热门券商个股价值解析
中信证券:业务布局趋向完善;创新贡献或将常态化
中金公司 杜丽娟,毛军华
业绩略超预期
中信证券 1Q~3Q14 实现营业收入 173.79 亿元,同比上升 68.15%;实现净利润 63.65 亿元,同比上升 72.18%。公司前三季度实现ROAE 7.05%,比去年同期增加 2.81%。
发展趋势
扣除并表单位增加、一次性 REITs 收益贡献之外,公司内生增长的驱动因素主要来自自营和投行业务表现向好。我们预估公司可比口径的净利润同比增速~22%。
前三季度年化投资收益率提升(+0.2ppts YoY 至 6.6%)以及自营规模增加(+45% YoY 至 1,420 亿元)贡献公司自营业务收入增量(+53% YoY 至 63.9 亿元)。
IPO 开闸以及公司债券承销规模大增(+102% YoY 至 2,304 亿元)带动投行业务收入增长(+73% YoY 至 17.6 亿元)。
各项费率及其他关注事项:a. 经纪业务:里昂并表对公司经纪业务分析产生干扰,中信证券母公司口径来看,佣金率与年初比下降 11%至 5.7bps,母公司口径经纪业务市占率与年初比微升 2%至3.7%。b. 杠杆率持续上行,由年初 2.6x 上升至 3.2x。由此带动净利息收入同比下滑。作为杠杆率最高的上市券商,公司净利息收入同比下降 29.5%至 4.67 亿元。 盈利预测调整我们分别上调公司 14 年和 15 年 EPS 11.4%和 11.4%至 0.79 元和0.96 元/股。估值与建议公司目前交易于 2015e 1.4x P/B。 我们看好公司在行业加速分化背景下成功转型的潜质,维持“买入”评级。风险大盘波动风险。
宏源证券:投行拉升收入增长,资管拖累业绩增速
平安证券 缴文超,罗晓娟
投行业务大幅提升成收入恢复增长主要原因
截至 2014 年 3 季度,宏源证券经纪业务净收入为 10.02 亿元,同比上升 5%, 对新增收入的贡献率为 23%,公司的经纪市场份额为 1.38%,较年初的 1.44%有所下滑,佣金率水平也略有下降;自营投资收益为 12.17 亿元,同比下降 2%,对新增收入的贡献率为-11%;资管业务净收入为 2.15 亿元,同比下降 26%,对新增收入的贡献率为-36%,成为拖累业绩的主要原因;投行业务净收入为5.71 亿元,同比增长 101%, 对新增收入的贡献率为 135%,表现抢眼,主要原因是债券承销业务的增长;资本中介利息净收入为 3.12 亿元,同比小幅下降1.83%。
合并效果将在长期逐渐显现
宏源证券与申万证券合并,短期之内难以带来业绩上的重大提升,但是新公司将采用控股公司的架构,规避一些严苛的监管,同时在国企改革背景下,可能受益于中央汇金的股东背景,长期来看,是有利公司发展的。
投资建议
宏源证券与申万证券的合并在长期拥有规模优势、业务和区域互补优势等,有利于公司发展,维持“推荐”评级。
风险提示
投行收入波动,佣金率下滑。
招商证券:投行、两融推升业绩,结构趋于合理
群益证券 郑春明
公司公布2014 年三季报,前三季度实现实现营收65.7 亿元,YOY 增长48.2%,实现净利润25.3 亿元,YOY 增长60.1%,业绩实现高速增长,一是受益于IPO 重启后投行业务的出色表现,并且公司两融类信贷业务在公司增发后表现突出;另外我们也注意到公司结构渐趋于均衡,对传统业务依赖性逐步降低,自营及资管板块同样表现稳健。
在四季度股市继续向好的判断下,预计公司将继续以传统业务为基石,利用增发带来的规模效应,在资金类等创新业务方面取得持续突破。目前公司股价对应2015 年PB 约为1.7 倍,估值不高,给予“买入”的投资建议。
投行、两融推升业绩:前三季取得高增长的主要原因之一,在于投行业务的贡献,1-3Q 公司共完成7 单IPO,共贡献承销收入约3.3 亿元左右,加上增发及债券承销,前三季公司实现投行业务收入8.04 亿元,YOY 增长256%;此外,自5 月定增111.5 亿元完成后,经营杠杆也持续提升,有效的推动了两融规模的增长,截止Q3 末,公司两融余额达345 亿元,仍稳居行业第四位,前三季度净利息收入增154%至12.8 亿元。
股市向好带动经纪及自营:除了投行及两融外,Q3 股市量价齐升也带动了经纪及自营业务的好转:沪深300 单季度上涨约13.2%,市场日均成交量达2946 亿元,YOY 增40%,带动公司Q3 实现经纪业务净收入10.9 亿元,YOY 增长31%,Q3 实现投资净收益(含公允)8.5 亿元,YOY 增长275%,成为单季度贡献业绩的主力。
业务结构趋于合理:从各业务贡献来看,传统经纪业务收入占比已较去年同期降12 个百分点至36.1%;而净利息收入(主要为两融)占比则提升8 个百分点至19.4%,且随着IPO 的开闸,投行收入占比也恢复至12%的正常水准,我们认为公司业务结构逐渐趋于均衡,未来在行业加杠杆的背景下,两融等创新类资金业务贡献有望进一步提升。
展望未来:展望未来,我们认为股市上涨的通道以基本确立,四季度成交量维持高位的概率较大,经纪收入有望稳步提升;且预计公司投行业务将延续高增长。 此外,我们也看好公司在强大的资本实力下,在新三板、融资融券等创新业务方面的潜力。
盈利预测与投资建议:预计2014/2015 年净利润分别为32.2 亿元、40.3亿元,YOY 分别增长44.6%、24.9%,目前股价交易于2014 年PB 1.7X,估值不高,给予为买入的投资建议。
西部证券:基本面良好,定增开启收入估值上升空间
平安证券 缴文超,罗晓娟
地处陕西享地缘优势,经纪业务佣金率较高
西部证券是陕西唯一上市的综合性券商,享有地缘优势,经纪业务佣金率虽然也步入下行通道,但是较行业平均仍然处于高位,显示陕西省经纪业务竞争较小,公司经纪业务收入具有一定的防御性。
提升杠杆加速,定增开启收入估值上升通道
公司的13年底净资本为38.78亿元,行业内排名40;公司13年底的杠杆率1.18,在上市券商中,处于低位;公司的业务结构中,经纪业务收入占比近60%,而资本占用类的业务自营投资收益和资本中介类业务利息收入在行业中排名较低,公司领导层已经意识到公司的资金瓶颈,因此14年进行了三次短期融资共计17亿元,极大促进了公司业务的发展。
2014年6月20日,公司停牌策划非公开增发事宜;6月27日,公司董事会召开通过非公开发行股票议案拟募集不超过50亿资金;7月15日,公司召开2014年第一次临时股东代表大会,讨论非公开发行股票议案;9月3日,证监会受理了公司非公开发行股票议案。公司拟将募集的资金将大部分用来发展公司的自营和资本中介业务,有利于公司的业绩提升,也有利于公司使用其他提升杠杆融资方式,从而打通公司收入估值上升通道。
公司基本面良好,资金补充有利于优化公司业务结构
公司基本面良好,享受地缘优势,经纪业务佣金率受互联网券商影响较小;投行业务中新三板业务排名靠前,预见随着新三板盈利模式的成熟,公司投行业务将迎来快速发展;自营投资中固定收益类资产占比高,收益稳定;资产管理业务稳定发展,集合资产管理计划费率较高;资本中介业务发展迅速。随着非公开增发,公司的业务尤其是自营投资和资本中介业务将进一步发展,实现业务结构的转型。
投资建议
西部证券基本面良好,收入结构中占比较大的经纪业务享有地缘优势,佣金率维持在较高水平;新三板业务排名靠前,未来有望带动投行业务收入的上升;资本中介类业务发展较快,随着资金的补充,自营和资本中介类业务将迎来快速发展期。因此维持公司“推荐”评级。
风险提示:
金融资产价格波动对自营业务影响,非公开定向增发发行的不确定性。
长江证券:股权分散和员工激励计划仍是短期投资亮点
中金公司 杜丽娟,毛军华
发展趋势
营收增速略超行业平均水平,各业务分部均稳定贡献业绩。
各业务条线均稳定增长。业绩贡献较大的业务包括信用业务:(净利息收入+45.7% YoY 至 5.36 亿元);自营业务收益率显着提高(自营业务收入+40% YoY 至 9.5 亿元;年化投资收益率上升 4.04ppts至 12.4%);股债承销均大幅增长(投行业务收入+417.5% YoY 至2.9 亿元);资管收入规模抬升(资管收入+111.5% YoY 至 1.2 亿元)。
费率方面:佣金费率与年初比下降 8.6%至 8.1bps,仍高于行业平均水平;公司经纪业务市场份额基本稳定在 1.78%,显示尚未受到行业低佣策略的冲击。公司自有资金杠杆率由去年同期的 1.6x 水平上升至三季度的 2.1x 水平。考虑到公司信用类业务的市占率与经纪业务市占率基本相似,我们认为公司短期内仍有望通过进一步加杠杆以及加速拓展信用类业务客户取得短期业绩增长。从股价上看,公司较为分散的股权和公司员工激励基金仍是短期股价催化剂。
盈利预测调整
考虑到公司佣金率下行速度低于预期,以及投行业务扩张远超预期,我们上调公司 14 年和 15 年 EPS 32.7%和 39.7%至 0.32 元和0.36 元/股。对应上调目标价 9.4%至 5.6 元,新目标价对应 1.8 倍2015 年 P/B。
估值与建议
公司目前交易于 2x 2015e P/B。 我们认为公司估值已充分反映经营层面的业绩改善,股权分散和员工激励计划仍是公司短期股价的催化剂。维持“中性”评级。
风险
大盘波动风险。
卓越推:海通证券“买入”评级
信达证券 王小军
核心推荐理由:二级市场表现良好、优先布局红利、创新业务逐步发力。
1、7 月份以来二级市场表现良好,带动经纪、自营和融资融券等业务快速增长,公司业绩大幅回升,预计二级市场的表现还将维持较好的状况;
2、公司的净资本规模、风控水平和综合能力使其在各类新业务试点中均享受“优先布局”的红利;
3、融资融券、约定式回购等新业务势头良好,利润贡献占比逐年增加;
4、传统业务基础和国际业务平台为公司进一步的创新和扩展提供了良好的基础。
盈利预测:在2014 年、2015 年日均股票交易额分别为2100 亿元、2205 亿元的假设下,我们预测公司2014年、2015 年每股收益分别为0.60 元、0.68 元。
股价催化因素:二级市场继续表现良好,出台利好的行业政策。
风险提示:交易量的下跌可能影响公司经纪业务收入进而影响业绩;自营业务的波动性可能影响公司的盈利;创新业务业绩不达预期。
广发证券:与新浪达成战略合作,有望构筑完善的O2O闭环
方正证券 王松柏,刘欣琦,童楠
成为新浪首家战略合作的券商,账户绑定有利于向广发证券的客户导流:广发证券是作为全球最大的中文门户网站之一的新浪网在券商领域的首个战略合作对象,新浪具有海量的客户基础,根据新浪财报披露,仅新浪微博截至 2014 年 9 月 30 日的月活跃用户数(MAU)为 1.67 亿,而广发证券自身客户仅能以百万计,由此可见未来新浪向广发证券的客户导流空间巨大。 而且未来新浪的通行证账户资源将与广发证券系统进行对接,实现双方用户账号的绑定,这将更有助于新浪客户向广发证券的导流。
注重客户体验的“一齐发”理财方案更有助于客户价值的提升: 从互联网金融的实践来看,导流加服务模式优于单纯的客户导流模式。 新推出的“一齐发”理财方案不仅给客户提供了免除视频验证的便捷型理财开户流程以及较高回报率的理财产品,更重要的是把广发证券一千余名投顾派驻到新浪理财平台,投顾服务的上网带来的反向约束机制将提升投顾服务水平,并将极大的提升客户体验,更有助于客户价值的提升。
资源有效整合,形成完善的 O2O 闭环:广发证券与新浪的合作不再局限于单纯导流,产品、服务、账户、平台的多位一体合作有助于完善广发证券的互联网生态圈。而且,公司还建立起了金钥匙移动服务系统(一款类似于滴滴打车功能的券商经纪业务内部抢单服务软件),用于把线上和线下资源进行对接。预计互联网战略与线下业务的协同合作更能有效在提升客户市场份额的基础上提升客户价值,形成完善的 O2O 闭环。
盈利预测与投资建议: 公司基本面坚挺,但估值低于可比券商及行业平均,股价具有较高的安全边际;全年来看,与可比券商相比,股价涨幅较低,后续补涨需求旺盛; H 股上市将有利于公司开展海外与国内业务;与新浪的合作有望提升客户市场份额及客户附加值利好公司长期发展。基于以上原因,维持“强烈推荐”评级。考虑到行业经营环境及公司自身互联网战略布局原因,上调公司 14 年和 15 年 EPS 分别为 0.71 和 0.95 元,对应 PE估值 28 倍和 21 倍, 上调公司的合理价值为 28.4 元,对应 15 年 30 倍 PE。
风险提示:二级市场波动对于公司整体业绩稳定性带来一定的不确定性。
国金证券:证监会核准其收购粤海证券、粤海融资
平安证券 缴文超,罗晓娟
国金、粤海同为涌金旗下金融资产:根据国金证券 14 年 4 月 29 日发布的公告,国金证券的控股股东长沙九芝堂(集团)有限公司的执行董事——涌金系的元老魏锋亦是粤海证券和粤海融资的控股股东 Beston Management Limited 的董事,因此,此次收购也可视为涌金系整合其旗下资产的行为。
粤海证券、粤海融资业务简况:粤海证券持有香港〈证券及期货条例〉规管下的第1、2、4、6 及 9 类牌照,可从事证券交易、期货合约交易、证券投资咨询、企业融资、资产管理等业务。公司 2013 年的资产总额 8.6 亿元,营业收入 0.27 亿元,净利润-83 万元,公司的牌照齐全,业务规模较小。
粤海融资的主营业务是为粤海证券的客户提供融资服务。公司2013年的资产总额是0.33亿,营业收入为713万,净利润为8万元。
增资扩股动作频频,收购成效有待观察:国金证券继 14 年 5 月 12 日发行可转债募集资金 25 亿后,又于 9 月 30 日发布公告拟通过非公开增发募集不超过 45 亿元的资金。我们认为,一系列增资扩股的行为有利于公司资本中介等业务的开展和后续的融资。
而公司收购粤海证券、粤海融资,一方面有利于公司开展海外业务,但另一方面,由于粤海证券和粤海融资的业务规模较小,因此对于公司的业务发展有多大的正效应尚有待观察。
投资建议:国金证券 14 年前三季度营收同比增长 53%,归母净利润同比增长 133%,公司业务发展良好,公司今年增资扩股动作频频,募集资金利于公司业务开展,维持公司“推荐”评级。
风险提示:互联网业务的同业恶性竞争、自营业务收益率的波动性。
光大证券:集团重组有序推进
中信建投 刘义
光大集团前身是1983 年在香港创办的紫光实业有限公司,于1984年更名为中国光大集团有限公司,总部设在香港,属于中央管理的国有企业。1990 年,中国光大集团在北京成立总公司,即光大集团北京总部,而此前的中国光大集团有限公司改为香港总部,且北京和香港总部互不隶属,形成了独特的“一个集团两个总部”的模式。这种独特的模式也导致了光大内部缺乏协同。本次收购是由汇金公司参与光大总公司重组改制所引起的,即财政部以光大总公司净资产、100%的光大香港股权及对光大总公司2,374,560,000 元债权本息出资,汇金以持有的部分光大银行股份及其他资产出资共同设立光大集团股份公司,由此取得光大集团股份公司55.67%股权,从而间接持有光大证券67.25%的权益。通过该重组方案,不仅解决了历史遗留的光大集团双总部问题,也理顺了汇金公司——光大集团——光大银行的股权关系,集团下属企业均并表进行管理,形成了一个牌照完整、股权结构清晰、具有协同效应的金融控股集团。
投资建议
目前,券商股中我们首推光大证券:1、公司2015 年业绩大幅增长的确定性很强;2、非公开发行有望成为公司股价催化剂;3、光大集团股权关系理顺,并有整体上市预期。维持“买入”评级,强烈推荐!