黄金板块个股价值解析

　　豫园商城:业绩超预期,三季度黄金租赁业务利润大幅增长
　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：唐佳睿,梁江泽 日期：2014-11-10
　　同比下降25.45%;归属母公司净利润58,374万元,折合每股收益0.41元,同比下降16.20%。公司业绩超我们之前对每股收益0.34元的预期。公司扣非后净利润为48,338万元,同比增长32.50%。我们上调公司2014-2016年每股收益预测分别为0.60、0.71、0.82元(之前为0.51、0.61、0.72元),以2013年为基期未来三年复合增长率为6.3%。公司3季度盈利情况改善,同时公司作为上海本地传统黄金品牌,在外地客中拥有较高的知名度和认同度,未来也将受益于迪斯尼开业。我们上调目标价至11.40元,对应14年19倍市盈率,上调评级至谨慎买入,短期有交易性题材机会。

　　支撑评级的要点

　　3季度收入端仍较为低靡,利润端收益于黄金租赁业务大幅增长:从单季度拆分看,2014年3季度公司营业收入42.30亿元,同比降低25.82%,增速高于2季度的-44.26%;归属于母公司的净利润25,349万元,同比增长45.93%,增速高于2季度的-49.66%。扣非后净利润20,944万元,同比降低3.47%。公司3季度收入持续萎靡,主要是由于去年抢金潮导致基数较高,同时受去年同期消费透支影响,导致今年黄金珠宝消费乏力,需求下降;而利润端大幅增长,主要是由于3季度金价下跌,公司黄金租赁业务利润增长,公司2014年3季度单季度公允价值变动净收益为6,207万元,而去年同期为亏损1.64亿(公司业绩对招金矿业和公允价值变动收益的敏感性极大)。

　　毛利率同比增长3.36个百分点,期间费用率同比增加1.11个百分点:毛利率方面,2014年1-3季度公司综合毛利率为10.73%,较去年同期同比增长3.36个百分点。主要是由于去年毛利率基数较低,同时今年存货成本有所走低。期间费用率方面,2014年1-3季度公司期间费用率同比增加1.11个百分点至6.07%,其中销售/管理/财务费用率同比分别变化0.60/0.34/0.17百分点至2.69%/2.36%/1.01%。

　　评级面临的主要风险

　　黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备。

　　估值

　　我们上调公司2014-2016年每股收益预测分别为0.60、0.71、0.82元(之前为0.51、0.61、0.72元),以2013年为基期未来三年复合增长率为6.3%。

　　目标价由8.16元上调至11.40元,对应14年19倍市盈率,上调至谨慎买入评级,短期有交易性题材机会。

　　赤峰黄金:金价下跌拖累业绩,延伸产业链提高业绩稳定性
　　类别：公司研究 机构：中国民族证券有限责任公司 研究员：李晶 日期：2014-11-06
　　前三季度业绩增长36%。2014年前三季度实现营收4.80亿元,归属于母公司股东的净利润1.35亿元,同比增长68%、36%,每股收益0.23元,加权净资产收益率20.04%,同比下降3.7个百分点。毛利率58%,同比下降9个百分点。前三季度国内黄金价格同比下降12%左右,公司黄金产品产、销量增加,及五龙黄金并表,抵消了金价下跌影响,带来营收增长,但毛利率及净利率下降。

　　金价下行,黄金产品产销量环比下降,导致第三季度净利润同比下降20%。第三季度收入1.58亿元,归属于母公司股东的净利润4256万元,同比分别增长15%、-20%,环比下降33%、44%,每股收益0.08元。第三季度国内黄金价格同比下降4%左右,环比下降1%,收购五龙黄金推动黄金产品产销量同比增加,但第三季度公司黄金产品产销量环比下降,同时开采及制造成本增加,导致第三季度收入环比下降,盈利能力降低。

　　五龙黄金业绩承诺提供安全边际。五龙黄金业绩承诺14-16年净利润分别为5432、9906、10609万元,并有业绩不达预期的补偿协议,为14年业绩增长提供安全保障。我们预计四季度五龙黄金的产品产销量将增加带动业绩达到预期。

　　公司收购雄风稀贵进展顺利。目前重大资产重组已获得证监会行政许可申请受理通知书,预计14年底或15年完成。雄风稀贵主营业务为从有色金属冶炼废渣等物料中综合回收铋、银、金、钯等多种金属,属于资源综合回收利用行业,受到政策扶持,未来发展前景看好。雄风稀贵承诺2014-2017年净利润分别不低于5700万元、8500万元、13800万元、14300万元,同比分别增长60.77%、49.12%、62.35%和3.62%,同时设计了业绩不达预期的补偿办法。公司收购雄风稀贵意在延伸产业链,降低主业风险,增强整体业绩稳定性,同时发挥协同效应,开拓赤峰当地资源综合回收市场。

　　预计金价仍有下行风险。10月底美国第三轮量化宽松货币政策到期,未来存在加息预期,美元预计走强,国际大宗商品价格预计还将维持弱势,金价仍有下行风险。

　　盈利预测:预测公司2014-2016年每股收益为0.48、0.57、0.63元,维持“增持”评级。公司一方面增加黄金储备巩固主业市场地位,另一方面积极延伸产业链布局下游有色金属回收利用产业,优化业务结构,规避金价波动风险,提高业绩稳定性。暂不考虑收购雄风稀贵,考虑到13年收购的五龙黄金14年实现并表,预计公司加大成本费用控制力度,尽力弥补金价下跌损失,维持前期盈利预测2014-2016年每股收益为0.48、0.57、0.63元,对应2014-2015年PE为22、18倍。维持“增持”评级。

　　风险提示。金价下跌风险、收购进展慢于预期。

　　赤峰黄金:单季利润环比下降,全年利润完成无忧
　　类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：范海波,吴漪,丁士涛 日期：2014-11-03
　　事件:赤峰黄金发布2014年三季报,1-9月公司实现营业收入4.8亿元,同比增长68.36%;归属于上市公司股东的净利润1.33亿元,同比增长35.68%;基本每股收益0.23元,业绩符合预期。

　　点评:

　　受金价下跌影响,单季盈利能力下降。三季度受到美联储结束QE 和可能提前加息的影响,美元指数大幅上涨,金价延续跌势,国内黄金均价254.83元,环比下跌3.94%。受金价下跌影响,三季度收入环比减少32.9%,毛利率环比二季度减少4.74个百分点至62.34%,单季EPS 0.0751元。由于公司两次重大资产重组均在利润承诺期内,再上在产矿山资源禀赋好,我们对公司完成利润承诺并不担心。

　　金价弱势还将延续。美联储加息时间的不确定将继续制约金价表现,市场普遍预测美联储明年加息概率较大。通过研究发现,历次加息前6个月均出现美元指数上涨和金价下跌的情况。此外,由于矿企可以选择高品位矿石开采以保证盈利, 因此成本对金价的支撑作用不足,未来金价将继续保持弱势。

　　拓展黄金产业链,布局固废回收。由于公司主业是金矿开采,现有黄金生产中矿渣无法回收利用。在金价下跌的背景下, 公司拟收购雄风稀贵向下游废渣回收领域进军,可以延伸产业链,提高现有资源利用率,提升盈利能力。由于公司位于国家级有色金属冶炼基地赤峰市,如果拟收购公司的综合回收技术能够在当地推广,将有助于扩大公司业务规模,规避未来金价波动对盈利的影响。我们预计本次交易在2014年完成的概率较小,按照交易对手对2015-2017年度扣非后净利润承诺,预计收购完成后可增厚EPS 0.12元、0.19元、0.20元。

　　盈利预测及评级:预计公司14-16年EPS 0.42元、0.47元、0.47元的预测。按照2014年10月30日收盘价10.96元计算,2015年PE 仅24倍,继续给予“买入”评级。

　　风险因素:矿产金产量不达预期;金价波动风险;生产成本增加;自然灾难等突发事件导致生产中断;重大资产重组失败。

　　山东黄金:收入减少,成本改善
　　类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：范海波,丁士涛 日期：2014-11-03
　　事件:

　　山东黄金发布2014年三季报,1-9月公司实现营业收入349.57亿元,同比下降6.80%;归属于上市公司股东的净利润5.91亿元,同比下降47.77%;基本每股收益0.42元,业绩符合预期。 点评:

　　收入减少,成本改善。三季度受到美联储结束QE 和可能提前加息的影响,美元指数大幅上涨,金价延续跌势,国内黄金均价254.83元,环比下跌3.94%。受金价下跌影响,三季度收入环比减少27.8%。虽然金价下跌,但是公司积极推进降本增效,毛利率环比二季度回升2.12个百分点至8.14%,归属母公司净利润环比增长27.66%,单季EPS 0.1964元。从三项费用率看,管理费用占比增加0.95个百分点,财务费用率和营业费用率基本稳定。

　　重大资产重组进行中,资源储量或将大幅增加。公司于2014年7月31日停盘筹划重大资产重组,根据公告(2014-10-28延期复牌公告),拟向控股股东山东黄金集团及其子公司山东黄金有色矿业集团和山东黄金地质矿产勘查公司及其他第三方等交易对手发行股份购买集团公司、有色集团、黄金地勘及其他第三方等下属的黄金主业有关资产。我们认为,一旦重大资产重组取得成功,股份公司黄金储量将有较大幅度增长。

　　金价弱势还将延续。美联储加息时间的不确定将继续制约金价表现,市场普遍预测美联储明年加息概率较大。通过研究发现,历次加息前6个月均出现美元指数上涨和金价下跌的情况。此外,由于矿企可以选择高品位矿石开采以保证盈利, 因此成本对金价的支撑作用不足,未来金价将继续保持弱势。

　　盈利预测及评级:预计公司14-16年EPS 为0.61元、0.74元、0.77元,继续给予“增持”评级。

　　风险因素:矿产金产量不达预期;金价波动风险;生产成本增加;自然灾难等突发事件导致生产中断。

　　潮宏基:受益非黄金消费升级,K金品类表现稳定
　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：耿邦昊,徐问 日期：2014-11-03
　　事项:潮宏基10月29日晚发布2014年三季报,前3Q实现营业收入18.14亿元,同比增11.43%;扣非后净利润1.61亿元,同比增14.83%(扣非前增26.3%),EPS=0.21元,同比增25.53%,符合市场预期。公司预计2014年归属于上市公司股东净利润增速20-50%。

　　平安观点:

　　K金镶嵌品类进入门槛包括广泛的门店布局、上游采购资源、研发设计和渠道管控能力等。潮宏基直营为主的渠道模式在精细化管理、消费需求反馈等方面的能力要大幅领先于国内以黄金为主打产品的珠宝同业,原创设计能力突出,是K金首饰消费潮流、定价的引领者。我们看好公司K金珠宝主业扩张和品牌力提升,并购FION进入成长迅速的高端女包市场,但目前仍处于业务整合期,跨品类经营能力有待考验。

　　产品结构致收入表现优于同业,K金首饰取得双位数增长。虽然黄金珠宝行业3Q依旧低迷,但公司以K金为主的业务结构使得表现优于同业。3Q单季珠宝主业收入增长8%左右,其中K金增长10%,足金低个位数增长。本季度FION剩余股权并表,约贡献收入规模6800万,整体来看公司珠宝业务表现符合预期,受益于非黄金需求稳定升级,我们预计全年公司k金收入占比提升至近50%。

　　FION并表及并购费用致费用率上升。产品结构变化及FION并表因素,3Q公司综合毛利率37.44%,前3Q累计毛利率33.71%,为近年来的较高水平。女包业务的并入及并购相关交易费用也使得单季费用率有明显提升,其中销售费用率同比/环比升2.46/1.49个百分点至19.56%,财务费用率达到1.83%的高点,管理费用率也略有上升。受此影响,3Q单季营业利润率小幅下滑,扣非后净利润增14.83%低于收入增速。

　　调低2014-16全面摊薄后EPS至0.28元、0.37(原0.29、0.39元)、0.44元,对应14年PE=35X,维持“推荐”评级。随着黄金、钻石消费步入成熟期,K金镶嵌类首饰市场需求将进入快速上升通道,潮宏基在产品结构、款式设计、品牌运营等方面形成了差异化优势。今年3Q开始FION剩余股权开始并表,将对业绩形成增厚,但今年增长略低于预期,我们调低14-16年全面摊薄后EPS至0.28元、0.37(原0.29、0.39元)、0.44元,对应PE=35X、26X、22X,维持“推荐”评级。

　　风险提示:K金市场消费需求的培育和成长缓慢;FION整合不及预期。