港股明年将迎阿尔法盛宴 两地估值差距将逐渐收窄

　　深港通已于12月5日正式开通，无累计总额上限的设计彻底打通了港股和A股的资金通道。笔者认为，港股通就像在港股小水箱和A股大水箱之间连通了一根不限流量的水管，资金可以相对自由的流动。两地上市公司主要为中国企业，在宏观经济、行业经营环境和景气程度方面相似度极高，还有部分同股同权的同一家公司在两地挂牌交易。理论上，打通的水箱，水质也一样，水面应该拉平。国际经验表明，相同公司在资金连通的不同市场上市，折溢价均在个位数的水平。因而，在可预计的未来，港股与A股的估值差异有望进一步缩小。

　　两地估值差距将逐渐收窄

　　沪港通开通已有两年时间，但两地折价收窄的速度、幅度和范围均低于很多投资者的预期。笔者认为，核心原因是两地市场的积极定价者对另一个市场基本面缺乏研究深度和跟踪经验。当一个新的市场机制——港股通开始运行，从前的积极定价者发现自己积极定价的基础不存在了。A股基本面投资者发现对港股基本面并不了解，失去了利用领先的基本面研究去定价的能力；A股的趋势投资者发现，对港股的股价运行规律也不了解，也失去了利用交易心理去定价的能力。于是，港股通开始运行时，由于缺乏积极定价者去执行同股同权平价的规律，折价收窄的速度、幅度和范围低于预期。

　　但是，价值规律只会晚到，不会缺席。在积极定价者缺失的情况下，其他各具优势参与者开始参与定价，执行价值规律，如理财资金和产业资本，相信未来保险也将参与其中。

　　聚焦景气行业龙头机会

　　境内投资者如何才能从港股中获取超额收益呢？笔者认为，从当下的估值和经济状况判断，精选港股景气回升行业中的龙头公司是一个确定性较高、风险较低的方式。

　　目前，港股指数权重股（如中资银行股）与A股的估值差异只有10%以内，考虑到港股通分红较高的税率，未来这类标的的表现可能更多依赖基本面因素，较难出现同一公司港股大幅跑赢A股的情况。但在指数权重的金融股之外，港股的中坚力量是各个行业的龙头企业，虽然每个行业可能处于不同景气周期，但在行业中优秀的公司即便是在行业不景气时，依然能逆势提高市场份额；当未来行业景气度回升的时候，企业盈利有望快速提高。

　　因此，笔者倾向于寻找行业空间较大，行业景气度提高甚至面临反转的行业，再在其中精选龙头企业投资。值得一提的是，港股市场中，行业景气处于低点的龙头企业，其估值普遍较低，经常只有个位数PE或者低于1的PB，已经充分地反映了行业的困境。站在投资者的角度看，如果行业景气未能实现反转，下行风险并不大；如果行业景气确实有所提升，在港股市场，将能迎来估值和盈利的双击，获得丰厚的投资回报。

　　具体到投资策略而言，2016年投资港股的最佳策略是择时抓beta，而2017年的策略是选股找alpha。港股的估值体系中，历来就有着“危机估值暴跌—大市值估值回升—中小市值估值回升”的三部曲。因为港股市场几乎没有本土投资者，当危机出现时，投资者都会不约而同的离场，留下一地鸡毛的估值。当危机过去，国际资金通常会先关注到大市值的价值机会，大市值估值随后被抬高；随后投资者才会开始大规模追逐中小市值的alpha机会。2011年、2012年、2013年恰好将三部曲演绎过一遍，2017年有望再现2013年的alpha盛宴。

　　深港通的开闸，恰好增加了行业龙头标的的数量。在深港通标的中，A股标的境外投资者早已通过QFII、RQFII等机制可以购买；对于深港通港股标的中和沪港通重合的部分，内地投资者也早在2014年通过沪港通就可以购买。最宝贵的正是这102只港股，是首次开始可以被内地投资者直接开户购买。笔者认为这新增的102只港股通标的结合上述行业龙头的选择方法，有望为2017年贡献超额的阿尔法收益。