过去两周市场成交量大幅萎缩，观望氛围浓厚，宏观面汇率担忧和微观面清理配资冲击的两大乌云将逐步褪去，市场风险偏好有望提升，维持多头思维。主题方面建议关注习近平主席访美，聚焦新兴产业。

　　安信证券

　　成长股引领大幅反弹

　　成长股是中国资本市场的魂。过去几个月杠杆断裂，创业板领跌，一批曾经被无数人追捧的明星成长股“一波三折”甚至两折。下跌过程中，越来越多的投资者认为创业板泡沫已经破灭，黄粱梦醒，唯有回归蓝筹。问题是成长股真的梦醒了吗？答曰未必。

　　公开资讯表明，“十三五”规划将围绕创新和改革展开。未来五年我们唯有全民万众创业大众创新一条路，创新会成为中国社会最时髦的关键词。未来五年谁能在投资的时候回避创新主线？回避不了的话你最后还是要买他们——过去三个月因杠杆资金断裂被市场狂抛的那些公司，工业4.0、“互联网+”、TMT、新能源和新能源汽车等。

　　那应该在什么时候买回来呢？就在眼前，理由：

　　1、过去一周那么多利空集中轰炸，成长股抗住了，部分公司甚至三个涨停板。这是第一次市场依靠自己的力量在萌芽，在生长。这么多利空都没用，再往下挖坑需要多大规模的利空？短期内大概率是等不到了，市场向下已无空间。

　　2、未来数月“十三五”预期必然升温，认同未来创新主线的投资者只会越来越多。公募、私募仓位处于历史低位，手捧现金把股看，一定会有人忍不住加仓从而引发连锁加仓反应。

　　3、一波“三折”后成长股无论有没有基本面支撑都孕育反弹动力，干柴烈火，一点就着。

　　因此，9月初以来一直担忧的震荡挖坑已经结束，本周可以加仓，在成长股引领下市场有望大幅反弹。

　　兴业证券

　　“爱在深秋”已经开始

　　市场做空动能已经阶段性衰竭，信心恢复尚待时日，深秋行情在犹犹豫豫中已经展开。

　　首先，阶段性“利空”出尽。（1）清理场外配资所导致的被动“杀跌”动能衰竭，利空显著缓解。（2）美联储暂不加息，人民币汇率已现趋稳迹象，打消市场对于汇率和其他风险资产负反馈的疑虑。（3）成交继续缩量，显示主动性“杀跌”动能已衰竭。

　　其次，市场信心仍在“筑底”，风险偏好的改善比较缓慢，好消息是做多动能以及赚钱效应有所提升。（1）A股市场最好的信心提振剂是赚钱效应，近期赚钱效应的星星之火已经燃起。（2）季度性大跌之后跌深反弹的动能不断孕育，仓位偏轻的机构投资者参与“吃饭”行情的积极性开始提升。（3）宽松的货币环境仍在。

　　最后，爱在深秋，中级反弹、大分化行情已经启动，无风险利率下降和风险偏好提升将主导行情的时间和空间。深秋行情的演绎将有两种路径，路径一是众多等着“抄底”的投资者期待的理想状态，即还有“最后一跌”，跌到2500点左右，跌出更多“价廉物美量又足”的好股票，从而形成更强劲的跌深反弹；路径二是更可能实现的，即市场常常不按照人们的美好意愿运行，在当前相对尴尬的估值水平下犹犹豫豫地震荡反弹行情已经开始。短期做多因素包括：（1）习近平主席访美。（2）宏观系统性风险阶段性解除警报。（3）10月中旬五中全会将研究制定“十三五”规划。（4）利多因素的累积效应将释放。

　　东北证券

　　蓄势布局 以待回升

　　展望后市，从2850点展开的反弹行情仍在延续，操作上蓄势布局、以待回升。

　　首先，从微观投资者行为看，在场外去杠杆背景下，场内杠杆何时启动有效的增杠杆是一个重要观察点。中短期内看，场内杠杆有望逐步企稳。以券商融资为代表的场内杠杆具有较强的支撑及引导作用，目前融资额在9400亿左右，融资盘成交额占两市总成交的10%左右。场内融资规模在波动中已经逐步趋于平稳，这将从供求的量化角度对指数的平稳运行形成支撑。

　　其次，从股市演绎逻辑看，伴随着美联储加息的延后，A股的外部环境趋于稳健。虽然上周五欧美股市出现大跌但属于合理，即美联储加息延缓表明美国经济复苏的不稳定性。而A股将更多反应美联储加息延后的利好面，故隔夜欧美股市大跌对A股的冲击相对有限。

　　其三，A股短期受清理场外配资的波动较大，但是随着打击资本市场违法行为的加强，资本市场环境有望得到一定的改善，这将逐步吸引一些产业资本主动性的回归股市。

　　因此，目前市场整体仍在蓄势之中，但一些积极因素正在强化，预计10月份五中全会前的市场环境处于相对良好状态下。中短期看，市场处于蓄势以待回升过程中。操作上建议在控制风险下以超跌反弹为大方向、逢低布局，重点关注稳增长主线和新兴产业等主题。即重点关注高铁、核电、城市管网的稳增长产业链，以及集成电路、网络安全、迪士尼、国企改革的热点机会。