A股水泥板块投资价值解析
上峰水泥:专注水泥相关主业,积极布局海外
类别:公司研究 机构:海通证券股份有限公司 研究员:邱友锋,周煜 日期:2014-12-10
事项。我们于近期跟踪了上峰水泥(000672),就吉尔吉斯斯坦合作项目、公司及行业未来发展趋势作了了解和分析。以下是我们的主要观点和分析:公司基本情况介绍。公司是一家发展了36年的企业,前身是在绍兴诸暨的一个水泥厂,一直以来专营水泥,近十年都保持了稳健增长,未来目标是要成为国内最好的水泥企业。公司生产线主要分布在安徽和浙江一带,铜陵有3条5000t/d 生产线,怀宁有2条5000t/d 生产线,浙江有2条生产线(2500t/d+1000t/d),此外,公司还在泰州、信化等地新收购项目。
目前,公司国内产能总体规模在全国排名大概是第20-30位左右,民营企业中是第四名左右。但运营成本在水泥行业处于领先地位,人均净利润保持在前三位。2014年前三季度人均营收和人均利润都是排在第一位。
公司未来发展方向。尽管水泥行业总体发展情况不佳,但我们认为公司非常有信心将企业发展为最好的水泥企业,一方面是公司将进一步提升运营效率和成本控制,成本方面还有很大下降空间,利润仍可进一步挖掘;另一方面是公司具备行业经验丰富的管理团队。公司管理团队入行30多年,经验丰富、非常熟悉水泥行业,因此,我们认为公司在做扩张时也较为得心应手,这是公司一个重大优势。
吉尔吉斯斯坦项目进展。公司目前拟在吉尔吉斯斯坦投资产能为2800t/d 的水泥熟料生产线,我们预计未来公司还有意继续追加投资。我们认为公司如此看好中亚地区项目主要系对当地进行了深入的考察,发现吉尔吉斯斯坦整体的发展状况类似于我国80年代,虽然当前经济较为落后,很多工业都是刚刚起步,但未来基础设施方面需求非常大;此外由于其地理位置颇具战略意义,中国必将其当作一个重要的战略点,给予当地很大规模的援助,包括经济和基础设施方面等等。目前,吉尔吉斯斯坦水泥价格约为180美元左右,但成本与国内差异不明显,每吨水泥的毛利可达700元人民币左右,因此,当地一条生产线与国内多条生产线的效率相等,公司非常看好该项目的发展潜力。
其他海外业务探索情况。在区域发展方面,过去公司主要发展长江经济带,之后将在一些新兴经济市场发展业务,如吉尔吉斯斯坦海外业务方面。除此之外,尽管尚未确定但公司还会进行其他投资,首先是产业链延伸方面的投资,如骨料、混凝土等,未来还可能投资水泥之外的、和基建相关的项目,甚至是铁路道轨、房地产等。因为首都市中心非常繁华,房价已经超过1万/平方米,而其他区域价格与首都相比差距较大,未来房地产市场空间较大。此外,除了吉尔吉斯斯坦,公司也在了解其他的新型经济市场。哈萨克斯坦的南部城市阿拉木图有望成为公司下一个开辟的市场。
与国内外竞争对手相比公司主要优势。我们认为公司过去的优势主要分两方面,一方面是资源优势,过去公司工厂多建于长江沿岸、在矿山和码头附近(与海螺类似),从基地到每个沿海城市的运费一般不超过40元,这让市场变得更加广阔和灵活,公司也因此在过去10年内增长较快;另一方面是公司较好的体制,公司第一大股东是典型浙商企业,第二大股东是中国建材,前几大股东给予了公司非常大支持。公司是一个真正民营主导的企业,体制是真正有效、有利于企业发展的。
目前,公司在吉尔吉斯斯坦的水泥基地小项目相较其他想要进入该市场的竞争对手相比也颇具优势。一是占据资源优势:公司针对水泥生产线项目做了充分调研,该国北部仅有两地临近矿区适合建设产线,公司已收购了其中一个矿和另一个矿的一部分,即便其他企业进入该国市场,公司已经先行抢占了资源。二是地理位置优越:公司水泥生产线建在石灰石矿山脚下,而且附近3公里内有变电所,附近有公路和铁路穿越点。此外,公司离市区距离为110公里,处于吉尔吉斯斯坦和哈萨克斯坦边界上,由于市区市场需求较好,公司打算在首都周边建立粉磨站,打开首都市场。
公司在技术创新方面有所突破。技术创新方面,我们判断公司拟在相关产业进行多元化的发展,如环保产品和节能技术,这两方面未来计划业务占到30%以上。除尘技术目前已应用于公司的几条生产线,公司在脱硝和除尘技术上处于领先地位,近期行业最新标准已发布,公司有几项技术已被列为行业标准。如果将这些技术作为产业化来发展仍需要积淀,但我们认为其将成为公司技术创新的发展方向,若未来技术成熟,公司也可能会对外提供技术。这些技术目前还没有销售收入,但是作为一个长远的布局,目前公司在研发和人力上都有投入,虽然短期可能还没有效果,但预计后年会实现营收。在节能方面,公司技术方向主要是降低煤耗、降低排放,因为水泥生产能耗很大,因此燃烧系统很重要,不仅内部结构和材料要能够和技术充分的结合,公司还要对它作进一步的改进。此外,有氧燃烧和节能技术等是公司研发的重点,而余热利用和变频技术已有多家企业在做,公司没有先发优势,因此不是公司研发的重点。
产业链延伸和其他新兴产业投资计划。目前,公司主要还是依托水泥产业链的发展,我们认为公司未来可能会结合收购再发展别的产业,但主要还是以自己技术为主。公司过去的产品结构中熟料占90%,产品过于单一,为了提升毛利率,目前水泥产能大大提升,水泥现在占比60%以上,骨料和混凝土亦在生产。同时公司在环保和协同处置上也会做技术储备,但目前还是处于研发的阶段。集团公司(控股股东)在水泥产业之外也有所布局,在文化、地产和金融方面进行了一些投资,如在诸暨和滁州的影视基地和房地产等,利润不高。集团和长城影视虽是很多年的合作伙伴,但目前仍是长城主导。而且,由于影视基地前几年一般是要免费提供使用,目前尚处于亏损阶段,要达到盈利仍需一段时间。此外,其他方面也有一些小型投资,主要是股权投资,占比不高。目前,其他产业的投资主要是集团公司在进行,我们预计上市公司若有好的项目也许会考虑投资,但主要还将以水泥产业链相关的业务为主。
盈利预测与投资建议。我们预测公司2014-2016年归属母公司净利润4.77亿、5.28亿、5.55亿,EPS 分别为0.59、0.65、0.68元。鉴于公司业绩稳定高速增长,以及通过兼并、海外合资不断提高产能,我们认为公司未来业绩将会持续改善。我们给与2015年15倍PE,对应目标价9.75元,维持“买入”评级。
主要不确定因素。华东水泥需求不达预期、水泥价格大幅下降。
秦岭水泥:成功转型,看好未来发展前景
类别:公司研究 机构:国联证券股份有限公司 研究员:黄骥 日期:2014-11-27
公司主要业务变更为电子废弃物处理,出售原主营水泥业务给冀东水泥。公司发行股份购买8家废旧家电回收企业,同时冀东水泥向中国再生资源开发有限公司转让1亿股公司股票。重组完成后,中再生将成为公司控股股东,中华全国供销合作总社成为公司实际控制人。公司作为中再生的唯一上市平台,将借助大股东的优势,发展成为行业的龙头企业。
电子废弃物行业发展空间巨大。2013年之前,电子废弃物由于缺乏规范的回收处理体系和明确的补贴政策,一直发展缓慢。2013年,随着基金补贴的确定,产业进入爆发期。第一批征收和补贴的废弃电器电子产品包括“四机一脑”,即电视机、洗衣机、电冰箱、空调机和电脑,其他电子产品尚未纳入征收和补贴范围。2013年底,国家发布《废弃电器电子产品处理目录调整重点(征求意见稿)》,拟调整处理目录,扩大回收处理范围。随着补贴目录范围的扩容、补贴量的扩大,未来几年废弃电器电子产品回收利用的市场迎来快速增长的黄金时期。
基金补贴具有较高门槛,大型企业受益明显。预计至2015年末,纳入补贴的企业总数未来将维持在120家左右。截至2013年末,已公布的废弃电器电子产品处理基金补贴企业名单,已有91家企业入选。进入基金补贴的企业将越发困难,这使得中小企业和家庭式作坊因为丧失补贴而逐渐退出市场。具有竞争力的大型企业将进一步提高市占率和毛利率。
公司具备产能释放潜力,拆解数量有望大幅提高。公司拥有的8家废旧家电回收企业中,唐山公司和广东公司2013年底才被纳入基金补贴名单,2013年尚未进行拆解工作。2014年,随着唐山公司和广东公司开始进入正常拆解作业,其他6家公司的产能也将逐步释放,公司总的拆解量将进一步提升,盈利能力得到增强。
软实力也是公司的另一大优势所在。公司软实力主要体现在两个方面,一是遍布全国的回收网络,二是较高的盈利水平。回收网络获得废旧家电,然后对其进行拆解。因此,回收网络是电子废弃物企业的核心竞争力之一。中再生在全国23个省(区、直辖市)建立了七大区域回收网络,有11个大型国家级再生资源产业示范基地、3个区域性集散交易市场、70多家分拣中心和5000多个回收网点。除了遍布全国的回收网络之外,中再生还对供销社系统原有的回收网络进行整合,此外中再生还与中央国家机关、使馆、高校等合作建立废旧物品回收处理网络。作为中再生唯一上市平台,公司将独享遍布全国的回收网络所收购的废旧家电。此外,公司在回收工培训上花大力气,拥有一支经验丰富的收购队伍。较强的收购经验能够提高回收家电的品质和价值,间接提高公司盈利水平。
给予“推荐”评级。公司作为电子废弃物行业龙头企业,受益于行业巨大发展空间,业绩弹性较大,预计公司2014-2016年每股EPS为0.17、0.21、0.26元,业绩稳步增长,给予“推荐”评级。
风险因素:(1)扶持政策出台晚于预期;(2)产能利用率不达预期。
江西水泥:三季度业绩符合预期,水泥价格企稳回升
类别:公司研究 机构:瑞银证券有限责任公司 研究员:刘强 日期:2014-11-04
三季度业绩符合预期。
公司公告前三季度共实现营业收入45.4亿元,同比增长10.9%,归属于上市公司股东的净利润为3.8亿元,同比增长59.2%。三季度单季营业收入及净利润分别同比增长7.7%/19.3%。业绩的增长主要是受益于水泥量增价涨所致。
水泥价格上涨、煤价下跌支撑业绩高增长。
公司所在的江西地区基本没有新增产能,供需格局良好。进入2014下半年以来,当地各大龙头企业通过自律提价,仅9月份水泥价格已经累计上调40元/吨,三季度价格累计上涨20元/吨。同时三季度原材料煤炭价格继续走低,同比下降超过10%,对公司吨毛利的提升有一定的贡献。
江西省城镇化空间较大,水泥需求有望维持平稳。
随着江西城镇化的进一步推进,当地基建以及房地产投资的企稳回升率先带动起了当地水泥需求的复苏。江西省前三季度固定投资同比增长17.5%,房地产投资同比增长14.8%,居华东地区首位。我们预计,随着中央稳增长政策陆续出台,江西省的水泥需求有望维持平稳。
估值:重申买入评级,维持目标价16元。
我们维持盈利预测不变,预计2014-2016的EPS分别为1.40/1.59/1.83元。
基于瑞银VCAM工具,通过现金流贴现得到目标价16元,WACC10.1%,重申买入评级。
金隅股份:水泥业务底部徘徊,地产业务保持增长
类别:公司研究 机构:广发证券股份有限公司 研究员:邹戈,谢璐 日期:2014-11-03
公司披露三季报:报告期内公司完成营业收入287.97亿元,同比下降4.03%;实现营业利润21.56亿元,同比上升14.85%;归属母公司净利润17.41万元,同比上升0.33%,其中单季度营业收入同比下降15.18%,归属母公司净利润同比下降17.37%。
受益于结算加速,房地产业务保持增长
房地产板块前三季度营业收入93.2亿元,同比增长10.8%;毛利35.7亿元,同比增24.8%;毛利率由去年同期的34.0%上升至38.3%,毛利率提升主要是由于高毛利项目进入结算阶段。公司项目总结转面积90.7万平米,同比增长46.3%,商品房结转面积34.9万方,同比降低14.3%,其中单季度结算面积11.1万方,同比下降26.9%。保障房方面,公司前三季度结算面积为44.4万方,同比大幅增长455%,单季度结算面积仅为1.4万方,同比下降53.33%。
第四季度一般是房企交付结算的高峰期,目前公司项目陆续在交用,预计未来结算面积增速将逐步回升。公司项目销售呈现疲弱,2014前三季度总预售面积106.7万平,同比下降9.19%,其中商品房预售94.96万平,保障房预售11.7万平。展望未来,尽管受地产下行周期以及季节性因素影响,公司单季度结算面积超预期下滑,但公司仍然拥有大量已售未结面积,预计一旦地产行业回暖,公司将会加大结转力度,从而为公司未来1-2年地产业务的稳定增长提供支撑,同时在自住型商品房方面,预计2015年开始自住型商品房将进入结算周期,为未来几年地产业务的持续快速增长提供保障。
水泥业务底部徘徊
报告期公司水泥业务完成营业收入96.03亿元,同比增长0.58%,实现水泥熟料销量3032万吨,同比增长5.81%,公司实现了逆市抢占市场份额(同期京津冀地区产量同比降15.4%),混凝土实现销量901万立方米,同比增1.52%。报告期内公司的吨收入217元/吨,吨成本181元/吨,吨毛利36元/吨,吨净利6元/吨,与去年同期相比降1元/吨,主要是由于报告期内京津冀水泥均价由去年同期的327元/吨下降至323元/吨所致。14年京津冀交运基建处于低点,预计明年会复苏,但需求复苏弹性难以确定。未来主要期待京津冀一体化具体细则的出台,一旦出台,将对区域水泥量价有很大的提升作用。
投资建议:给予“谨慎增持”评级:
水泥业务在底部,受益于京津冀一体化建设和落后产能淘汰,明年有回升可能;地产业务,随着政策以及信贷放松,销售有望改善;公司在北京仍有大量的工业用地,其持续转化给未来增长提供保障;预计2014-2016年公司EPS分别为0.69、0.80、0.89,给予“谨慎增持”评级。
风险提示:京津冀固定资产投资继续下滑,区域新投产能大幅增长,地产销售低迷。
华新水泥:业绩符合预期,海外持续扩张
类别:公司研究 机构:瑞银证券有限责任公司 研究员:刘强 日期:2014-10-30
前三季度业绩符合我们预期
公司14 年前三季度实现营业收入113.3 亿元,同比增长7%;归属于上市公司股东净利润8.1 亿元,每股收益0.54 元,同比增长46%,基本符合我们的预期。
销量、吨毛利双升支持公司的高增长
公司前三季度水泥总销量约在3660 万吨,三季度单季完成水泥销量约为1360 万吨,同比增长约4%。同时,受益于主要原材料煤炭价格的持续低迷以及海外水泥销售带来的较高吨毛利,前三季度公司的综合吨毛利从去年同期的72 元/吨上升至85 元/吨,同比增长18%。
海外投产运营顺利,对业绩有所提振
去年四季度投产的塔吉克斯坦项目目前运营顺利,对公司综合水泥的销量及价格的提升均有所帮助,收入贡献占比接近5%。此外公司在塔吉克斯坦的第二条熟料生产线以及柬埔寨的项目都在积极地建设中,预计2016 年可以投产,海外扩张有望延续。
估值: “买入”评级,目标价8.9 元
目标价基于瑞银VCAM贴现现金流估值(WACC 假设为10.3%)。我们预测公司2014/15/16 年的EPS 分别为0.83/0.94/1.04 元,当前股价对应PE 分别为9.7/8.6/7.7x。
海螺水泥:Q1-Q3净利润同比增长52%,Q3吨毛利有所下降,符合预期
类别:公司研究 机构:群益证券(香港)有限公司 研究员:王睿哲 日期:2014-10-23
结论与建议:
公司业绩:公司2014年Q1-Q3实现营业收入436.8亿元,同比增长18%;实现净利润81.7亿元,同比增长51.8%,EPS为1.54元。其中3Q公司实现营业收入148.9亿,同比增长11%,实现净利润23.51亿元,同比持平。公司业绩符合预期。
3Q量增价跌,吨毛利有所下滑:我们估算公司1-3Q水泥销量为1.78亿吨,同比增长10%。其中3Q销售水泥6400万吨,同比增长8.5%,吨毛利为69元/吨,同比下降6元/吨,环比下降19元/吨。公司吨毛利的下降主要是由于6-8月水泥价格持续下跌以及去年同期水泥涨价启动较早,基期较高:今年三季度末,公司主产区华东和华南区域的水泥低标号价格分别较去年同期降低25元/吨和30元/吨。
旺季价格上涨,吨毛利预计将环比改善:今年受需求疲弱以及天气因素影响,水泥价格上涨启动慢于往年。9月中旬水泥价格开始止跌回升,目前水泥需求恢复较好的区域是华东、华南以及中部区域。截止到10月中旬,华东区域的低标号水泥价格涨至312元/吨,略低于去年同期的329元/吨,华南区域的低标号水泥价格涨至347元/吨,略高于去年同期的333元/吨。综合来看,考虑到公司销售区域占比影响(公司在华东销售区域占60%,华南区域占20%),我们认为公司目前的销售均价仍是低于去年同期。展望四季度,随着水泥价格的上涨,我们预计公司吨毛利将环比有所提升,考虑到后续需求提升不明显,提价动力不足,我们预计4Q公司的水泥销售均价总体将弱于去年同期的水平。我们下调了盈利预测,预计4Q净利润将同比下微降。
供需关系持续改善,公司通过收购提升市占率:(1)公司将受益于区域供给关系的改善:公司水泥主要销售区域华东华南无新增产能释放,随着落后产能的不断淘汰以及环保要求的不但加强,区域供给关系持续得到改善。(2)公司将通过收购提升产能及市占率:公司上半年已通过收购增加水泥产能约600万吨,公司目前在售现金充裕(133.6亿),预计未来仍将以收购扩充产能为主。
盈利预测:考虑到去年4Q以及今年上半年基期较高的因素,我们分别下调了2014/2015年的盈利预测。我们预计2014、2015年净利润分别为107亿元和116亿,YOY分别增长13.7%和9%,EPS分别为2元和2.2元,目前A股股价对应PE分别为8.5倍和7.8倍,PB1.4倍, H股对应PE分别为10倍和9.1倍,PB1.6倍,估值较低,对A股和H股继续给予买入的投资建议。