13大券商策略周报：结构性行情仍可期

　　上周市场在央行降准以及大宗商品反弹等因素共振下出现了一定程度的反弹，盘面上二八分化明显，上证指数收报2874.15点，上涨3.86%；深成指收报9536.71点，下跌0.39%；创业板指收报1907.04点，下跌5.35%。

　　从行业板块及主题投资表现来看，金融板块领涨市场；供给侧改革、稳增长依然是市场热点，基建、房地产相关产业链以及中上游原材料等行业表现较好；国企改革相关个股也有不错表现，而TMT行业则大幅回调。

　　长江证券：

　　虽然短期市场不免仍会遭遇一波三折式的震荡，但总体上依然存在一些结构性机会，建议继续超配有色金属、化工等高景气子行业。主题上继续配置具有确定性的迪士尼、国企改革、壳资源概念。

　　兴业证券：

　　市场短期风险偏好稳定，可以从容利用相对温和的环境打好“游击战”。但在存量博弈下的消耗性行情中,投资者依然需要“留得青山”，灵活控制仓位。

　　华泰证券：

　　政策面将继续在经济稳健的基础上调结构，资产价格特别是股市回暖的流动性适宜。周期品涨价仍可持续，重要商品纷纷触底，政策取向对周期品影响重大。上半年A股市场趋势向上，周期品将引领本轮反弹。

　　西部证券：

　　沪指K线构筑较为明显的双底结构，且基本突破10日和20日均线的压制。结合60分钟MACD指标突破0轴，且红柱持续发散的多头信号分析，股指仍有望继续向上拓展空间，并再度尝试挑战3000点压力。

　　中金公司：

　　预计短期市场波动将较大，但仍将保持在“纠结反弹”的节奏之中。建议稳守基建房地产及产业链，兼顾部分有增长的大消费。

　　招商证券：

　　市场依然处于交易活跃、宽幅震荡、时常快上快下、主题性炒作为主的“转型牛·螺旋市”之中。

　　广发证券

　　仍处喘息期 周期股反弹有理反转乏力

　　上周和投资者交流下来感觉大家最为关注的问题从大势研判变成了结构选择：一方面，海外大宗品的暴涨是否会促发周期股的持续上涨？另一方面，小票已经跌了很多，是不是已经没必要卖了，甚至还可能来一次超跌反弹？

　　一、对3月“喘息期”的判断不变，这是一种“熊市反弹”，和“牛市反弹”最大的区别是：热点板块轮动很快，因为没有一个热点可以讲出三年的长期大故事

　　短期市场走向取决于投资者的行为模式，3月会是一个极端悲观情绪的修复期。短期来看，汇率预期越来越平稳、流动性状况持续宽松，因此短期因素有所改善，所以3月份出现一轮“熊市反弹”行情完全可能。

　　“熊市反弹”和“牛市反弹”最大的区别是，每一次“牛市反弹”几乎都会有一个自始至终的炒作主线，但“熊市反弹”中单一板块的热度却很难持续，容易形成“热点轮动”。回顾2013年到2015年上半年的牛市，由多次“主升浪”构成，每一次“主升浪”都可以看作是一次“牛市反弹”，而每一次“牛市反弹”几乎都是由某一个热点板块的持续发力所带动，比如2013年的传媒、2014年的券商、2015年的互联网金融等。之所以这些热点能被市场持续追捧，是因为当时他们能讲出至少三年以上的大故事，一波又一波的投资者愿意去接盘。但是在“熊市反弹”中每个热点板块涨到一定程度后由于没有“三年大故事”的支撑，且板块估值稍有偏离市场整体，便可能引发大家的担忧，因此接盘的资金会越来越少，大家宁愿去寻找新的热点。

　　二、周期股到底能不能讲出一个三年的大故事？至少目前还没有足够的证据来支持，所以我们认为“反弹有理，反转乏力”

　　决定周期股向上空间的三大因素是：需求、库存、产能。国内周期品普遍是在今年1-2月份涨价的，这是一个传统的需求淡季，所以首先可以排除这次涨价是由需求驱动；其次关于产能，在1、2月份的传统淡季中很多生产线也只是处于正常的淡季休假中，而不是彻底关停退出市场，因此，这一次周期品涨价的最主要驱动力量来自于库存。由于前几年效益惨淡，很多生产商都选择了放慢生产和降低库存的策略，目前生产商的库存已降到了很低位置。但每年年初又是中间经销商补库存的时候，需求还是有的，结果就会造成阶段性的供不应求和产品提价。但是和需求、产能比起来库存只是一个短期因素，它无法决定周期品的中长期景气趋势。

　　目前来看，最有希望讲“三年大故事”的是“产能”。这次要讲周期股的“三年大故事”不能从财政刺激这些需求端的线索来讲，而只能从供给端出发，即通过“去产能”带来新的供需均衡。

　　3月份进入验证周期股长期逻辑的“窗口期”，反而要当心部分前期涨价产品的证伪。3月份开始很多周期品陆续进入正常旺季，一方面需求端会有回升，但另一方面供给端也会开始复工。并且那些前期涨价越大的工业品很可能接下来供给回升的速度也会越快，这时候继续涨价的动力将趋弱。只有那些供给端真正面临扩张瓶颈的周期品才能在进入旺季之后继续享受持续的提价，因此，3月以后对周期股来说将进入一个“去伪存真”阶段。

　　三、小盘成长股虽然前期跌幅较大，但是综合估值、景气和仓位情况来看，仍然远没有到底部

　　从估值角度来看，目前创业板的绝对估值和相对估值接近历史均值，但距离底部还很远。

　　从景气角度来看，外延收购的高峰期已经过去，且目前进入了“市值和预期的负螺旋”。

　　从仓位角度来看，去年12月份的排名压力、今年1月份的下跌和最近两周的三次创业板大跌都使得大家减仓小票的压力没能得到充分释放。

　　四、结论：在“熊市反弹”的热点轮动中接下来被轮到的可能是绝对低估值行业

　　如果周期股无法在进入旺季之后让大家看到“长期大故事”的希望，那我们认为接下来的热点会轮动到其他板块。从我们目前了解到的情况看，很多重仓小票的投资者确实有换仓大票的想法，但是对加仓涨价概念的周期股却并不是太有兴趣。因为一是担心持续涨价会被证伪，二是也不想给人抬轿，对这些投资者来说迫切需要“非小票、非周期”的加仓标的。

　　我们认为低估值大盘股是周期股以外更好的选择。金融服务、食品饮料、铁路运输、房屋建设这四个行业属于目前绝对估值和相对估值都最有吸引力的板块，汽车和家电这两个行业的绝对估值水平略高，但是增长的稳定性和确定性更强，相信在“熊市反弹”中也会最终被轮到。

　　海通证券

　　反弹在路上 忌盲目乐观

　　一、政策暖风期，反弹已在路上

　　国内外政策偏暖，反弹走在路上。将1月底-2月底的市场与2015年8月底-9月底进行比较，可以发现都属于国内外政策开始变暖、市场有疑虑的阶段，3月份各类政策更明确会消除疑虑，市场很可能出现类似2015年10月的上涨趋势。3月5日的政府工作报告亮点频出：2016年目标M2增速上调到13%，财政赤字率扩大到3%，新增1.65万亿公路投资以及2000公里以上的地下管廊建设等等。海外方面：3月10日欧央行将召开议息会议，目前高盛、美银美林等机构普遍预期欧央行将开启新一轮QE，并可能降低存款利率10个基点；3月4日日本政府宣布将任命积极宽松派樱井真接任央行审议委员，3月14-15日日本央行联席会议中有望进一步推出宽松措施；3月4日美公布非农就业数据，非农就业人数好于预期，但平均时薪环比下跌0.1%，为一年来首次下滑，非农数据喜忧参半；期货市场预测美联储3月16日议息会议中提出加息的概率仅为8%，较非农数据公布前还有所降低。

　　二、忌盲目乐观，边走边跟踪

　　时间上关注宏观政策面未来的考验。暂时告别了全球简单的货币宽松时代，并且前期宽松的次生问题开始出现。在没有看到新的基本面改善前，目前的行情只能定义为反弹，需要关注未来行情结束的信号。眼下之所以有反弹源于政策偏暖，未来需跟踪政策变化、验证政策的效果。4月份中国经济数据公布期或是验证2月以来偏松政策效果的窗口期；美国3月非农数据、核心通胀需继续跟踪。3月15-16日议息会议大概率不加息，但如果就业数据好、通胀数据上升，4月下旬的议息会议仍可能会讨论6月加息，此举会影响全球股市及人民币汇率。

　　空间上跟踪市场情绪修复的情况。除了政策、数据的重要时间点，空间的度量可以跟踪情绪指标，如成交量、换手率、融资余额等。可参考的行情是2015年8月底-11月的市场，当时也是政策回暖、投资者信心恢复、风险偏好提升，市场出现反弹。上次行情的成交量低点是9月30日的295亿股，高点是11月5日的980亿股，涨幅232%。本轮行情成交量最低值是2月15日的266亿股，目前为572亿股，上涨了115%；上次行情的换手率低点是9月30日的257%，高点11月11日的588%，涨幅129%。本轮行情换手率低点是2月15日的207%，目前为336%，上涨了62%；上次行情的融资余额低点是9月30日的9040.5亿元，高点是12月24日的12081亿元，涨幅33.6%。本轮行情融资余额低点是3月1日的8482.8亿元，目前为8543亿元，仅略有增加。

　　湘财证券

　　蓝筹行情有望贯穿全年

　　目前大盘蓝筹股收益超越中小市值股表面上看是恰逢全国两会召开的时间窗口，但实际上反映了投资者对2016年市场内在运行特征的预期，大盘蓝筹股行情有望贯穿2016年全年。

　　一是在全球经济复苏乏力和中国经济继续下行的大背景下，投资者的避险情绪加大，资金介入有安全边际的低市净率和低市盈率股票动力强。

　　二是2016年6月份是宣布A股加入MSCI全球指数的时间窗口。若A股成功加入MSCI指数，有望在接下来五年内推动1500亿美元左右的资金流入A股。该类资金属于价值投资，有望对A股蓝筹股产生积极影响。

　　三是随着供给侧改革的深入，主板市场内传统行业股票，如石化、煤炭、钢铁等行业将受到资金青睐。从市场运行特征看，这类资金从2016年初就已介入，至今仍在进一步流入。

　　四是近几年来中小板，尤其是创业板个股涨幅很大，有价值回归的内在需求。

　　五是从近几年A股市场的年度涨跌幅可以看出，主板与中小板、创业板具有轮动特征。从2012年开始两者之间往往是彼此消长，当某一年度主板收益超越中小板和创业板时，第二年后者会超越前者，反之亦然。

　　上周动量组合跑输基准指数，反转组合跑赢基准，表明当前市场处于超跌反弹阶段。预计本周上证指数将延续震荡反弹走势，波动区间为2800-2950点。

　　平安证券

　　风险偏好难以有效回升

　　我们的监控模型显示市场情绪一直处于偏弱水平，现在来看，股票市场短期难以出现有效的风险偏好的提升。抛开基本面情况，从行为金融学角度可以解释三个现象：

　　浮盈会提高投资者的风险偏好，反之亏损使得投资者风险偏好下降。这可以解释2015年上半年大牛市之前其实较为成功的投资者已经经历了2013-2014年两年的盈利积累，从而在2015年使得对权益投资的风险偏好达到顶点。而相反，经历了过去三轮的下跌调整，投资者的浮盈大大缩水甚至大量投资者出现亏损，使得风险偏好的下降变得非常显著。

　　市场参与者大量进行正反馈交易，价格外推预期加剧。A股市场几乎属于无套利机制市场，因此投资者大量采用正反馈交易策略。因此，市场一旦出现调整使得股价向下预期逐渐加剧，投资者对于利空变得更为敏感。

　　投资者往往对过去的逻辑过度自信。A股成长股的投资逻辑经历了2013-2014年两年的强化、2015年上半年的疯狂，使得逻辑上的过度反应现象已经较为明显。这可以解释虽然成长股的一些基本面逻辑在已经发生明显变化时投资者依然乐于坚守，市场的流动性仍然堆积于此，而其股价表现却更为糟糕。

　　总体看，我们认为在市场出现明显的基本面预期变化和风险偏好调整之前，市场难以出现有效的反转。当前投资风格上我们趋向保守，重点推荐供给侧改革领域、防御性板块（食品饮料和生物医药）和新兴消费板块。

　　上海证券

　　突破趋势尚不明确

　　从市场层面，特别是全球资本流动层面我们近期看到了一些对于市场策略更为直接的影响因素。因为即使目前存量博弈主导的A股市场不具备石破天惊的力量，外围的资本流动，比如港股H股、大宗商品上涨通过映射来引导A股市场，这其实是屡见不鲜的现象。

　　海外映射方面，上周LME铜加速上涨，国内螺纹钢、铁矿石强者恒强，焦煤、橡胶低位大阳线。逻辑还是全球宽松叠加国内春节前库存低位、春季开工旺季、供给侧改革。目前商品的中级反弹趋势在自我强化中，而港股含AH股估值太便宜。大宗商品、低估值含AH股有全球趋利资本反复涌入迹象，并开始映射到A股市场。这是一种基本面的预期或者说对于前期过度悲观的修复，有一定的延续性。

　　从存量博弈角度看，基金目前普遍超配小市值股票，在没有新入资金情况下小票短期难以贡献收益。相反，一些周期品种如建筑、房地产、钢铁等，在目前估值水平下无论是从资金博弈还是后续政策和价格带来的弹性看，都更有相对配置价值。所以从存量博弈角度看，目前的风格切换可看成是市场风险偏好下降情况下存量资金仓位风格的再平衡。

　　沪综指2650-2900点箱体在趋势上的属性可能很复杂。大盘绩优股群体的估值修复将维持一个阶段，但能否引导市场出现趋势上的突破尚不明确，这取决于低估值行业走强的扩散程度。此外，创业板综指跌破1930点附近的长期上升趋势线之后惯性下跌方式需要观察。

　　国泰君安

　　资金向周期股

　　转移过程尚未结束

　　上周市场风格上的分化很明显，“春季大切换”已经发生。A股市场呈现整体风险偏好下降和局部风险偏好上升格局，局部进攻机会来自周期类产品涨价。第一、中国2月份制造业PMI创出新低，但产成品库存和原材料库存指数均明显上升；第二、市场对于非核心二线与三四线城市地方政府房地产去库存新政的力度预期出现提升。第三、美国非农就业数据好于预期，美国经济复苏对中国经济有正面的溢出效应。我们认为，补库存现象、房地产去库存期望与美国经济数据造好将使得春季大切换得以延续。

　　政府工作报告继续体现对于需求管理的重视。政府工作报告关于总量的目标基本符合市场预期，经济增长目标、M2目标、赤字目标、基建分项、去产能目标显示稳增长的相对重要性在上升。我们认为局部风险偏好将更依赖于周期类产品涨价现象本身，3、4月份季节性因素将使得工业品景气度环比改善，而剔除季节因素的经济复苏迹象要等到3月中旬之后进一步观察。

　　成长股仓位转移向周期股的过程尚未结束。从微观结构看，绝对收益投资者的风险偏好已经大幅下降，而相对收益投资者的风险偏好尚未充分调整。在整体市场风险偏好尚难持续提升环境下，部分相对收益投资者已经将成长股往原先低配的周期股加速转移，我们认为这一过程尚未结束。分行业看，根据我们对2015年第四季度的基金仓位分布统计，周期行业清一色都是低配的，我们推荐的周期板块中低配比例从高到低的分别是：煤炭、钢铁、建材、建筑装饰、有色、房地产、化工。

　　震荡期绝对收益投资者适度观望，相对收益投资者防御重价值，进攻看周期。1）高现金流高股息率的银行、食品饮料、高速公路；2）继续用房地产链前端和中端的周期股进攻的受益标的，排序依据：美国非农就业数据造好对全球经济的外溢正效应+周期股低配程度，有色（江西铜业）、煤炭（西山煤电）、基础化工（航民股份）、钢铁。除此之外，房地产链我们继续推荐房地产(天健集团)、建筑（亚厦股份）、建材（东方雨虹）、重卡（中国重汽）；3）继续推荐涨价子行业：农业（橡胶、生猪养殖、畜禽养殖）、基础化工（印染、粘胶短纤）、医药（维生素A）、小金属（锡、钨）。

　　东北证券

　　或先扬后抑 注重逆向策略

　　首先，技术上看，上证指数5连阳且站上20日线，意味着短期市场虽有上冲动能但继续上冲的持续性并不强。因为在上证指数冲过2930点、形成有效突破之前，震荡格局中连续阳线的概率并不大。

　　其次，市场风格来看，尽管2016年以来蓝筹风格溢价震荡提升大都以被动切换的形式来演绎，但是上周五蓝筹大涨而创业板大跌，且蓝筹与中小创之间的交投配比显著提升。从量化指标规律看，短线对中小创的杀跌略有过头。换句话说，真成长股的风格相对供给侧等蓝筹股或有逆袭机会，概率或在80%。

　　其三，尽管大宗商品价格仍有向上修复至成本可能，但是A股市场上商品股与商品价格之间并非简单的同步。某种意义上，对资源股的投资时机既是获取组合超额收益的关键，也是需要一定的契机。短期需要关注2月货币信贷数据的披露，目前市场有调低2月信贷规模预期。

　　因此，后期市场仍处于“小双底”和“再探底”的逻辑中，即短期小双底中期再探底的概率仍在。考虑到短期大宗商品涨价等因素，本周市场或演绎先扬后抑的特征。

　　市场风格方面处于剧烈波动期，策略上需要兼顾顺势而为和逆向布局之间的平衡，即周期股资源股的以快打慢、真成长股的逢低布局。激进投资者短线甚至可以逆向操作，逢高控制蓝筹仓位、逢低增加成长股的头寸，这种逆向策略的胜率或在8成。