设立北交所将完善中国科创资本市场新生态

　　□刘平安

　　北京证券交易所的设立，是继2019年新三板全面深化改革后，进一步推进新三板改革的必然要求与结果。北交所致力于打造服务创新型中小企业的主阵地，专门为“专精特新”中小企业提供资本市场服务。这不仅对新三板市场持续健康发展产生深远影响，也会重塑PE行业和券商行业的市场竞争格局，推动完善中国科创资本市场新生态，提高中国科创资本市场的整体运行效率。

　　将带动新三板持续健康发展

　　全国股转系统自2012年成立就明确定位为创新型、创业型、成长型中小企业服务的资本市场。经过近十年的发展，奠定了较好的市场基础，制度安排也在市场发展中不断完善。

　　北交所的设立，不仅让市场参与主体看到了新三板在国家经济发展和资本市场市场改革中的重要作用，也让市场看到了国家大力支持和发展新三板的信心与决心。有了足够的信心，再加上制度安排逐步到位，市场也就具备了持续健康发展的基础。

　　北交所与新三板层层递进的市场层级结构相辅相成，北交所对基础层和创新层发挥示范引领作用，基础层和创新层将对北交所形成有力支撑。新三板企业流动性不足问题有望化解。随着流动性的根本性改善，大量优质“专精特新”中小微企业会源源不断进入新三板，最后到北交所实现上市融资。新三板近十年的发展为北交所的设立奠定了市场基础和制度基础，而北交所的设立将会大力带动新三板的持续健康发展。

　　将提高科创资本市场的整体运行效率

　　北交所与科创板和创业板因其差异化的市场定位，可以为处在不同发展阶段、规模大小不等和风险各异的创新型企业提供资本市场服务。科创板和创业板服务成长阶段偏后、企业规模较大、科创属性更强、风险相对较低的科创型中小企业。相对科创板和创业板，北交所服务那些“更早、更小和更新”的科技创新型中小企业，是科创资本市场体系的基础性市场。差异化的市场定位使市场各层级上市公司错位发展，让金融资源得到充分利用，市场功能得以充分发挥。

　　转板机制的安排，不论是从法律地位还是市场地位，均实现了北交所市场与沪深交易所市场的无缝对接。一方面，转板机制满足了北交所上市公司因企业成长而产生的融资需求和上市地选择的需要，可降低企业发展过程中进行资本运作的显性财务成本和企业上市的机会成本；另一方面，转板机制使北交所与沪深交易所的市场资源得以整合，市场资源共享，市场效率整体得到提高。

　　从北交所、科创板和创业板的制度安排来看，三个市场更多的是错位发展、各具特色，共同构筑资本市场支持科技创新、支持中小企业创新发展的新格局。这种格局将促进各大交易所不断提高服务上市公司的水平和能力，提高科创资本市场的整体服务效率和运行效率。纵观全球科创资本市场，这种协同发展的科创资本市场体系也是独具中国特色的。

　　将重塑PE行业竞争格局

　　北交所的成立，也将打破目前PE行业的市场竞争格局。首先，以前不太关注新三板的创投机构会大量进入这个市场寻找新的市场机会。因为，北交所的成立，将改变新三板市场流动性不足的局面，同时为创投机构提供了退出机制。

　　其次，对于那些扎根在新三板的创投机构，因其有通畅的项目渠道，以及市场的先发优势，将会有一批优秀的创投机构在三五年内快速成长起来，使PE行业的市场竞争格局发生改变。

　　第三，北交所和新三板层层递进的市场结构，几乎涵盖了PE行业的全产业链投资。创投机构投资新三板和北交所的主要环节包括：一是在新三板挂牌前投资，这和传统的VCPE没有本质区别；二是对新三板基础层和创新层进行定增投资；三是参与北交所上市公司公开发行时的战略配售投资，以及询价和打新。

　　第四，相对于传统的PE投资，创投公司参与新三板和北交所投资将具备多个优势：一是挂牌与上市门槛低，项目众多，投资机会多；二是企业价值成长的速度快，价值成长的空间大；三是市场集中，投资项目的信息搜寻成本很低；四是均是公众市场，其规范性和透明度会大大降低企业的规范性成本和财务风险。

　　将重构券商行业市场竞争态势

　　券商基于自身成本和收益的权衡，以前从事新三板业务的激励与动力不足，再加上流动性问题始终得不到有效解决，大部分券商纷纷离场。即使去年7月推出精选层之后，这种情况依然没有得到根本性改观。北交所的成立将扭转这种局面，重构券商的市场竞争态势，主要表现在：一是大批券商会进入北交所以寻找全新的市场机会，都希望在这个新市场能切到“蛋糕”；二是新的市场机会出现后，各个券商会根据自身的资源禀赋进行重新战略定位。北交所因其市场定位在为中小企业提供资本市场服务，大券商保荐单个项目的收益相对于A股而言要低很多，北交所可能更适合许多中小型券商开展业务，因此北交所可能会成为大量中小券商的主战场。三是券商的专业化能力将不断得以提升。北交所试点注册制，市场化程度较高，不管是股票的发行和交易，都对券商的专业能力和服务水平提出了更高要求。四是千篇一律的券商服务模式会发生分化，特色券商会涌现。有的中小型券商可能专门定位在新三板和北交所，甚至可能专门定位在某一项具体业务，比如只做保荐业务，或做市业务，以提供更加专业化和精准化的市场服务。

　　（作者系北京金长川资本管理有限公司董事长）