举牌资金“限杠杆”的利好作用

　　上市公司被举牌是其投资价值的体现，整体而言利大于弊。但如果举牌机构资金的杠杆率太高，则不仅隐含金融风险，而且还容易演变为恶意收购。因此，借鉴海外市场杠杆收购的利与弊，提前预防金融风险和恶意收购，无疑具有利好作用。

　　预防金融风险很容易理解，去年散户投资者高杠杆配资的巨大风险历历在目，若机构投资者重蹈覆辙的话，考虑到机构投资者的流动性较散户投资者为弱，则高杠杆隐含的潜在波动风险其实更大。20世纪80年代美国垃圾债权大王米尔肯就是前车之鉴，“野蛮人”KKP集团仍然存在于资本江湖，优先级资金有担保，损失有限，但作为夹层资本代表的米尔肯以及购买其债券的投资者最终损失惨重。有鉴于此，当蓝筹股泡沫还没有大规模泛起之际，监管层提前预警杠杆资本，无疑预防了类似2007年和2015年A股市场巨幅波动的风险。

　　预防恶意收购与优化治理结构则是购并资本给上市公司带来的两种截然不同的反应。前者隐含着购并者与上市公司原管理层和员工之间的利益冲突，典型案例如贝恩资本。贝恩资本是典型的杠杆资本，贝恩资本脱胎于贝恩咨询，早期创业资本仅3700万美元，通过高杠杆的融资手段，购并成熟企业控股权，资产规模迅速壮大至90亿美元。在贝恩资本“蛇吞象”成长的同时，往往是早期被购并企业管理层和员工被裁员的愤懑史，因此才有了《门口的野蛮人》这本书。

　　同样是举牌购并资金，巴菲特的哈撒韦公司与KKP集团、贝恩资本这样的杠杆资本却截然不同。巴菲特同样使用保险杠杆资金，但哈撒韦公司使用的保险资金杠杆倍率仅为1.6倍，哈撒韦公司举牌上市公司往往甘做二股东，即便成为大股东也不谋求上市公司的控股权，保险资金的长期性和使用资金的低杠杆，使得哈撒韦公司没有偿还短期巨额债务的压力。因此，巴菲特的购并行为既不会是短期投资行为，也不会对上市公司进行外科手术式的重组，更多是一种准“野蛮人”式的治理结构优化。

　　就海外市场的经验以及A股市场的现状而言，A股市场需要的是类似巴菲特这样的准“野蛮人”举牌资金，而不是KKP集团和米尔肯这样的“野蛮人”举牌资金，两者之间的分歧点就是杠杆率。因此，现在A股市场举牌资金“限杠杆”，本质而言并不是限制上市公司被举牌，而是预防高杠杆资金举牌上市公司，这有助于A股指数避免因杠杆资金而大起大落，从而有利于基于蓝筹股的慢牛趋势走得更稳健。

　　拧干杠杆购并资金水分之后，股权分散的蓝筹股被举牌还会是常态。借鉴美股蓝筹股的治理经验，当蓝筹股被购并资本战略持有之后，只要不出现“野蛮人”冲突现象，多数会出现长期慢牛走势，因此股权分散的蓝筹股仍是价值投资者的首选。