银行股A股价值解析
招商银行三季报点评:资产减值损失拖累净利
类别:公司研究 机构:华融证券股份有限公司 研究员:赵莎莎 日期:2014-11-03
事件
10月29日招商银行(600036)公告2014年三季度业绩:前三季度,公司实现营收1250亿元,同比增28%;归母净利润458亿元,同比增16%;基本每股收益1.82元;净资产3019亿元,比上年末增长14%;每股净资产达11.97亿元;加权平均ROE为21.33%,同比减少3.26个百分点。
点评
前三季度,集团营收增速增长较快,基本符合我们预期。但从营收环比来看,增速已放缓。主因在于生息资产规模的环比收缩,以及手续费收入增速放缓所致。
由于存款偏离度监管影响、以及存款结构定期化趋势延续,付息负债成本不断上移,集团净利差与净息差同比和环比分别有所下降。但预计随着公司成本控制力的提升,以及贷款议价能力的控制,利差下降将被较好控制住。
小企业和小微企业不良余额的快速增长,导致公司不良率继续上移。公司主动退出存量风险客户并谨慎进行贷款投放。贷款减值准备金计提增加导致资产减值损失较上年同期大幅上升,最后拖累净利增速,但其排名依然位于已公告业绩的上市银行前列。
风险提示
经济疲软,资产质量迅速下降;负债成本增长加快,盈利空间过快挤压。
工商银行:业绩略超预期
类别:公司研究 机构:中银国际证券有限责任公司 研究员:孙洁妮 日期:2014-11-10
2,204亿人民币,略高于我们预期,主要是因为拨备和运营费用较低。3季度净利润同比增长7.7%、环比下降3.2%。考虑到工行的估值高于行业平均水平且经营收入低于预期,我们依然对其H 股保持谨慎看法。对H 股和A股重申持有评级,维持目标价不变。
支撑评级的要点
14年3季度,工商银行的信贷成本从1季度和2季度的0.54%和0.4%降至0.30%。不良贷款余额环比增长9%,增幅超过2季度的5.7%。不良贷款率从2季度的0.99%上升至1.06%。该行通过将拨备覆盖率从238%下降至216%来控制信贷成本。我们依然维持全年信贷成本0.35%的预测不变,预计2014年末不良贷款率将进一步上升至1.11%。
考虑到 3季度26.78%的成本收入比低于预期,我们小幅下调了全年费用预测。相应地,我们将全年净利润预测小幅上调9%。
根据粗略估算,预计3季度净息差从2季度的2.49%提高至2.54%,主要是因为债券投资收益率提高及生息资产减少。展望未来,我们预测在资产收益率降低的影响下,4季度净息差将小幅下降。但是由于央行在利率市场化方面暂无作为,预计整体净息差将稳定在2.5%。
3季度手续费收入环比下降22%,降幅相比2季度的12.34%进一步扩大,主要是因为理财业务利差缩窄、理财产品规模缩水及向中小企业征收的手续费被取消。
截至 3季度末,工行的总资产规模减少0.8%。存款负增长拖累了总资产增速。银行间业务的小幅增长不能完全抵消存款的减少。展望未来,随着存款偏离度要求的影响减弱,我们预计4季度资产增速将逐步恢复。但是,我们预测2015年资产规模增速将进一步放缓。
评级面临的主要风险
1)中国经济增长快速下滑;2)利率市场化。
估值
目前,工行的H 股和A 股分别对应0.97倍和0.85倍2014年预期市净率,H 股估值在上市银行中最高。我们认为,在中国经济不景气的大环境中,工行很难独善其身。我们认为H 股存在下跌空间,A 股估值相对更有吸引力。对工商银行重申持有评级。
农业银行:息差优势明显不良率有上升
类别:公司研究 机构:中银国际证券有限责任公司 研究员:孙洁妮 日期:2014-11-10
今年以来,农业银行(601288.CH/人民币2.48, 谨慎买入; 1288.HK/港币3.58, 持有)盈利能力持续增长,资产质量可控,其活期存款占比依然存在优势,信贷议价能力继续减弱,我们仍然看好农业银行在4 季度的表现。
支撑评级的要点.
盈利能力增长,由于定价上的优势,以及净利息收入增长的拉动,净利息收入同比增长16.4%。新增贷款6,162 亿元,同业业务规模仍在扩张。贷款的投放有向小微企业倾斜,小微贷同比增长12%。
资产质量仍然可控,不良率小幅上升,但是公司的超标拨贷比却会给核心一级资本充足率带来一定的压力。可喜的是,我们能够预期到未来的拨备会逐渐释放。
6 月末活期存款占比继续下降,尽管存款付息率提升至1.81%,但在同业中仍然处在较低水平,农行在这一点上持续保持了其优势。
由于受政策的影响,手续费收入增长放缓。净利息收入同比增长16.35%,推动这一增长的驱动力在于生息资产的扩张和净息差同比的改善。管理层表示,将进一步提升贷款在生息资产中的比重,对于资产端收益率的提高有一定价值。
手续费收入增速减少,原因可能在于政策因素导致4 季度至今一直在影响这块业务。
基于目前行业内信贷投放的谨慎态度,我们认为下半年贷款定价水平的提高会有一定难度,存款成本上升会有小幅抬升,息差在未来会有继续收窄的趋势。
尽管农行的核心一级资本充足率收到分红提出因素以及超额贷款损失准备口径计算的影响,较1 季度有一定程度下降,但是我们认为影响可控。顾问,咨询等收费项目可能也会有受国家引导和规范背景影响,增速会放缓。
估值.
因而我们觉得基于之前市场对于农行较好的优于同业的评级,对于其的投资态度仍然需要谨慎,相比其他三大行,其仍然有优点,盈利能力不错,股价绝对水平较低,拨贷比相对较高,估值便宜,所以建议抱着审慎但仍乐观的投资态度。
中信银行:3季度业绩低于预期;定向增发计划公告
类别:公司研究 机构:中银国际证券有限责任公司 研究员:孙洁妮 日期:2014-11-10
中信银行公告14年1-9月归属于母公司股东净利润同比增长4.6%至3,228亿人民币,其中3季度净利润同比下滑2%、环比下滑9.5%。3季度盈利比我们预期低2.1%,主要是因为拨备高于预期。中信银行同时公布将通过定向增发募集资金118亿人民币。增发后2015年每股收益和净资产收益率将被摊薄3.74% 和0.9%。考虑到不良贷款预测上调及再融资摊薄效应,我们将2014-16年每股收益预测分别下调7%、18%和23%。由于盈利前景较差,即使增发价格溢价可能会提振H 股股价,我们依然将H 股目标价下调13.47%。对中信银行H 股和A 股重申持有评级。
支撑评级的要点
3季度不良贷款余额环比增长16%,高于2季度的7%,不良贷款率从1.19%上升1.39%,高于我们预期。信贷成本从2季度的1.28%降至1.16%,但拨备覆盖率依然高于我们预测。考虑到中信在制造业的贷款占比较高,我们上调其不良贷款预测。同时,将2014-16年净利润预测分别下调7%、15%和17%。
中信银行宣布将通过定向增发发行24亿股新股。国家烟草总公司将以每股4.84元的价格认购所有新股,增发价较A 股和H 股最近一个交易日收盘价分别高出3.86%和17%。虽然新股发行将提高一级资本充足率,但是考虑到资产增速放缓(3季度资产环比下滑6%),我们认为净利润并不会随之增长。2015年和2016年每股收益将被摊薄4.9%和4.5%。如果增发顺利完成,烟草总公司将持有中信银行4.89%的股权,成为其第三大股东。我们认为此次增发在战略上不会给中信带来任何获益,烟草总公司将成为一个财务投资者。未来,国资背景持股比例的上升可能会使得中信银行更加具有国有银行的特色。
14年3季度末,中信银行存款环比减少5.8%,贷款增速环比下降至0.2%。同业资产和负债也出现了环比缩水。我们预计4季度存款和总资产将回归正增长,但是2015年资产和存款增速将延续放缓趋势。
评级面临的主要风险
1)中国经济增速快速放缓;2)利率自由化。
估值
目前,中信银行H 股和A 股股价分别对应0.73倍和0.86倍2014年预期市净率。我们在下调盈利预测的基础上下调了H 股目标价。虽然新股发行价较高对H 股股东有利,但我们依然认为长期来看较低的盈利水平将拖累股价。A 股方面,我们认为当前估值与低盈利水平不匹配。
光大银行:营收环比继续改善,不良率首现双降
类别:公司研究 机构:平安证券有限责任公司 研究员:励雅敏,王宇轩,黄耀锋 日期:2014-10-31
事项:光大银行前三季度实现归属于母公司净利润223 亿元,同比增7.7%,符合我们预期(7.2%)。存款/贷款环比1 季度增长-4%/3%。公司取得ROA 和ROE分别为1.14%(-10bps,YoY)和17.7%(-1PP,YoY),成本收入比29.5%(+35bps,YoY)。三季度净息差2.35%(+11bps,QoQ)。不良率1.07%(-4bps,QoQ),拨备覆盖率197%(+12 个百分点,QoQ)。核心一级资本充足率9.46%,资本充足率11.48%。
平安观点:
息差及手续费回升令营收增长环比大幅改善.
光大银行3 季度营收环比2 季度增长5%,同比增长29%已较二季度增加8 个百分点。公司三季度净息差环比增长11BP,主要贡献来自于生息资产收益率的增长(+5BP QoQ)以及流动性相对宽松下的付息负债成本率的下降(-4BPQoQ)。另一方面,手续费收入单季同比回升到20%以上,其中我们预计理财、承销及咨询服务手续费同比增速逐渐回暖,非标、理财监管对光大业务结构调整的负面影响正在逐季消退。由于去年3 季度以后受到流动性危机负面影响较为严重,因此较低基数下光大银行2014 年全年营收增速仍有上行空间。
资产质量压力有所缓解,不良首现双降.
2014 年三季度公司不良率1.07%,环比一季度下降了4 个BP。虽然公司3 季度核销处置力度略有增大,但我们加回核销之后的净年化不良生成率也仅48BPs,较2 季度的100BPs 出现了较大程度的下降。同时,三季度核销处置后不良率及不良余额在上市银行中首次出现了双降。我们认为公司资产质量压力在前期暴露较充分的情况下目前确有缓解,但在经济增速下滑的宏观背景下,其不良生成率的拐点持续性还有待观察。
关注集团重组进程。估值有吸引力,维持“推荐”.
前期光大集团公告重组方案。就光大银行而言,重组后实际管理权以及股东权益的统一有助于银行借力集团的资源优势。如果能够整合打通银行与集团旗下保险、券商、租赁、PE 投资等之间的业务链条,有望对公司业绩形成实质推动作用。目前公司营收增速仍有上行空间。我们维持光大2014/15 年盈利预测EPS0.62/0.71 元,对应净利润增速分别为8%和13%。目前股价对应14 年4.5X PE和0.8X PB,估值有吸引力,维持“推荐”评级。
风险提示:公司管理层经营的业务整合可能不达预期;公司在钢贸、光伏、长三角等地域的资产质量严重恶化超预期。
民生银行:资产质量压力犹存、管理改善需要时间
类别:公司研究 机构:渤海证券股份有限公司 研究员:张继袖 日期:2014-11-25
调研情况:同董事会办公室工作人员沟通公司近期经营情况。
投资要点:
员工持股计划和优先股发行将补充核心资本。
员工持股计划的目的是补充核心资本,市值管理是长期目标,股权激励不在民生银行考虑范畴。员工持股计划涉及范围广,只是核心员工,具体范围没有确定。
加强吸收存款。
小微贡献度显著提高,通过商贷通产品,小微客户资金供给率达到56%。下面需要大力抓结算和财政存款,以增加存款供给。
资产质量压力依然较大。
不排除区域性坏账蔓延,主要还是集中在两高一剩、制造业、钢贸等领域,地产和地方政府融资平台并不是资产质量担心的重点。今年小微企业不良爆发的也比较快,下一步需要压缩小微规模,做好对公业务。
投资建议。
民生银行开启了新一轮的银行员工持股计划,同时优先股补充方案也已经发布,明年的资本状况好于今年,新行长上任后会对银行经营提出新的思路,但我们认为这些利好需要时间兑现。我们预计民生银行14-16 年归母净利润468.56 亿、516.15 亿和586.48 亿,增速为10.83%、10.15%和13.63%,EPS 为1.38、1.52 和1.72 元/股,14 年PE 和PB 分别为4.69 和0.92 倍,行业中的估值优势不明显,中性评级。
风险提示:资产质量超预期下滑,管理层变更带来的公司经营动荡
中国银行:拨备计提力度加大,手续费收入增速放缓
类别:公司研究 机构:平安证券有限责任公司 研究员:励雅敏,王宇轩,黄耀锋 日期:2014-10-31
投资要点.
事项:中国银行前三季度实现归属于母公司净利润1311亿,同比增长9%,低于我们预期(12%)。公司ROA1.24%(+1BP,YoY),ROE18.03%(-1Bp,YoY)。贷款总额环比增0.24%,存款总额环比下降1.3%。前三季度净息差2.26%(+4BPs,YoY)。不良率1.07%(+5BPs,QoQ),拨备覆盖率207.7%(-9.3PPt,QoQ)。高级办法口径下,核心一级资本充足率10.51%,资本充足率13.07%。
平安观点:
息差环比略降,手续费收入增速放缓.
中国银行前三季度息差2.26%,同比增长4BPs,但根据我们估算,息差三季度环比略微下降了1BPs(VS建行+1BP,QoQ;农行-3BPs,QoQ)。前三季度境内人民币业务息差2.46%(较半年报持平),境内单季息差略有上升,集团口径息差环比略降的主要原因是三季度以来海外流动性收紧导致境外息差的收窄。
三季度以来,中行下调了相关手续费业务的收费,使得三季度单季净手续费同比收入增速由二季度的11.6%下降至0.2%,前三季度手续费收入增速也仅为10.2%,低于整体营业收入增速(14.9%),营业收入中手续费净收入占比环比下降1.6个百分点至21.8%。
受127号文及同业检查的影响,中国银行同业资产环比下降14%,在生息资产中的占比年初以来环比持续下降,三季度末的占比较二季度下降1.6个百分点至9.3%。负债端,受存款偏离度监管的影响,中国银行三季度末存款余额环比下降了1.3%,与行业整体趋势一致。
资产质量未见好转,拨备力度加大.
中国银行三季度末不良率1.07%,环比上升5BPs,关注类贷款占比2.29%,环比较二季度末上升了1BPs。我们估算的三季度不良净形成率0.61%,环比持续上升,显示中行的资产质量仍然处于暴露阶段。三季度中国银行加大了拨备计提力度,三季度单季信用成本0.55%(+30BPs,YoY),这是净利润增速低于预期的主要原因。拨备的加大使得拨贷比环比上升1BPs至2.22%。宏观经济仍未明显企稳,公司自身资产质量压力未趋势性缓解,中行未来信贷成本存在进一步上升的可能。
小幅下调盈利预测,维持“推荐”评级.
考虑到拨备压力我们小幅下调中行14/15年净利润增速到9.3%/9.2%(原来为11%/10%)。中行已经完成400亿元境外优先股的发行,资本将得到进一步补充。目前股价对应股息率为8%,对应14年4.4XPE和0.7XPB,具备长期持有价值,维持其“推荐”评级。
风险提示:资产质量急剧恶化,海外经济表现大幅低于预期。
交通银行:业绩符合预期
类别:公司研究 机构:中银国际证券有限责任公司 研究员:孙洁妮 日期:2014-11-10
交通银行公告14年1-9月归属于母公司股东净利润增长5.78%至515亿人民币,基本符合我们的预期。3季度净利润同比增长6.28%、环比下跌0.18%。对国有银行改革的预期将带动该股估值上升,因此我们上调了H 股和A 股目标价。但是,鉴于改革的长期性和不确定性,我们依然对其维持持有评级。而且,交行在长三角地区的资产质量仍将对其盈利质量产生较大压力。
支撑评级的要点
交行在季报中再次表达了对进行混合所有制改革的决心,预计未来企业质量将有所改善,股权激励也将顺利展开。同时,交行也坦承在改革计划的执行和时间表上仍面临着一些不确定。我们认为改革计划有可能拖延,虽然目前已有一些先行举措,但我们对未来两年改革将对盈利产生的正面影响持保守态度。
14年3季度,交行的不良贷款余额环比增长5.47%,信贷成本从2季度的0.67%降至0.63%,拨备覆盖率从204%降至201%。长三角地区依然是其不良贷款的主要来源。交行预计,只要未来经济不出现急剧下滑,那么其不良贷款就会保持非常缓慢的增速。我们维持年末不良贷款率1.25%的预测,同时预测2015年不良贷款率将进一步上升。
由于存款竞争和存款偏离度要求,3季度存款余额环比减少7%。缓慢的存款增长导致3季度末总资产增速从2季度末的9.9%降至7.7%。由于生息资产收益率降低,净息差小幅下滑2个基点。
14年3季度,手续费收入保持较快增长,主要得益于银行卡收入提高和理财产品业务发展。我们预测,短期内手续费收入将保持较快增长。考虑到信用卡业务不良贷款上升拖累银行卡收入增速,我们预计明年手续费收入将放缓。
我们下调了2014-15年盈利预测,同时根据优先股发行计划,将2016年归属于普通股股东的每股收益预测下调10%。预计2016年将通过发行优先股募集500亿人民币资金。
评级面临的主要风险
1)农村经济大幅衰退;2)国有银行改革无重大进展;及3)东部地区房地产价格大跌。
估值
目前,交通银行的H 股和A 股价格分别对应0.74倍和0.68倍2014年预期市净率,低于行业平均水平。过去几个月,受国有企业改革预期的影响,该股表现相对较好。但是,改革需要的时间很长,对此我们仍存有疑问。因此,虽然我们将H 股和A 股目标价分别上调了5.21%和9.6%,但是我们依然对其维持持有评级。
建设银行:资本实力强劲,不良压力加大
类别:公司研究 机构:国金证券股份有限公司 研究员:马鲲鹏 日期:2014-10-27
事件
建设银行14年前三季度归属股东净利润1903亿元,同比增长7.8%,营业收入4290亿元,同比增长13.7%,拨备前营业利润(PPOP)2832亿元,同比增长11.9%。总体增长较为稳健。
评论
资产、负债结构调整,净息差有所上升:三季度单季息差环比上升12bps 至2.85%。资产结构方面,整体收益水平较低的同业资产占比下降。存放央行资产占比提升较大。信贷结构优化,持续压缩产能严重过剩行业的贷款余额。
负债端,存款占比继续显著下降。同业负债占比明显提升,主要原因是同业存放占比大幅提高。同业存放余额环比增长19.3%。
资本实力强劲,资本充足率继续上升:三季报显示,资本充足率环比上升0.6个百分点至14.53%,核心一级资本充足率环比上升0.4个百分点至11.65%。资本实力在同业中居于较高水平。资本充足率持续提升的主要原因是资本管理高级方法的实施。同时,资本充足率的提升也与经营管理密切相关,如依靠利润实现的内部积累增速高于风险加权资产增速,以及合格资本工具的发行。
不良持续增加,资产质量压力加大:三季报披露的不良贷款余额环比增长10.1%,不良率环比上升9bps 至1.13%。加回核销处置后的不良率1.20%、年化不良净生成率73bps,加回核销后的不良生成仍在加速(1Q14和2Q14加回核销后的年化不良净生成率分别为39bps 和60bps)。拨备覆盖率环比下降14.4个百分点至234.47%。
需要注意的是,巴西BIC 银行纳入并表增加了不良贷款,如剔除此因素影响,不良贷款率1.07%,拨备覆盖率244.87%。
三季度手续费收入因收费新规等而有所下降:三季度单季,净手续费收入同比下降3.8%,占营收比重16.64%,同比下降2.9个百分点。我们判断,8月1日起银行业实行的新版收费标准对手续费收入造成了一定的压力。从前三季度总和来看,净手续费收入同比增长4.6%。造价咨询、房改金融等传统优势产品平稳增长,信用卡、代销基金、债券承销等亦有良好表现。
完成巴西BIC 银行收购,加强国际化发展:公司于8月29日完成收购巴西BIC 银行总股本72.00% 股份的交割手续。作为迄今为止中资商业银行在海外规模最大的控股权收购,这一举措有力地提升了公司的国际化水平,对公司的战略转型有着重要的意义。巴西BIC 银行纳入并表范围对公司的预计负债会计项目等产生了较大影响。
投资建议
总体较为稳健,但预计股价没有较大波动,维持“中性”评级。